电话会议纪要研读总结 涉及的行业与公司 * 行业：大中华区科技半导体行业、亚太区半导体行业、云半导体[1][6][69] * 公司： * 核心关注公司：Aspeed Technology (5274.TWO)、Montage Technology Co Ltd (6809.HK)[1][3] * 美国四大云服务提供商：谷歌、Meta、微软、亚马逊[2][8] * 其他覆盖公司：涵盖摩根士丹利大中华区科技半导体研究覆盖的众多公司[69][71][73] 核心观点与论据 行业整体观点与催化剂 * 摩根士丹利对大中华区科技半导体行业给予"具吸引力"评级[6] * Aspeed Technology 1Q26财报及2Q26展望更新是重要催化剂，预计有温和的上行惊喜[10] * Montage Technology Co Ltd 2Q26因强劲的AI/云需求推动销售上修是重要催化剂，预计有温和的上行惊喜[10] 基于头部云厂商财报的积极展望 * 谷歌、Meta、微软和亚马逊四大云服务提供商1Q26CY财报电话会的评论，对Aspeed和Montage等云半导体公司前景积极[1][3] * 积极前景的驱动力在于持续到2027年的AI/云投资[1][3] * 除了GPU/ASIC的强劲势头，X86服务器的增长可能进一步推动云半导体上行[3] 头部云厂商资本开支与业务动态详情 * **谷歌**：将2026年资本开支指引从175-1850亿美元上调至180-1900亿美元，并预计2027年将较2026年显著增加[4][8] * 云收入同比增长63%至约200亿美元[8] * 云积压订单环比增长近一倍至4620亿美元，其中50%以上预计在未来24个月内实现[8] * 公司看到前所未有的内部和外部AI计算需求[8] * **Meta**：将FY2026资本开支从115-1350亿美元上调至125-1450亿美元，主要由于更高的组件成本（尤其是存储）和增加的数据中心容量[8] * 计划通过扩大数据中心规模、签订多年云协议、部署包含定制ASIC以及来自英伟达和AMD等第三方提供商的GPU和系统的异构计算堆栈，积极投资以满足AI和计算需求[8] * **微软**：预计CY26资本开支约为1900亿美元，其中第三季度资本开支为319亿美元，第四季度预计将超过400亿美元，主要受持续的AI基础设施投资和更高的组件成本推动[8] * 正在扩展其芯片战略：Maia 200 AI加速器已在美国上线，每美元令牌性能提升30%以上；Cobalt CPU正在扩展到近一半的区域；与英伟达和AMD的合作关系支持AI工作负载需求[8] * **亚马逊**：重申其2000亿美元的2026年资本开支计划[8] * 强调了定制芯片的强劲势头：Trainium拥有超过2250亿美元的客户收入承诺，较新一代产品已大部分或接近完全被预订，Trainium4的产能已在上市前被预订[8] 其他重要内容 公司估值方法与风险 * **Aspeed Technology (5274.TWO)**： * 基础案例采用剩余收益模型[11] * 关键假设：股权成本9.8%，中期增长率21.4%，永续增长率5.5%，现金支付率85%[13] * 上行风险：更强的云需求、快于预期的规格迁移、温和的竞争[13] * 下行风险：云需求疲软、慢于预期的规格迁移、竞争加剧、中国进一步的政策收紧[13] * **Montage Technology Co Ltd (6809.HK)**： * 基础案例采用剩余收益模型[11] * 关键假设：反映了云资本支出增长、DRAM接口技术迁移以及Montage在中国数据中心半导体本土化中的强势地位[11] * 使用1.131 HKD:1 RMB的汇率，并假设H股相对A股无折价[11] * 具体参数：股权成本8.4%，支付率30%，中期增长率19.3%，永续增长率4%[13] * 上行风险：快于预期的美国同行退出、快于预期的规格迁移[13] * 下行风险：弱于预期的云需求、慢于预期的DRAM接口技术迁移、新产品发布延迟[13] 投资评级与持仓披露 * 摩根士丹利对Aspeed Technology和Montage Technology Co Ltd均给予"增持"评级[1][71] * 截至2026年3月31日，摩根士丹利受益持有Montage Technology Co Ltd 1%或以上的普通股[19] * 过去12个月内，摩根士丹利曾担任Montage Technology Co Ltd证券公开发行（或144A发行）的主承销商或联合主承销商[20] * 过去12个月内，摩根士丹利曾从Montage Technology Co Ltd获得投资银行服务报酬[20] * 未来3个月内，摩根士丹利预计将寻求或获得来自Montage Technology Co Ltd的投资银行服务报酬[21]