文章核心观点 - AI在Coding领域的成功已验证了一种由庞大市场规模、自然场景延展能力和产品驱动型GTM模式构成的爆发路径，而Excel具备相同特质且市场规模更大，有望成为下一个迎来爆发的高价值AI垂直领域[1][2] - AI驱动的变革可能从Excel等单一工具扩散至整个Office体系乃至更广泛的企业软件交互方式，最终改变人与软件协作的基本范式[3][4] Coding行业概览 - **GTM模式**：Coding工具的采用主要依靠开发者自下而上的自助式传播，开发者能快速识别优秀工具并拥有采购影响力，使得优秀产品几乎无需投入大量销售和市场资源即可快速推广[5][6][7][8] - **市场规模**：Coding行业公认的总潜在市场规模约为2万亿美元，其中美国、欧洲和其他地区的开发者数量分别为600万、700万和1600万，对应潜在市场分别为9000亿美元、4900亿美元和5600亿美元[10][11] - **市场现状与战略**：已有4家公司年经常性收入超过10亿美元，至少7家公司ARR突破1亿美元[12] - GitHub Copilot预计2026年初ARR超22亿美元，战略是通过Microsoft生态系统实现企业主导[13] - OpenAI Codex预计ARR超10亿美元，战略是成为专用的Agent-native平台[13] - Claude Code预计ARR达11亿美元，仅用6个月达到10亿美元ARR，被视为Agent的先进“推理大脑”[13] - Cursor预计ARR超10亿美元，是最受欢迎的“心流状态”与Agentic多文件编辑工具[13] - Replit ARR为2.53亿美元，在vibe coding领域领先[13] - Lovable ARR为2亿美元，在生成式UI和“创始人无代码”领域高速增长[13] - **行业地位**：Coding不仅是一个终端市场，更是一个切入入口，掌控开发者工作流能对构建其上的所有应用形成杠杆效应[11] Excel与AI结合的潜力分析 - **相似模式**：Excel与Coding相似，具备庞大的TAM、通向大量相邻场景的入口以及可自助式采用的GTM模式[17] - **市场规模**：全球电子表格的月活跃用户规模估计为15–16亿，Excel实际覆盖的用户基础更大，是一个拥有约30亿用户的庞大市场[1][18][22] - Google Workspace拥有超过30亿用户信任和超过1100万付费客户（2025年）[18] - WPS Office全球月活跃设备数达6.32亿（2024年12月），累计付费订阅用户达4170万[19][20] - Microsoft Office历史上有约12亿用户[20] - **市场外延**：软件行业规模约1万亿美元，其中应用软件约占50%，相当一部分本质上是“Excel wrappers”（如Airtable, Smartsheet, CRM等）[23] - 如果AI-native的Excel变得可编程，其市场机会将远超Office产品本身，从电子表格使用扩展至应用程序创建[23] - **GTM与切入点**：金融行业是AI切入Excel的天然起点，原因包括金融从业者人均利润高、付费意愿强、拥有预算审批权以及清晰的ROI[24] - 美国金融服务和保险从业者超过670万人，全球财务职能人员约1.5亿人，占全球电子表格月活用户（约15.5亿）的约10%，构成规模大且高度可变现的初始入口[24] 行业趋势与竞争动态 - **企业布局**：OpenAI和Anthropic都在积极进军电子表格和生产力工作流领域[2] - **产品案例**：Claude Code推出的Excel功能被视为有意识地切入一个长期存在但尚未被AI系统性重构的核心生产力领域[22] - **发展路径**：Coding已证明一个自助式、深度嵌入工作流且作用面广的工具扩张速度可以超过几乎所有其他软件品类，Excel可能是这一打法的下一个版本，且规模更大[24]

