作者 | 贝隆行业研究 数据支持 | 勾股大数 据（www.gogudata.com） "全球大模型第一股"智谱(2513.HK)上市第二日继续上涨，盘中拉升涨超25%至165港元，创上市新高，市值升至726亿港元。 2025年年底，资本市场连续给出了几个极具象征意义的信号。通用GPU公司密集上市，并获超高估值，宣告传统估值模型对AI硬件资产已经 失效。 几乎在同一时间，这种变化也蔓延到了非硬件领域。 Meta以40亿至50亿美元收购AI应用公司Manus，成为Meta史上第三大并购。从2025年3月出圈到被收购仅用九个月，Manus的估值从2023 年种子轮的1400万美元飙升至500亿美元，增幅超350倍 。 这笔交易再次印证 ——不要用旧世界的尺子，量AI新世界的资产。 全球大模型第一股， 智谱=OpenAI+Anthropic 01 Manus的50亿美元估值 VS 智谱约66亿美元市值（按511亿港币换算）。 但两者技术含金量却不在同一量级。 从产品形态看， Manus 并未选择自研底层通用大模型，而是基于 Anthropic 的 Claude API 及多种成熟模型能力，构建面向用户的自动执行 与 ...

上市首日表现 - 智谱AI于港交所上市，发行价为116.20港元，开盘上涨3.27%至120港元，但随后跌破发行价，触及116.10港元的日内低点 [1] - 截至午间收盘，股价回升至129.8港元，较发行价上涨11.70%，总市值达到571.42亿港元 [3] - 其首日表现与近期上市的国产GPU公司形成鲜明对比，例如壁仞科技首日上涨75.82%，摩尔线程首日大涨469%，沐曦首日大涨693% [3][4] 市场定位与竞争格局 - 公司业务定位为AI应用层的大模型，面临高度拥挤的竞争格局 [4] - 竞争对手包括阿里巴巴、字节、百度等拥有深厚资金和生态资源的互联网科技巨头，以及月之暗面、百川智能等其他独立大模型厂商 [4] - 根据IDC报告，2025年中国MaaS市场呈爆发式增长，但巨头旗下模型占据主要份额，智谱AI作为独立开发商收入排名第一，但整体市场份额仅为6.6% [4] 财务与盈利状况 - 2022年至2025年上半年，公司累计亏损超过62亿元人民币 [5] - 2024年亏损29.58亿元，2025年上半年亏损进一步扩大至23.58亿元 [5] - 同期营收保持高速增长，年复合增长率达130%，2025年上半年营收为1.91亿元 [5] - 近90%的收入用于支付给第三方的算力服务成本 [5] 商业模式与收入结构 - 公司主要业务分为本地化部署和云端部署两大板块 [5] - 截至2024年，本地化部署服务贡献了84.5%的营收 [5] - 本地化部署项目客单价高，但定制化程度深，交付成本高昂，难以形成通过标准化API调用所实现的指数级规模效应 [5] 核心技术与优势 - 公司拥有自主研发的GLM技术体系，采用独特的“自回归填空”技术路线，与主流架构形成差异化竞争 [6] - 在代码生成、长文本理解等领域表现突出，2025年发布的GLM-4.7模型在Code Arena等全球权威代码评测中，能与Claude、GPT-4等国际顶尖模型比肩 [6] - GLM系列已完成对40余款国产AI芯片的深度适配，实现了从算法框架到硬件的全链路自主可控 [6] 开发者生态与商业化进展 - 截至2025年9月，公司的MaaS平台已拥有超过450万名注册开发者，其模型能力赋能超过8000万台终端设备 [6] - 面向个人用户的“清言”App用户量突破2500万 [6] - 凭借GLM模型在代码能力上的突破，其面向开发者的编程辅助订阅服务年度经常性收入已突破1亿元人民币，覆盖全球184个国家和地区 [6] 行业背景与挑战 - GPU作为AI算力的核心硬件，直接处于“国产替代”和“科技自主”的风口，在外部高端芯片供应受限的背景下，国产GPU厂商获得了确定性的市场窗口和明确的客户需求 [4] - 大模型作为AI的应用层，虽然备受政策鼓励，但商业模式和盈利路径面临挑战 [4] - 月之暗面于2025年12月31日完成5亿美元C轮融资，其Kimi全球付费用户数月增速170%，受K2 Thinking大模型带动，Kimi在海外的大模型API收入增长4倍 [4]

