一、涉及公司 小米公司（Xiaomi Corp.，1810.HK）[9][36][43][49][63][72][94][104][114] 二、核心观点及论据 （一）双十一销售业绩表现 1. 整体GMV增长显著 - 小米在2024年双十一促销期间（预售从10月14日开始，早于去年的10月23日），所有渠道的GMV达到319亿元人民币，较去年双十一促销期间的GMV增长约42%[9]。 - 这个GMV相当于高盛（GSe）预计的2024年第四季度中国智能手机和AIoT收入的79%，明显高于2023年第四季度的65%和2022年第四季度的62%，表明中国智能手机和AIoT收入的运行速度目前高于高盛预期[9]。 2. 智能手机业务 - 销售排名与销量 - 在京东上，小米的智能手机按销量排名第1，按GMV排名第2。红米K70 Ultra（平均售价2 - 3千元）、红米Turbo 3（平均售价1.5 - 2千元）和小米15（平均售价4 - 6千元）在京东的销量排名前10[10]。 - 小米15系列的出货量超过100万部的速度比小米14系列更快，尽管其发布日期比之前晚了三天。小米15系列的型号组合更有利（例如小米15和小米15 Pro的出货量比例估计为1.6:1，而小米14/13系列分别为2.2:1/5:1），吸引了新增用户流入（例如20%的消费者是iPhone用户，且女性消费者更多）。小米15在京东4 - 6千元价位段的销量排名第1，小米15 Pro在6千元以上价位段排名第6。小米14在发布一年后仍保持热度，在京东4 - 6千元价位段的畅销机型中排名第2。在不同价格区间，小米15、小米14、小米15 Pro分别排名第9、第14和第16[11]。 - 在折叠手机领域，小米的首款折叠机型小米MIX Flip取得突破，在京东小折叠手机中排名第1。小米是唯一在所有价格区间都有型号进入前10的智能手机品牌，显示出其在高端和大众市场的优势，尽管产品组合比安卓同行精简很多[12]。 - 对小米15系列销售的信心 - 尽管小米15系列提价，但强劲的销售势头让市场对其更有信心。假设小米15系列基于高盛预期的生命周期销量为1000万部（比小米14系列高5%），由于产品组合更有利和提价导致混合平均售价提高12%，估计小米15系列的生命周期销售额可能比小米14系列高18%[21]。 3. AIoT业务 - 家电业务 - 在京东所有品类中，小米的家电按销量排名第3。在白色家电（2024年预计占小米AIoT收入的17%左右）方面，小米空调排名第3，洗衣机排名第6，冰箱排名第6。据管理层称，在双十一促销期间，大家电的GMV同比增长70% +，双滚筒洗衣机和向上气流空调（10月底发布的新产品，将小米的产品矩阵扩展到高端市场，在我们看来展示了小米对消费者的深刻洞察；更多细节见我们之前的报告）的销量分别是管理层目标的4.5倍和3.5倍。小米继续提升其线下服务能力，双十一第一阶段大家电的日安装峰值同比增长77%，快于618期间空调日安装峰值37%的同比增速[18]。 - 可穿戴设备业务 - 在双十一促销期间，小米手环和智能手表分别售出130万+和20万+台，同比分别翻倍和增长25%，真无线立体声（TWS）耳机售出80万+台。据管理层称，小米手环9 Pro的出货量是前代的3倍，小米手表S4的出货量是前代的3.2倍，尽管价格提高了200元/25%[18]。 - 生态系统业务 - 小米在60多个产品类别中排名第1。生态系统GMV方面，智能锁（GMV 4亿+元人民币，同比增长60%）、抽油烟机（GMV 3.6亿+元人民币，同比增长260%，京东排名第5）、净水器（GMV 3亿+元人民币，同比增长50%）、吸尘器（GMV 3亿+元人民币，同比增长67%）、空气净化器（GMV 2.2亿+元人民币，同比增长10%）、路由器（GMV 2亿+元人民币，同比持平）、智能音箱（GMV 1.7亿+元人民币，同比增长70%）等表现突出；销量方面，网络摄像头（100万+，同比翻倍）、吹风机（40万，同比下降11%）、电饭煲（30万+，同比增长20%，京东排名第4）等领先[19]。 