核心观点 - 硅谷顶级投资基金Altimeter Capital认为，在十亿级用户规模加持下，Excel（电子表格）具备与编程领域同等的爆发潜质，有望成为AI下一个真正的“超级垂直领域” [1] - 电子表格不仅拥有比编程更庞大的潜在市场规模，其作为应用软件“封装层”的特性，使其具备重塑整个软件行业的潜力 [1] - 若Excel能复制编程领域已验证的“产品驱动增长”模式，其对SaaS及应用软件市场的价值重估将是颠覆性的 [1] AI编程行业市场格局 - 编程已成为迄今为止最强劲的AI应用垂直领域，该领域已诞生4家年经常性收入超10亿美元的公司，另有至少7家公司以极快速度突破1亿美元ARR [1] - 截至2026年初，市场主要参与者包括：GitHub Copilot（预估ARR超22亿美元）、OpenAI Codex（预估ARR超10亿美元）、Claude Code（预估ARR达11亿美元，仅用6个月即达成10亿美元ARR）、Cursor（预估ARR超10亿美元）、Replit（ARR为2.53亿美元）、Lovable（ARR为2亿美元） [2] - 编程市场呈现出头部玩家领先的清晰格局 [3] 编程市场的成功逻辑 - 编程领域具备三个稀缺属性：约2万亿美元的巨大潜在市场、切入相邻用例的天然优势、以及无需传统销售和营销介入的产品驱动型市场进入策略 [6] - 全球开发者总数约为2900万，按地区划分：北美600万、欧洲700万、其他地区1600万，基于人均薪资估算的编程市场总潜在市场规模约为1.95万亿美元 [7] - 编程市场结构独特，开发者能迅速识别优质工具并拥有直接的工具审批或费用报销影响力，企业通常对能提升效率的工具成本不敏感，这种“自下而上”的传播模式使得产品能以极低的销售成本迅速扩张 [7] 电子表格市场的规模与潜力 - 电子表格展现出与编程极为相似的垂直领域特征，且用户规模更为庞大，全球每月的电子表格活跃用户群估计约为15亿至16亿 [8] - 用户基数参考：谷歌Workspace付费客户超1100万，用户规模超30亿；金山软件WPS Office全球月活跃设备达6.32亿；微软历史上曾披露约12亿Office用户 [8] - 软件行业约1万亿美元的规模中，应用软件约占50%，其中相当一部分（包括CRM、Airtable、Smartsheet及财务、运营和分析工具）在本质上都可被视为巨大的“Excel封装层” [8] - 若原生AI使Excel具备可编程性，其机会将超越单一办公软件产品，竞争边界将扩展至应用创建本身 [8] 商业化路径与切入点 - 电子表格不仅是终端市场，更是一个能够渗透至金融、CRM及内部工具开发的战略切入点，其用户基础和商业化路径与编程领域展现出相似性 [5] - 金融行业被视为逻辑起点，因其具备极高的人均利润、对生产力工具强烈的付费意愿，且分析师通常拥有类似开发者的预算直接支配权，清晰的ROI使得产品能够实现自我销售 [9] - 从用户密度看，美国金融服务和保险业从业者超670万，全球从事泛金融职能的人员约1.5亿，在15.5亿电子表格用户中，约10%属于这一高价值、易变现的细分市场 [9] - 一个具备大规模表面积的自服务、工作流原生工具，其扩展速度将快于几乎任何其他软件类别 [9] 行业巨头的动向 - 行业巨头已展开实质性动作，OpenAI和Anthropic正积极向电子表格和生产力工作流领域扩张 [1] - Anthropic和OpenAI正重点投入金融行业方向 [9]

文章核心观点 - 人工智能在垂直应用领域的下一个爆发点可能是Excel，其路径与已成功的Coding领域相似，具备庞大的市场规模、向相邻场景自然延展的能力以及以产品驱动的GTM模式 [2][3][4] Coding行业概览 - **GTM模式**：Coding领域的产品可以通过自下而上的方式在开发者中快速传播，几乎不需要传统的销售和市场推广，因为开发者能快速识别好工具并拥有采购影响力 [6] - **市场规模**：Coding领域的总体潜在市场约为2万亿美元 [7] - **市场细分**：美国市场TAM约9000亿美元，欧洲约4900亿美元，其他地区约5600亿美元，总计约19500亿美元 [8] - **市场现状**：该领域已有4家公司的年度经常性收入超过100亿美元，至少7家公司的ARR已突破1亿美元，且增长速度前所未有 [9] - **行业领导者**：GitHub Copilot预计ARR超220亿美元，OpenAI Codex超100亿美元，Claude Code达110亿美元（仅用6个月达成），Cursor超100亿美元，Replit达2.53亿美元，Lovable达2亿美元 [10] - **战略意义**：Coding不仅是一个终端市场，更是一个能对上层应用形成杠杆效应的关键入口 [8] Excel与AI结合的潜力分析 - **相似模式**：Excel与Coding相似，拥有庞大的TAM、是通向大量相邻场景的入口，并支持自助式采用 [13] - **市场规模**：全球电子表格的月活跃用户约为15至16亿，Excel覆盖的用户基础可能高达约30亿 [14][19] - **主要玩家数据**：Google Workspace拥有超30亿用户和超1100万付费客户，WPS Office全球月活跃设备数达6.32亿，Microsoft Office曾有约12亿用户 [15][16][17] - **扩展潜力**：软件行业规模约1万亿美元，其中约50%是应用软件，许多应用本质上是“Excel wrappers” [20] - **变革前景**：AI-native的Excel若变得可编程，其市场机会将远超办公软件本身，扩展至应用程序创建领域 [20] 市场进入与增长策略 - **目标切入点**：金融行业是AI赋能Excel的天然起点，因为金融从业者与开发者类似，人均利润高、付费意愿强、拥有预算审批权且ROI清晰 [21] - **市场基数**：全球广义金融从业者约1.5亿人，占全球电子表格月活用户（约15.5亿）的约10%，是一个规模大且高度可变现的初始市场 [22] - **范式转变**：AI Agent的成熟可能改变人与软件的协作方式，用户未来可能无需直接打开特定软件，而是在统一界面中通过Agent串联工具完成任务 [5] - **行业动向**：OpenAI和Anthropic都在积极进军电子表格和生产力工作流领域，预示着变化将从Excel扩散至整个Office体系乃至更广的企业软件交互 [4]

公司概况与市场定位 - 公司是国内领先的办公软件产品和服务提供商，于2019年在上海证券交易所上市，是中国“硬科技”代表性企业 [1] - 公司秉持“技术立业”和“用户第一”理念，为全球220多个国家和地区的用户提供办公服务 [1] - 公司核心产品包括WPS Office、WPS365、WPS AI等，是推动各行业数字化转型的重要力量 [1] 教育领域业务布局 - 公司聚焦教育数字化转型，推出WPS智慧教育平台、WPS365教育版等核心产品 [1] - 公司教育产品已深入超1000所高校，服务覆盖超2000万师生 [1] - 公司通过统一协作、轻量化工具与AI赋能，重构高校教学、教研与管理模式 [1] 产品解决方案与落地实践 - 针对高校数字化转型痛点，公司以WPS365智慧教育平台为核心，构建“统一协作+轻量化管理+AI智能服务”的全场景解决方案 [2] - 该解决方案在2024年10月至2025年8月期间，于南京邮电大学、山东大学、云南师范大学等多所高校落地实践 [2] - 依托多维表格、轻审批、WPS快搭等工具，助力校园管理从分散低效转向精准高效 [2] 具体应用案例与成效 - 上海师范大学使用平台搭建毕业生档案管理系统，实现8000余名毕业生档案转递“零跑腿” [2] - 山东大学通过平台开展“畅益山大”学生提案大赛，提案投稿量达前三年总和超1700份，减少组织方80%以上工作量 [2] - 吉林财经大学构建课程签到与绩效考核管理系统，实现数据自动化统计 [2] - 南京邮电大学“校园大脑”覆盖3万师生、60个二级学院，汇聚4000多万条有效信息，30秒内响应学生咨询需求 [3] 效率提升与价值创造 - 平台大幅减少师生重复性工作：高校组织活动时，5分钟可生成全流程方案，10分钟完成社会实践简报 [3] - 提案收集与统计、档案转递等工作效率提升80%以上 [3] - AI工具让学生文献处理、简历制作、信息查询等效率实现数倍增长，显著降低学习与办事成本 [3] - AI助手提供24小时在线服务，让师生无需等待即可获取精准答案 [3] 行业影响与标杆意义 - WPS365智慧教育平台的规模化落地，为高校数字化转型带来显著成效 [2] - 该平台成为AI赋能教育产业的标杆案例 [2] - 平台破解了教育数字化“信息碎片化、服务被动化、操作断层化”三大痛点 [3]