上市首日，智谱开盘价120港元/股，盘中最高上涨16.18%至135港元，市值近600亿港元。 2025年年底，资本市场连续给出了几个极具象征意义的信号。通用GPU公司密集上市，并获超高估值， 宣告传统估值模型对AI硬件资产已经失效。 几乎在同一时间，这种变化也蔓延到了非硬件领域。 Meta以40亿至50亿美元收购AI应用公司Manus，成为Meta史上第三大并购。从2025年3月出圈到被收购 仅用九个月，Manus的估值从2023年种子轮的1400万美元飙升至500亿美元，增幅超350倍。 这笔交易再次印证——不要用旧世界的尺子，量AI新世界的资产。 就在今天，511亿港元估值的智谱正式登陆港股，成为"全球大模型第一股"。 如果将Manus的50亿美元估值、OpenAI的5000亿估值作为参照，那么智谱——这家被称为中国版 OpenAI的公司，估值显得格外朴实。 01 全球大模型第一股，智谱=OpenAI+Anthropic Manus的50亿美元估值 VS 智谱约66亿美元市值（按511亿港币换算）。 但两者技术含金量却不在同一量级。 从产品形态看，Manus并未选择自研底层通用大模型，而是基于Anthr ...

1月8日，"全球大模型第一股"智谱（02513.HK）登陆港交所。上市首日股价低开高走，收报131.50港 元，较发行价上涨13.16%，市值接近580亿港元。 北京智谱华章科技股份有限公司董事长刘德兵在上市致辞中表示："'让机器像人一样思考'是智谱从创 立第一天起就选择的方向，是智谱人持之以恒奋斗的唯一目标。智谱的Z是字母表中的最后一个，代表 终极境地，我们希望在AGI的探索历程上能走到智能的终极境地。" 自2022年ChatGPT爆火，到2023年"百模大战"兴起，AI大模型初创公司不断涌现，智谱、Minimax、月 之暗面、百川智能、零一万物、阶跃星辰6家公司脱颖而出，成为国内AI大模型"第一梯队"公司，被市 场誉为"大模型六小虎"。 南方财经记者留意到，作为"六小虎"之一的MiniMax预计将于1月9日正式登陆港股资本市场。大模型行 业的资本化浪潮才刚刚启幕，智谱的上市，为后续MiniMax等企业的IPO提供了估值参考与路径借鉴， 也让市场开始重新审视大模型的商业价值。 从清华实验室到港交所 智谱成立于2019年，脱胎于清华大学计算机系知识工程研究室，是国内最早投入大模型研发的企业之 一。 其最新一代 ...

文章核心观点 - AI新资产估值体系正在重构，传统估值模型已失效，需用新标准评估AI公司价值 [1][2][13] - 智谱作为“全球大模型第一股”，其价值在于结合了OpenAI的底层技术实力与Anthropic的To B商业化路径，形成可持续的商业模式 [5][12] - 智谱当前约66亿美元（511亿港元）的市值，相较于Manus的50亿美元应用公司估值及OpenAI、Anthropic的更高估值，显示出其作为中国稀缺性标的的成长潜力 [4][6][26] 资本市场信号与估值体系变革 - 2025年底通用GPU公司密集上市并获得超高估值，宣告传统估值模型对AI硬件资产失效 [1] - 估值体系变革蔓延至非硬件领域，Meta以40亿至50亿美元收购AI应用公司Manus，后者估值在九个月内从1400万美元飙升至500亿美元，增幅超350倍 [1] - 智谱以511亿港元估值登陆港股，成为“全球大模型第一股”，上市首日开盘价120港元/股，盘中最高涨16.18%至135港元，市值近600亿港元 [1][2] 智谱的技术定位与核心竞争力 - 智谱被认为是中国的OpenAI，OpenAI在2024年6月官方博客中称智谱为“头号竞争对手” [7] - 公司与OpenAI、Anthropic同为全球极少数真正拥有成功预训练框架的大模型厂商 [9] - 2021年发布中国首个预训练大模型框架GLM，比OpenAI大模型在中国大规模商业化早两年 [9] - 