涉及的行业与公司 * 行业为中国电网设备行业[2] * 重点讨论的公司包括南瑞集团、华明装备、许继电气[2][3][5] 核心观点与论据 行业看涨驱动因素 * 存在三个可能推动四季度表现优于大盘的驱动因素[2] * 驱动因素一为其他清洁能源板块的溢出效应 电网设备板块年内迄今表现显著落后于同行和指数 更有利的可再生能源/储能政策推动了清洁能源股票的上涨 可能溢出到电网领域[2] * 驱动因素二为在地缘政治紧张局势加剧背景下 资金可能向防御性板块轮动 流入电网设备行业 因其国内增长确定性高 电网资本支出年增5-7% 且有政策支持[2] * 驱动因素三为政策 预计未来3-6个月内将有更多电网资本支出政策出台 当前预期较低 仅为中个位数年增长[2] * 历史可能重演 该板块在2021年下半年表现优于指数约70% 当时背景与当前情况相似 包括其他清洁能源板块大幅上涨 对能源转型的乐观情绪以及投资者风险偏好减弱[5] * 当前电网设备板块年内迄今上涨约15% 而其他清洁能源板块平均上涨超过40% 板块表现落后[5] 重点公司分析与推荐 * 南瑞集团是板块内防御性最强的标的 业务主要由国内驱动 估值低廉 市盈率低于历史平均水平约1个标准差 新订单增长强劲 前8个月增长超20% 对电网资本支出/特高压建设敏感性高[2][5] * 看好华明装备 公司受益于国内需求复苏和全球变压器产能扩张 华明装备年内迄今上涨27% 而韩国变压器公司涨幅超70% 表现相对落后[2][5] * 多家全球变压器制造商宣布扩产 这可能从2027/28年起推高有载分接开关需求 并促进华明海外市场份额提升 预计有载分接开关出口收入在2024-28年复合年增长率约25%[5] * 许继电气是中央国资委控制的中国电力设备集团的子公司 是中国电气设备关键制造商 受益于中国特高压部署和配电网发展[55][60] 未来催化剂与预期 * 即将到来的催化剂包括电网资本支出计划和详细特高压计划公布 南瑞科技宣布股权激励计划 以及可能引发对电网资本支出增长乐观情绪的第十五个五年规划清洁能源目标组合[5][6] * 预计三季度业绩不会有重大意外 南瑞科技盈利增长可能与上半年相似 为6-8% 华明装备三季度新订单趋势与上半年相似 盈利增长预计在十几到二十几的中高段[27] * 国家电网2025年计划投资至少6500亿元人民币 高于2024年的5290亿元人民币[24][25] * 月度电网投资完成额保持强劲势头 2025年前8个月累计完成投资3800亿元人民币 高于2024年同期的3330亿元人民币[32] 财务预测与估值调整 * 华明装备2026/27年盈利预测上调1-2% 以反映国内有载分接开关更高的增长假设 估值倍数从22倍上调至25倍2026年预期市盈率 目标价从21元人民币上调至24元人民币[35][40] * 许继电气2026/27年盈利预测上调1-2% 以反映配电相关增长的修订假设 估值倍数从17倍上调至19倍2026年预期市盈率 目标价从26.5元人民币上调至30元人民币[50][56] * 华明装备是中国最大的变压器有载分接开关制造商 市场份额超过60% 有载分接开关制造市场进入壁垒高 毛利率超过50%[39][44] 其他重要内容 风险因素 * 华明装备的下行风险包括国内收入增长慢于预期 海外变压器需求增长慢于预期 以及汇率和运费成本波动[46] * 许继电气的下行风险包括电网资本支出和利润率低于预期 特高压投资延迟 以及配电网投资增长不及预期[62] 全球变压器产能扩张 * 全球主要玩家已宣布的变压器产能扩张计划总计2069台 涉及投资金额巨大 区域包括美国、加拿大、拉丁美洲、欧洲和亚洲[18]

报告行业投资评级 - 报告对多家公司给出投资评级，如Sievuan、Huaming Electric、Wasion Holdings等为“Buy”，ABB、ENR1n.DE等为“Neutral”，TBEA为“Sell” [19] 报告的核心观点 - 全球电网设备行业中，变压器和分接开关需求受多因素影响，不同地区需求和市场情况存在差异 [1][2][5] - 美国关税对变压器成本有显著影响，但需求仍具韧性；分接开关受关税影响有限，MR计划在美国扩产 [2][3][4] - 欧洲变压器需求预计在2025 - 2030E以12%的五年复合年增长率增长，之后增速放缓 [5] 根据相关目录分别进行总结 美国市场情况 - 美国关税使30%本地生产和70%进口的变压器成本受显著影响，但数据中心、大型可再生项目和核电站需求使变压器需求未减速 [2] - MR美国工厂75 - 80%的分接开关组件本地制造，进口部分受关税影响有限，产能可覆盖95%本地需求 [3] - MR计划到2026年底在美国增加1000台分接开关产能，老化基础设施更换占美国分接开关需求的50% [4] 欧洲市场情况 - 欧洲变压器需求预计在2025 - 2030E以12%的五年复合年增长率增长，2030E后增速降至约5%/年 [5] - 远东尤其是土耳其对欧洲的变压器出口显著增加，大型全球变压器制造商也在欧洲适度扩产以匹配需求 [8] 其他地区市场情况 - 中国对变压器需求最高，其次是欧洲、印度、中东、沙特阿拉伯、俄罗斯、南美和非洲 [9] - 中东分接开关年需求3700台，预计到2030年增至5500台；沙特阿拉伯有变压器本地生产要求，目前本地生产商只能满足50%需求 [10] - 中南美是美国市场主要出口地，GE、西门子和日立等在墨西哥、哥伦比亚和巴西增加变压器产能后高价出口到美国 [11] 交付时间和市场竞争情况 - 美国分接开关交付时间为3 - 4个月，中国苏州为2 - 3个月，德国因产品类型而异，极端高需求产品可达1年，部分产品为2个月，MR期望的正常交付时间为6 - 8周 [12] - 中国市场中，Huaming凭借质量和声誉提升及低价在HVDC和高端产品领域抢占MR市场份额 [12] - MR在印度工厂持股100%，覆盖50%本地市场需求，当地其他供应商海外订单少，因质量问题印度产品难出口 [13] 产能扩张和成本分析 - MR虽可从墨西哥变压器生产线集中和年轻劳动力中受益，但因绿地扩张耗时且想更快响应美国需求，尚未在墨西哥建厂 [14] - 墨西哥分接开关生产成本不比美国低，因材料成本占比高，且上游组件供应可能是潜在生产瓶颈 [15] 公司市场份额情况 - Hitachi是全球最大的变压器生产商，其自制分接开关占全球市场份额的20% [16] 公司估值和财务指标 - 报告列出多家全球电网设备公司的估值和财务指标，包括市盈率、市净率、净资产收益率、股息收益率等 [19]