核心观点 - 报告核心观点认为，“AI+”逻辑将催化港股估值优化，同时消费格局变化下各行业新龙头地位趋稳，建议积极拥抱互联网&科技及新兴消费两条主线[3] 1. 周观点：行业动态与趋势 1.1 阿里千问APP重大更新 - 阿里千问APP于1月15日进行了上线以来最大规模的版本更新，主要围绕生活服务和任务处理两大方向[1][8] - 生活服务方面：千问主聊天界面首批接入淘宝闪购、支付宝、淘宝、飞猪、高德等阿里业务，用户可直接通过对话完成点外卖、购物、订机票酒店及支付，后续还将接入淘票票、大麦等业务[1][8] - 办事方面：APP首页上线“任务助理”功能，以“胶囊”形式呈现，能处理打电话订餐厅、撰写调研报告、处理财务文件等多步骤复杂任务，目前处于定向邀测阶段[1][8] - 与较早推出的豆包APP（已突破1亿日活跃用户）相比，千问虽上线较晚，但更强调任务完成的质量和实际价值，通过深度整合Qwen开源模型与阿里生态资源，打造“模型能力+生态履约”的独特优势，初期主要吸引高知、高学历及技术敏感型用户[9] 1.2 2025年第四季度移动应用出海表现 - 据Sensor Tower数据，2025年第四季度，字节跳动旗下TikTok与CapCut在非游戏出海应用的收入、下载及月活跃用户榜上均位列冠亚军[2][11] - 收入表现：短剧和AI影像工具创收能力突出。2025年全球短剧应用内购收入突破28亿美元，同比涨幅高达116%。2025年Q4非游戏应用出海收入榜TOP20中，短剧应用占据一半席位。影像工具中，美图（Meitu）依托AI视频与图片编辑能力升级，季度收入环比增长48.5%[2][11] - 下载量表现：受年终促销与假期娱乐需求推动，AliExpress（阿里巴巴）下载量环比增长约12%。昆仑万维旗下FreeReels下载量环比激增约580%，跃升至下载榜第7位。短剧应用ShortMax下载量环比增长超过130%[14] - 活跃用户表现：跨境电商平台Temu、SHEIN和AliExpress稳居活跃用户榜前列。WPS Office活跃用户规模环比增长2.8%[16][19] 2. 市场回顾 2.1 港股市场表现 - 本周（2026年1月12日至1月16日）港股主要指数普涨：恒生指数上涨2.34%，恒生科技指数上涨2.37%，国企指数上涨1.90%[20][25] - 行业板块方面：非必需性消费业（+5.67%）和必需性消费业（+1.84%）在12个恒生行业指数中分别排名第1和第7位。本周涨幅最大的板块为非必需消费业（+5.67%），跌幅最大的板块是电讯业（-1.34%）[21] - 港股通标的涨幅前五为：昊天国际建投（+68.83%）、中庆股份（+49.12%）、亿华通（+30.08%）、友宝在线（+29.31%）、新世界发展（+26.60%）[24] 2.2 美股及中概股市场表现 - 本周美股主要指数下跌：道琼斯工业平均指数下跌0.29%，标普500指数下跌0.38%，纳斯达克综合指数下跌0.66%，纳斯达克100指数下跌0.92%。纳斯达克中国金龙指数逆势上涨0.32%[28][30] - 中资股行业指数方面：中资股可选消费（+0.19%）和中资股日常消费（+6.53%）在10个wind中资股行业中分别排名第6和第2位。本周涨幅最大的板块为中资股材料（+17.34%），跌幅最大的板块为中资股医疗保健（-9.37%）[29] - 中概股涨幅前五为：1药网（+83.44%）、课标科技（+55.20%）、星图国际（+43.73%）、燃石医学（+37.38%）、团车（+35.59%）[33] 3. 公司公告与新闻资讯 3.1 餐饮行业 - 柠檬茶品牌“林里LINLEE”完成数千万A轮融资，估值近10亿元，门店数已达1900+，覆盖31个省，200+城市，2025年GMV总额27亿元[37] - 餐酒吧品牌COMMUNE幻师向港交所递交上市申请，2024年营收10.74亿元，同比增长27.1%；截至2025年9月30日在全国40个城市运营112家直营餐酒吧[37] - 老乡鸡第三次向港交所递交招股书，门店数已达1700多家，2025年1-8月实现营收45.78亿元，同比增长10.9%；净利润3.71亿元，同比增长11.8%[38] 3.2 旅游行业 - 去哪儿旅行数据显示，随着寒假开始，春节出行预订启动。春节期间热门城市酒店预订量同比涨七成，亲子游占比超三成。拥有特色民俗、非遗体验的宝藏小城（如安徽黄山、江西景德镇）酒店预订翻番。