基于GLM框架，公司率先发布中国首个百亿模型、开源千亿模型、对话模型、多模态模型及全球首个设备操控智能体（Agent） [9] - GLM系列模型在Code Arena等国际评测平台的编码能力已与OpenAI、Anthropic处于同一梯队 [9] 商业化路径与客户结构 - 智谱选择高度聚焦To B、但不依赖To G项目的中国特色路径，与传统AI公司不同 [11] - 招股书显示，公司拥有8000家企业客户，收入占比最大的是互联网公司，2024年超过50%，前10大互联网公司中有9家合作 [11] - 前三大客户行业为科技、公共服务、通信，G端客户占比不到20% [11] - 公司是唯一一家做到MaaS（模型即服务）有规模收入的创业公司，目标是将MaaS收入占比提升至50% [11][12] - 产品GLM Coding Plan对标Anthropic的Claude，上线两个月付费开发者超15万，渗透速度快于Claude早期阶段，并推动其ARR（年度经常性收入）快速破亿 [12] 财务与运营关键指标 - 营收从2022年的5740万元人民币增至2024年的3.124亿元人民币，复合年增长率超过130% [14] - MaaS平台付费用户的年复购率约70%，在To B和开发者工具领域属于较高水平 [14] - 2022年至2024年及截至2025年6月30日止六个月，毛利率均维持在50%以上，符合a16z预测的AI企业50%左右毛利率的“正常且偏高”区间 [14][15] - MaaS ARR年化收入在旗舰模型GLM-4.7发布后，10个月内从2000万增至超5亿元人民币，增长25倍 [12] - 2025年全年MaaS同比增速超900%，增长态势显著优于海外龙头同期表现 [12] 平台属性与增长飞轮 - 公司策略趋向于“模型即渠道”，通过开源模型打造影响力，吸引开发者，自然导向API调用和订阅 [15][19] - 截至2025年6月30日，智谱开源模型全球下载量超4500万次，基于GLM创建的开源项目超1000个 [15] - 日均token调用量从2022年的5亿快速增长至2025年6月的4.6万亿 [15] - 公司拥有超290万企业及应用开发者，形成强大的网络效应和飞轮：更多用户带来更多数据，优化模型性能，吸引更多用户 [19] - 2025年上半年云端部署收入占比达15.2%，较2022年的4.5%大幅提升 [19] 海外扩张与全球化战略 - 2025年上半年，海外收入占比达9.8%，且增速最快 [19] - 在OpenRouter平台（全球大模型超市）上，智谱的调用量和收入均位居前列，收入超过所有国产模型总和 [19] - 出现“反向套壳”现象，全球多地用户在使用Cursor、Windsurf等编程工具时发现其基座模型来自智谱AI，意味着公司正以底座大模型能力形式嵌入全球AI生态 [20][21] - 公司通过“主权大模型”项目帮助“一带一路”沿线国家构建自主可控的AI基础设施 [25] 行业对比与长期潜力 - Manus作为应用层公司，其高估值验证了AI应用正以前所未有的速度吞噬用户时间，但其长期竞争力受制于模型能力上限、推理成本及底层模型迭代速度，这些均掌握在模型层公司手中 [26] - 智谱作为中国极少数拥有自研通用基座模型体系的公司，是唯一可对标OpenAI与Anthropic的稀缺性标的 [26] - 公司当前市值约66亿美元，约为OpenAI估值（文中提及5000亿美元）的百分之一、Anthropic估值的五十分之一（文中提及Anthropic ARR逼近70亿美元，并向2028年700亿美元营收目标迈进） [4][18][26] - Anthropic的ARR从10亿美元飙升至50亿美元仅用8个月，证明MaaS模式具备指数级增长潜力，智谱MaaS正呈现相似的早期增长特征 [18][19]

