**行业与公司** 行业为北美半导体行业 特别是模拟芯片领域 覆盖公司包括德州仪器(TXN) 亚德诺(ADI) 恩智浦(NXPI) 微芯科技(MCHP) 安森美(ON) 和艾格瑞(ALGM)等[1][6][9] **核心观点与论据** **业绩与市场表现** * 全球模拟芯片股在财报发布日平均下跌5% 因9月季度指引未达市场过高预期[3][6][9] * 6月季度确认行业已过景气低谷 但复苏斜率平坦 实质性改善推迟至12月季度或2026年上半年[4][6][9] * 行业收入仍较前期峰值低26% 加权平均低21% 预计全面恢复至峰值收入需到2027年[28] * 估值处于高位 行业远期市盈率约30倍 较历史平均21倍有43%溢价 相对费城半导体指数溢价20% 高于长期平均的12%[32][35] **周期位置与需求动态** * 复苏处于早期阶段 模拟芯片需求已与终端需求同步 MCU仍处于供应不足状态 7月 undershipping 幅度为8%[40][43] * IGBT板块仍在探底 7月 undershipping 幅度达17% 单位需求和均价均缺乏正面动能[45][48] * 终端需求开始改善 工业领域库存开始流向真实需求 汽车领域虽仍在消化库存但显现复苏迹象[49] **关键主题与风险因素** * 汽车复苏滞后：汽车行业于2025年上半年见底 工业则于2024年上半年见底 预计汽车需求在2025年四季度至2026年一季度加速[57] * 中国引领汽车复苏 受电动汽车驱动 预计2025年中国产量同比增长5% 北美和欧洲滞后[69][71] * 库存正常化需时：分销商库存环比显著下降9.6% 但整体供应链库存正常化仍需时间[74][76] * 短期产能利用率持平：行业优先消化资产负债表库存 预计未来两季度利用率将逐步改善[83] * 关税韧性：关税影响低于预期 拥有多元化全球制造布局的公司更具灵活性[90][93] **个股观点与评级** * 恩智浦(NXPI)：增持 目标价271美元 预计2026年每股收益14.25美元 是唯一预计在2026年恢复至周期峰值每股收益的模拟芯片公司[96] * 亚德诺(ADI)：增持 目标价288美元 预计2026年每股收益9.28美元 产品定价较高 工业收入占比高 利润率防御性强[96] * 微芯科技(MCHP)：中性 目标价63美元 收入仍较峰值低53% 估值 stretched[97] * 艾格瑞(ALGM)：中性 目标价35美元 汽车周期触底 但估值已反映部分乐观预期[97] * 安森美(ON)：中性 目标价52美元 刚脱离低谷 需10个百分点毛利率扩张才能达到峰值[97] * 德州仪器(TXN)：减持 目标价192美元 因库存高企 资本支出持续至2026年以及利用率风险[9][97] **其他重要内容** * 摩根士丹利将德州仪器目标价从197美元下调至192美元[7] * 能见度仍然较低 即时订购模式和关税问题的二阶效应持续造成干扰[4] * 历史上较低的客户库存可能推动补货需求 undershipping 缺口正在收窄 为数据带来潜在上行空间[4]