寒假至春节期间，海南酒店预订量同比去年增超1.5倍[40] - 北京环球度假区官宣2026年将迎来开园五周年，并以“环球五周年，任你超无限”为主题，携九大主题活动贯穿全年[40] 3.3 酒店行业 - 富丽敦酒店集团在中国市场推介旗下四家经典酒店，体现了集团对中国市场的高度重视[41] - 绍兴苏宁希尔顿酒店及公寓正式开业，酒店拥有347间客房及套房，设计融合绍兴古越文化与水乡风情[43] 3.4 科技与互联网行业 - 中国科学院广州地球化学研究所成功研制首台国产纳米晶体结构快速解析仪，实现了从硬件到软件的全流程自主可控[43][44] - DeepSeek创始人梁文锋与北京大学研究人员共同发表论文，提出一种名为Engram的新训练技术，可突破GPU内存限制，提升模型处理长上下文和复杂推理的效率，并在一个拥有270亿参数的模型中验证了其有效性[44][45] - 千问APP全面接入淘宝闪购和支付宝AI付，实现“一句话点外卖”等便捷生活服务[46] 4. 投资建议 - 报告建议积极拥抱两条投资主线：互联网&科技行业，以及内需消费[3] - 互联网&科技行业受益标的：积极拥抱AI、资本开支增加的阿里巴巴-W、腾讯控股、快手-W、美团-W等[3] - 内需消费受益标的：所处行业上行驱动力较强且基本面稳固、成长空间大的公司，包括毛戈平、蜜雪集团、老铺黄金，泡泡玛特、同程旅行、小菜园等[3]

2025年第四季度非游戏移动应用出海表现总结 - 2025年Q4非游戏移动应用在全球市场表现强劲，字节跳动旗下TikTok与CapCut包揽非游戏出海收入榜、下载榜与MAU榜的冠亚军 [1] - 跨境电商、短剧娱乐及AI应用在黑色星期五、圣诞节等西方传统消费旺季推动下持续释放增长潜力 [1] - 整体表现反映出出海应用对全球季节性流量与消费节点的成熟运营能力，以及内容变现深化与工具型产品价值持续释放的双重趋势 [1] 收入表现：短剧与AI影像工具引领增长 - 2025年全球短剧应用内购收入突破28亿美元，同比涨幅高达116% [2] - 2025年Q4非游戏应用出海收入榜TOP20中，短剧应用占据半壁江山 [2] - ReelShort与DramaBox包揽2025年全球短剧应用收入与下载量冠亚军，DramaBox 2025年全球收入大幅上涨75%至5.3亿美元，上市至今累计收入达8.5亿美元，2025年下载量同比激增112% [2] - 昆仑万维旗下Dramawave季度收入环比增长20%，全年收入激增28倍，跻身收入榜前五 [3] - StardustTV季度收入保持接近49%的增长 [3] - 美图(Meitu)季度收入环比增长48.5%，排名显著提升 [3] - 生活方式社区rednote(小红书) Q4海外收入环比增长24%，成功进入收入榜前二十 [3] 下载量表现：电商、短剧与AI应用多线爆发 - 跨境电商应用AliExpress下载量环比增长约12% [4] - 昆仑万维旗下FreeReels成为本季度下载端最大黑马，下载量环比暴增约580%，跃升至下载榜第7位 [4] - ShortMax下载量环比增长超过130% [4] - AI搜索应用Seekee继续稳居下载榜前列 [4] - 字节跳动旗下AI应用表现突出：Dola(Cici)下载量环比增长约98%，Gauth下载量环比增长高达218%，Melolo季度下载量环比提升约44%，Hypic(醒图)下载量环比增长约60% [5][6] 活跃用户表现：硬件生态与高频刚需应用稳固 - 小米旗下系统级工具应用在Q4活跃用户榜中占据了近三分之一席位 [7] - Temu全球总月活跃用户规模突破7.6亿 [7] - AliExpress在Q4活跃用户规模环比增长5.5% [7] - WPS Office活跃用户规模环比增长2.8% [8] - CamScanner、InShot等工具类应用在Q4期间均维持了过亿级别的用户使用规模 [8] 核心趋势总结 - 季节性红利被系统化利用，关键消费与假期节点成为跨境电商与内容应用的重要增长引擎 [9] - AI正加速成为工具类应用商业化的核心驱动力，推动多款应用实现收入与使用深度的双重跃升 [9] - 线上娱乐与社交场景持续受益于假期流量红利 [9] - 以小米为代表的硬件生态所构建的长期护城河依然稳固，通过系统级工具应用提供持续稳定的用户基础 [9]