公司上市与市场表现 - 智谱于1月8日在港交所上市，成为全球首家以AGI基座模型为核心业务的上市公司，标志着大模型定价新体系的确立 [1] - 上市首日开盘报120港元/股，上午收盘上涨约12%至130港元，市值超过570亿港元 [1] - 香港公开发售获1159.46倍认购，国际发售获15.28倍认购，以每股116.20港元发行价计算，IPO募资总额超43亿港元（“绿鞋”前） [1] 业务增长与财务数据 - 公司营收从2022年的5740万元跃升至2024年的3.124亿元，年复合增长率高达130%，2025年上半年收入为1.91亿元，同比增长325% [3][8] - 2022年至2024年毛利率分别为54.6%、64.6%、56.3%，2025年上半年毛利率为50% [8] - 旗舰模型GLM-4发布后，MaaS ARR年化收入从2000万增至超5亿元，10个月增长25倍，2025年全年MaaS同比增速超900% [2] - 面向全球开发者的GLM Coding Plan年度经常性收入（ARR）已突破1亿元人民币（约1400万美元） [9] 市场地位与客户生态 - 按2024年收入计算，公司是中国收入排名第一的独立通用大模型开发商，在所有通用大模型开发商中排名第二 [3][7] - 截至2025年6月，MaaS平台已吸引超过270万企业及开发者，赋能全球超1.2万家企业客户，开源模型累计下载量超4500万次 [5] - 截至2025年9月30日，模型赋能全球12000家企业客户（互联网客户占比50%）、逾8000万台终端用户设备及超4500万名开发者 [7][8] - 中国前十大互联网公司中有9家使用智谱GLM大模型 [10] 技术实力与产品进展 - 公司源自清华大学知识工程实验室，原创提出基于自回归填空的通用预训练范式GLM以及全球首个设备操控智能体（Agent） [4] - GLM架构已实现全国产化突破，适配40余款国产芯片，成为业内通用性最高的模型体系之一 [4] - 公司宣布将很快推出GLM-5模型 [2] - 日均token消耗量从2022年的5亿飙升至2025年上半年的4.6万亿 [10] 商业模式与收入构成 - 公司形成了以MaaS为核心的标准化产品体系，包含API调用、模型订阅及本地化部署 [8] - 具体盈利来源包括：API调用服务（目标收入占比提升至50%）、企业级定制服务、开发者工具订阅 [9] - 公司正从重交付的私有化部署向更轻、更具扩展性的云端MaaS平台转型 [5] 行业前景与估值逻辑 - 中信证券预计，未来6年国内大语言模型市场规模或将实现20倍增长，企业级需求将主导千亿机会 [2] - 中信证券预计公司2025/2026/2027年营业收入为7.38/16.04/26.86亿元 [2] - 大模型企业估值脱离传统PE、PB框架，转向“技术实力定底线、增长潜力定中枢、产业叙事定上限”的新逻辑 [3][6] - 新估值体系基于技术壁垒、商业化潜力与叙事价值的三重共振，资本市场为国产AGI自主化的叙事价值支付溢价 [3][5] - 联合国贸发会议预测，到2033年，全球人工智能市场规模将从2023年的1890亿美元飙升至4.8万亿美元，十年内增幅达25倍 [11]

1月8日，珠海科技产业集团战略投资企业——北京智谱华章科技股份有限公司（以下简称"智谱"）正式 登陆港交所主板，成为全球首个以通用大模型为核心业务的上市公司。智谱首日开盘价120港元/股，市 值528.28亿港元。 这也是继壁仞科技后，珠海科技产业集团在新年斩获的第二个重磅IPO。集团旗下平台于2025年3月完 成对智谱的战略投资，并推动其快速落地珠海，携手共建城市级大模型。 智谱董事长刘德兵在上市致辞中表示："'让机器像人一样思考'是智谱从创立第一天起就选择的方向， 是智谱人持之以恒奋斗的唯一目标。智谱的Z是字母表中的最后一个，代表终极境地，我们希望在AGI 的探索历程上能走到智能的终极境地。" 技术硬实力领跑全球 智谱成立于2019年，脱胎于清华大学计算机系知识工程研究室，是国内最早投入大模型研发的企业之 一。2021年，公司发布了中国首个专有预训练大模型框架GLM框架，并推出模型即服务（MaaS）产品 开发及商业化平台。 截至目前，智谱的GLM架构已实现全国产化突破，适配40余款国产芯片，成为业内通用性最高的模型 体系之一。 其最新一代旗舰模型GLM-4.7，在多项主流公开基准测试中取得开源模型中的最佳 ...