纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国保险行业 - **公司**：中国人寿（China Life）、中国太平（Taiping）、中国人民保险集团（PICC）、中国平安（Ping An）、中国太保（CPIC）、中再集团（NCI） 纪要提到的核心观点和论据 反内卷举措对保险公司的影响 - **利率上升利好寿险公司**：中国近期的反内卷举措使市场认为解决产能过剩有助于缓解通缩风险，从而推动大宗商品期货价格上涨和利率上升（10/30 年期国债收益率在过去 4 个交易日分别上升 3.9/4.2 个基点至 1.7%/1.92%）。寿险公司通常能从长期的高利率中受益，因为这对净资产价值（NAV）和偿付能力有增值影响，能缓解利差损风险，且能增强内含价值（EV）下精算投资回报假设的可持续性。过去 4 个交易日，中国人寿（H）上涨 16%，原因包括部分投资者将其视为中国收益率的代表，因其市值大且业务模式纯粹；部分投资者预计 A - H 股价差将进一步缩小，目前中国人寿（H）较 A 股折价 52%（同行折价为 15% - 37%）；投资者认为其估值不高，12 个月远期市盈率为 0.36 倍，运营净资产收益率（RoEV）为 10% [1]。 - **多数公司对利率上升的敏感性将下降**：预计到 2025 年上半年业绩公布时，多数公司（尤其是太平）对新业务价值（VNB）的利率敏感性将同比大幅下降，因为产品组合已转向分红险（PAR）[1]。 近期公司电话会议要点 - **监管动态**：公司预计 2025 年 7 月下旬将公布更低的定价利率（PIR）基准（4 月为 2.13%），可能引发 PIR 上限（目前传统险/分红险为 2.5%/2.0%）下调，下调幅度将取决于资产负债管理、业务发展和风险管理需求等多种因素。产品转型需在 2 个月内（即 9 月底前）完成。较低的 PIR 下，分红险将更具吸引力，投资和分销能力强且能迅速转向分红险产品的保险公司可能在该领域表现出色 [2]。 - **股东回报**：财政部下属金融机构均未进行股票回购，但中国人寿和中国人保表示正在评估回购可能性。国有保险公司最有可能在市场深度动荡时启动股票回购，以展示其作为国有企业稳定资本市场的承诺。由于没有明确的股息公式/框架，两家公司都努力实现至少稳定的每股股息（DPS）[2]。 - **偿付能力**：中再集团和太平已将所有持有至到期（HTM）债券重新分类为可供出售债券，以提高偿付能力，中国人寿未采取类似举措。完全重新分类 HTM 债券对偿付能力的增值影响显著（如 40 - 50 个百分点；瑞银估计）[2]。 利率主题之外的投资机会 - **中国平安（H）**：具有明确的股息政策和相对有吸引力的股息收益率（2025 年预计为 5.3%）。公司集团运营税前利润（OPAT）增长加速（2025 年预计增长 6%，第一季度为 2.4%），因减值风险缓解；年初至今表现落后（上涨 18%，同行加权平均上涨 47%）；预计第二季度新业务价值（VNB）同比增长势头更强 [3]。 - **中国太保（H）**：具有明确的股息政策和相对有吸引力的股息收益率（2025 年预计为 4.1%）。运营税前利润（OPAT）增长稳定（未来 2 - 3 年温和增长）；预计 2025 年第二季度净利润（NPAT）强劲反弹；作为国有企业可能进行回购（最多回购已发行股份的 1%）[3]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **投资风险**：中国保险行业的其他投资风险包括投资回报波动、利率长期下行周期以及运营经验差异比预期更糟。对中国平安进行估值采用 SOTP 方法，下行风险包括信用风险超过系统性风险、财产险因竞争加剧而承保亏损、房地产行业危机加剧。对中国太保的目标价格基于 SOTP 方法，下行风险包括管理层变更后长航行动执行困难、新业务价值（VNB）增长慢于预期、财产险盈利能力恶化 [15][16]。 - **评级定义**：瑞银全球研究的 12 个月评级分为买入（FSR 比 MRA 高 6%以上）、中性（FSR 在 MRA 的 - 6%至 6%之间）、卖出（FSR 比 MRA 低 6%以上）；短期评级分为买入（预计股票价格在评级分配后的三个月内因特定催化剂或事件上涨）、卖出（预计股票价格在评级分配后的三个月内因特定催化剂或事件下跌）[20]。 - **公司评级和价格**：中国人寿评级暂停，7 月 23 日股价为 21.65 港元；中国太保（H）评级为买入，7 月 23 日股价为 30.45 港元；中国平安评级为买入，7 月 23 日股价为 54.30 港元 [28]。