**涉及的公司与行业** * **公司**：金山办公 [1][11] * **行业**：PC软件、SaaS（软件即服务） [11][26] **核心观点与论据** **1 投资评级与目标价调整** * 评级由“中性”上调至“买入” [1][6] * 基于DCF模型的目标价从363.00人民币上调至408.00人民币，潜在上涨空间约25% [1][6][7] * 上调评级的核心驱动因素是对公司增长前景更为乐观 [1][12] **2 增长驱动力：三大业务板块** * **WPS 365 (To-B) 业务**：增长前景最为强劲，预计将成为主要增长引擎 [1][12] * **产品升级**：近期升级为一站式AI协同办公平台，增强了办公协作、文档管理和集成AI生产力工具（如KAG、数字员工） [2] * **客户拓展**：客户基础正在扩大，包括私营企业和地方国企 [1][12] * **市场潜力**：中国国内办公软件在企业市场的总潜在市场规模预计在2024-2030E期间将以31%的年复合增长率增长，从32亿人民币增至159亿人民币 [14][15] * **增长预测**：预计2025-2027E财年收入年复合增长率达50%，收入贡献占比将从2024财年的9%提升至2027E财年的19% [17][18][20] * **WPS 个人 (To-C) 业务**：预计增长将加速 [1][3] * **国内市场**：随着WPS AI的月活跃用户增长，AI货币化加速将推动收入复苏 [1][3] * **海外市场**：预计将实现30-40%的同比增长，2025-2027E财年收入年复合增长率预计为35% [3][16][17] * 增长驱动力：通过应用商店分发持续扩大用户基础，移动应用作为低成本获客渠道，跨平台生态系统提升付费用户转化率 [16] * **WPS 软件 (To-G) 业务**：受信创（进口替代）需求推动 [1][3] * 鉴于2027年是实现自给自足的目标年份，预计2026-2027E财年信创需求将改善 [3] * 预计2025-2027E财年收入将实现稳定增长 [12] **3 财务预测与估值** * **盈利预测上调**：鉴于WPS 365和WPS软件业务增长超预期，将2026-2027E财年盈利预测上调2% [1][24] * **增长与盈利能力**： * 预计2025-2027E财年总收入年复合增长率为20%，净利润年复合增长率为25% [22][34] * 预计2025-2027E财年营业利润率将从25.5%提升至30.0%，净利润率将从34.0%提升至37.1% [34][41] * 预计2026E财年自由现金流利润率高达44%，显著高于全球SaaS公司32%的平均水平 [1][22] * **估值水平**： * 当前股价对应55倍12个月远期市盈率，低于其历史平均值100倍约1个标准差，处于62倍的下方1个标准差附近 [1][22][27][29] * 目标价隐含的2026E财年市现率为45倍，比全球领先的SaaS公司高50%，这被其更优的增长前景和更强的自由现金流利润率所支撑 [1][22] * **DCF估值假设**：贴现率10.1%，永续增长率4% [22][23][44] **4 风险因素** * **上行风险**：1) WPS AI的每用户平均收入和付费用户增长超预期；2) 企业客户SaaS订阅渗透速度快于预期；3) 信创需求复苏强于预期 [45] * **下行风险**：1) 用户对AI版WPS Office的接受度慢于预期（改变工作习惯需要时间）；2) 信创需求弱于预期；3) 其他AI软件带来的竞争威胁 [45] **其他重要信息** **1 公司运营与财务数据** * **用户规模**：截至2025年第三季度末，WPS Office的月活跃设备数为6.69亿 [11] * **财务表现**： * 2024财年收入为51.21亿人民币，同比增长12.4%；调整后净利润为16.45亿人民币，同比增长24.8% [9][34] * 预计2027E财年收入将达85.27亿人民币，调整后净利润将达31.60亿人民币 [9][34] * 合同负债（反映预收款项）增长强劲：当前合同负债在2025年第三季度达到23.3亿人民币，同比增长16%；总合同负债在2025年第三季度达到33.9亿人民币，同比增长25% [38][39][42][43] * **资产负债表**：公司净现金状况，无长期和短期债务 [9] **2 竞争优势与市场定位** * **产品兼容性**：WPS Office是微软Office的替代品，可应用于Windows、Linux、MacOS、Android、iOS和Harmony OS等主流操作系统平台 [11] * **云架构优势**：WPS 365作为基于统一账户的SaaS平台交付，有效缓解了软件盗版问题 [14] * **海外市场策略**：通过提供高度兼容且具备强大离线能力的Word、Excel、PowerPoint替代品，满足更广泛的个人生产力需求，与主要针对浏览器原生云端协作的Google