4. 线下米家（Mi Home）扩张 - 截至11月1日，米家门店的累计GMV同比增长109%，其中智能手机/AIoT销售额同比分别增长81%/172%。这意味着智能手机和AIoT之间的销售组合改善为60:40（去年为70:30），表明小米的智能手机与AIoT生态系统更加融合，AIoT产品的销售和营销效率提高[20]。 - 线下销售的强劲增长部分归因于米家门店数量同比增长约40%，截至2024年全国达到1.4万家，而2023年为1万家，管理层的目标是到年底达到1.5万家[21]。 5. 折扣水平 - 根据检查，小米在双十一促销期间的折扣水平与去年大致相似，但注意到进入双十一第二阶段折扣水平可能会更大[21]。 （二）投资评级与目标价格 1. 投资评级为买入（Buy） - 基于小米的上述销售业绩表现以及对其未来发展的预期，高盛给予小米买入评级[29][36][43][49][63][72][94][104][114]。 2. 12个月目标价格为30.7港元 - 基于分类加总估值法（SOTP valuation methodology）得出该目标价格。具体包括：1）对小米核心业务采用16倍2026年预期隐含企业价值/税后净营业利润（EV/NOPAT）；2）对小米电动汽车业务估值为210亿美元；3）10%的控股公司折扣[79]。 （三）风险因素 1. 全球智能手机行业竞争风险 - 全球智能手机行业竞争更加激烈，小米市场份额增长可能弱于预期[79]。 2. 智能手机和电动汽车业务的毛利率压力 - 智能手机和电动汽车业务可能面临更高的毛利率压力[79]。 3. 品牌高端化和电动汽车业务执行风险 - 小米品牌高端化和电动汽车业务的执行可能低于预期[79]。 4. 地缘政治和监管风险 - 地缘政治风险加剧和监管不确定性增加[79]。 5. 宏观环境和需求风险 - 宏观环境疲软可能导致智能手机和物联网（IoT）需求减弱[79]。 三、其他重要内容 1. 高盛与小米的业务关系 - 高盛在过去12个月已收到小米的投资银行服务报酬（HK$29.30），预计未来3个月将收到或打算寻求小米的投资银行服务报酬（HK$29.30），过去12个月与小米有投资银行服务客户关系，并且在小米的证券或其衍生品方面做市[86]。 2. 评级分布与投资银行关系 - 截至2024年10月1日，高盛全球投资研究对2988只股票有投资评级，其中买入评级占49%，持有评级占34%，卖出评级占17%。在之前12个月提供过投资银行服务的公司中，买入评级占63%，持有评级占57%，卖出评级占40%[87][88]。 3. 高盛的研究产品相关说明 - 高盛全球投资研究为全球客户制作和分发研究产品，不同地区的分析师对不同行业和公司进行研究。研究产品在全球多个国家和地区由高盛的不同实体进行分发，并且存在不同的监管要求和披露信息[108]。 4. 研究报告的一般性披露 - 该研究基于当前可靠的公开信息，但不保证其准确性和完整性。信息、观点、估计和预测截至报告日期，可能会发生变化。高盛的销售人员、交易员等可能提供与研究报告观点相反的市场评论或交易策略，其资产管理、交易业务等可能做出与研究报告推荐不一致的投资决策。报告中的分析师可能与客户讨论交易策略，这些策略与分析师的股票评级不同。高盛及其关联方、员工等可能对报告中的证券或衍生品有长短期头寸、进行买卖等操作。研究报告不是在所有司法管辖区的买卖证券要约，不构成个人推荐，客户应考虑是否适合自身情况，投资有风险，过去表现不代表未来等[117]。