Sheets和Docs形成差异化竞争 [16]

文章核心观点 - 金山软件作为国内最早的互联网软件公司之一，凭借先发优势形成了“办公软件及服务+网络游戏及其他”双轮驱动的稳健商业模式 [2][16] - 公司的核心护城河WPS Office正通过AI赋能实现价值升级，用户活跃度与付费转化率显著提升，B端业务增长迅猛 [2][16] - 网络游戏业务短期因新游表现分化及老游戏收益回落而承压，但公司正通过巩固核心IP、拓展新品类及推动出海来开拓新的增长曲线 [3][17] 一、国内最早的互联网软件公司，先发优势明显 - 公司始创于1988年，是国内最早的互联网软件企业之一，业务涉及金山办公、西山居、金山世游等，并拥有金山云、猎豹移动等联营公司 [2][16] - 商业模式已形成“办公软件及服务+网络游戏及其他”双轮驱动格局，2024年办公软件业务收入51.21亿元，游戏业务收入51.97亿元 [2][16] - 公司毛利率长期维持在80%以上高位，财务结构稳健，现金流充沛 [2][16] 二、WPS构筑业务发展护城河，AI驱动价值升级 - WPS Office全球月活跃设备数（MAU）在2025年9月已达6.69亿，同比增长9%，累计付费用户数达4179万，同比增长10% [2][16] - 公司以“AI、协作、国际化”为核心，推出WPS AI 3.0（WPS灵犀），构建了AI语音助手、AIPPT、AI知识库、AI改文档、AI数据助手五大应用矩阵 [2][16] - AI赋能显著提升了用户活跃度与付费转化，B端产品WPS 365在2025年第三季度收入同比增长71.61% [2][16] - 随着信创招标加速，公司的政务AI产品已在中央及地方党政机关落地 [2][16] 三、网游“一体两翼”格局，拓新增长曲线 - 公司以《剑侠情缘》IP为核心，端游《剑网3》通过长线运营保持活力，其全平台互通版本《剑网3无界》上线后用户回流显著 [3][17] - 公司正积极拓展科幻（如《解限机》）、二次元等新品类，并推动游戏出海，以突破对传统武侠品类的依赖 [3][17] - 新游市场表现存在分化，导致短期业绩承压，2025年第三季度网络游戏及其他业务收益同比下降47%，主要由于《解限机》等现有游戏收益回落，新上线游戏仍处于市场影响力建设初期 [3][17]

金山软件第四季度业绩预期 - 根据朝阳永续数据，市场对金山软件2025年第四季度的一致预期营业收入区间为25.55亿元至35.04亿元，同比变动幅度为-8.5%至25.5% [1][8] - 市场对金山软件2025年第四季度的一致预期净利润区间为3.07亿元至7.61亿元，同比变动幅度为-33.3%至65.3% [1][8] - 卖方机构预测的平均值为：营业收入28.76亿元（同比增长3.0%），净利润4.52亿元（同比下降1.7%）[3][10] - 卖方机构预测的中位数为：营业收入28.35亿元（同比增长1.5%），净利润3.74亿元（同比下降18.7%）[3][10] - 各机构预测分歧显著，例如银河证券预测营业收入35.04亿元（同比增长25.5%），而中金公司预测营业收入25.55亿元（同比下降8.5%）[3][10] - 在净利润预测上，中金公司最为乐观，预测为7.61亿元（同比增长65.3%），而广发证券最为保守，预测为3.07亿元（同比下降33.3%）[3][10] 最新卖方观点与业务分析 - 银河证券认为公司凭借先发优势，形成了办公软件与网络游戏双轮驱动的业务格局，2024年办公软件业务收入51.21亿元，游戏业务收入51.97亿元，整体毛利率维持在80%以上，财务稳健 [4][11] - 银河证券预计公司2025至2027年营业收入分别为105.68亿元、116.08亿元、134.00亿元，对应增速分别为+2.43%、+9.83%、+15.44% [4][11] - 办公软件（WPS）业务表现强劲，全球月活跃设备数达6.69亿，累计付费用户数4179万 [5][11] - 人工智能技术显著提升了WPS的产品力和用户体验，其B端产品WPS365收入同比增长71.61% [5][11] - 网络游戏业务以《剑侠情缘》IP为核心，端游《剑网3》通过长线运营保持活力，公司正积极拓展新游戏品类和出海以寻求新增长点 [6][11] - 开源证券指出，公司2025年第三季度整体收入同比下滑17.0%，归母净利润同比下滑48.5%，主要受游戏业务表现不佳和营销费用增加影响 [6][12] - 第三季度WPS业务收入同比增长26.1%，合同负债同比增长17.2%，个人、365及软件授权业务均实现增长，B端业务增长显著反映了企业及政府信创需求的高景气度 [6][12] - 第三季度游戏业务收入同比大幅下滑47.4%，主要受新游《解限机》表现不佳影响，但公司计划持续优化并推出其2.0版本 [6][12]

行业整体态势与逻辑演变 - 2025年A股软件服务行业整体呈现温和修复行情，总市值从年初的3.32万亿元提升至年末的3.9万亿元，同比增长约18% [3] - 资本市场对软件服务的认知正从“成长焦虑”向“能力重估”转变，市场关注点由“政策预期驱动”向“订单与落地驱动”切换 [3][4] - 行业已从早期普涨赛道，演化为以行业深度、组织替代能力和长期现金流为核心的结构性机会市场 [4] 细分领域市值表现 - 信息科技咨询与其它服务板块市值增速最高，同比增长19.61%，市值从9426.05亿元增至11274.12亿元，反映出企业在降本增效与组织重构背景下，对IT咨询、行业解决方案等需求回暖 [3][4] - 应用软件板块市值同比增长17.00%，从18777.89亿元增至21970.58亿元 [4] - 互联网服务与基础架构板块市值同比增长16.16%，从4438.61亿元增至5156.09亿元 [4] - 系统软件板块市值同比增长16.12%，从544.6亿元增至632.39亿元 [4] 上市公司价值榜单（Top 10） - 金山办公：办公软件与云服务提供商 [7] - 同花顺：互联网金融信息服务提供商 [7] - 润泽科技：算力基础设施与数据中心服务商 [7] - 华大九天：EDA全流程解决方案提供商 [7] - 三六零：网络安全与数字安全服务提供商 [7] - 达梦数据：国产数据库核心厂商，信创基础软件代表 [8] - 恒生电子：金融IT系统与金融科技解决方案龙头 [8] - 虹软科技：智能终端视觉AI解决方案供应商 [8] - 宝信软件：工业互联网与智能制造服务领军企业 [8] - 合合信息：智能文字识别与商业大数据服务商 [8] 研发创新维度分析 - 软件服务行业研发创新表现两极分化显著，少数企业评分较高（400分以上57家，占比17.9%），大量公司得分集中在200～400分区间（209家，占比65.5%），尾部公司低于200分（53家，占比16.6%） [9] - 研发创新资源高度集中于具有高技术壁垒和广泛护城河的基础软件、工业软件和AI平台领域 [9] - 代表企业包括：华大九天（研发创新得分630.22）、中望软件（554.49）、金山办公（544.99） [9] 财务健康维度分析 - 行业整体财务健康承压，大量企业分数集中在300～500分区间（279家，占比87.5%） [11] - 部分企业展现出优异经营管理能力，如润泽科技（589分）、思维列控（551分） [11] - 部分知名企业财务健康评分相对偏低，如科大讯飞（350分）、用友网络（256分），反映出行业普遍面临利润空间收窄、现金流压力增大等挑战 [11] 成长潜力维度分析 - 成长潜力得分呈现明显的“赛道分化”，表现突出的企业主要涉及两大类 [12] - 第一类是算力基础设施与新兴平台，如受益于AI算力需求爆发的润泽科技（386分），以及在航天、医疗等新兴数字化领域高速增长的星图测控（341分）、数字人（310分） [12] - 第二类是AI与数据智能技术驱动的高成长方向，如云天励飞（288分）、索辰科技（290分）等AI公司，以及亚信安全（323分）等新兴安全厂商 [12] - 行业增长动力已从传统的软件许可，转向由AI算力、产业数字化、前沿科技应用等新需求驱动 [12] 2026年行业展望与投资主线 - 结构性机会将更聚焦“技术壁垒+场景闭环”的细分龙头，重点关注三大主线 [15] - 主线一：AI应用深化。系统软件领域重点关注AI算力调度、模型训练支撑工具；家庭娱乐软件聚焦AIGC在游戏、影视内容生成的商业化，预计2026年相关板块将维持相对较高增速 [15] - 主线二：信创与国产替代。操作系统、数据库等基础软件国产化率有望进一步提升，政策驱动下头部企业订单确定性强 [15] - 主线三：出海与全球化。游戏、工业软件等领域出海空间广阔，家庭娱乐软件出海收入预计取得新突破，重点关注具备多语言适配和本地化运营能力的企业 [15]