行业分析 * 钢铁行业：预计2025年将推出新的钢铁供应改革，基于运营效率评级系统进行生产分配。预计对钢铁产出的影响将每年低个位数，旨在逐步淘汰落后产能并随着钢铁需求放缓而削减产量，但不会对GDP和就业产生重大影响[5]。 * 铜和锂行业：预计2025年下半年铜和锂将表现良好。电网和电动汽车相关的绿色基础设施/消费刺激措施预计将持续，推动对铜、铝和锂的需求。锂方面，由于电动汽车以旧换新计划和储能系统（ESS）需求的强劲需求，2024年下半年表现优于预期，预计这种需求将持续到2025年。然而，我们认为价格大幅上涨的可能性不大，因为大量目前处于关闭状态的生产能力在价格回升到90-100万元人民币时可能会重新上线[9]。 * 水泥行业：预计水泥行业利润率将因行业自律和新的供给侧改革而改善。海螺水泥作为行业领导者，将是主要受益者[29]。 * 铝行业：预计铝行业将因行业自律和新的供给侧改革而改善。预计铝价将因氧化铝价格下降而改善[77]。 * 玻璃纤维行业：预计2025年将更加平衡。总产能达到7.66亿吨，预计到年底将达到7.7亿吨。我们认为，2024年的年产量将达到约7400万吨，2025年将有约670万吨新产能投产。我们预计，2025年国内供应量将同比增长3-4%，主要得益于：1）来自风力发电行业的稳健需求（2025年风力发电装机容量将增加15-20吉瓦，达到约80吉瓦，推动约800万吨玻璃纤维消费）；2）汽车行业需求的持续增长，尤其是电动汽车[33]。 * 煤炭行业：预计煤炭供应将放松，对价格造成压力。随着2025年煤炭合同的达成，这应该意味着市场上将有更多的现货煤炭成交量。考虑到需求疲软的背景，我们认为这可能会进一步缩小现货煤炭与合同之间的溢价，预计2025年QHD5500平均价格将同比下降11%至760元/吨。对于炼焦煤，我们认为来自蒙古和澳大利亚的进口增加以及山西的产量上升将抑制国内冶金煤价格。我们预测柳林四号价格平均为850元/吨，同比下降10%[94]。 公司分析 * 中国铝业：预计中国铝业2024年的铝需求将超过生产。中国正在从净出口国转变为净进口国。作为行业领导者，中国铝业在过去几年中降低了杠杆率，我们相信它将增加股息[108]。 * 宝钢股份：预计钢铁行业的新一轮供给侧改革政策将改善行业利润率以及市场情绪。宝钢作为行业领导者，将获得最大利益[34]。 * 中国神华能源：我们喜欢中国神华能源，这是一家低成本铀矿商，预计将受益于铀价格上涨[35]。 * 紫金矿业：紫金矿业是我们中国材料覆盖范围内最看好的投资之一，因为其从可见的项目时间表中获得了强劲的产量增长。紫金矿业预计到2028年铜产量将达到1.5-1.6万吨，从2023年的100万吨增长。它计划到2028年黄金产量达到100-110吨，比2023年的68吨增长。在新指导下，铜和黄金产量均预计在2023-28年实现8-10%的复合年增长率。我们认为该公司的铜和黄金敞口在不确定的环境中提供了自然的对冲[96]。 * 山东黄金：该公司是一家纯黄金矿商，预计其海宇金矿将在2025-26e开始快速产量增长。我们相信它将受益于降息周期的金价上涨[97]。 其他重要信息 * 中国对铝和铜产品的13%出口退税将于2024年12月1日取消[87]。 * 中国已批准11个（历史新高）核电机组，预计将在建设开始后约五年投入运营。此外，多家科技巨头（谷歌、亚马逊、微软、Meta等）已承诺支持美国核电发展，无论是通过重启已退役的核电站还是建设小型模块化反应堆（SMRs）[57]。 * 中国的稀土磁体行业竞争激烈：2024年中国稀土采矿配额低于预期有助于稳定稀土价格，而缅甸一些稀土采矿工作的暂停也促使第四季度价格上涨，我们认为这有助于缓解磁体生产商利润率的一些压力。行业领导者通过技术优势、与关键客户的合作以及在海外市场的领先地位，通过快速产量增长来区分自己，而小生产商的运营率较低。与此同时，下游客户，尤其是电动汽车制造商，在需求增长放缓和竞争激烈的情况下，将定价压力传递下去。从长远来看，我们认为新的应用——包括电动卡车（最多三个驱动电机）、机器人（单位使用水平可能与电动汽车使用水平相似）和eVTOL——将带来增量需求[59]。 * 中国的稀土磁体行业竞争激烈：2024年中国稀土采矿配额低于预期有助于稳定稀土价格，而缅甸一些稀土采矿工作的暂停也促使第四季度价格上涨，我们认为这有助于缓解磁体生产商利润率的一些压力。行业领导者通过技术优势、与关键客户的合作以及在海外市场的领先地位，通过快速产量增长来区分自己，而小生产商的运营率较低。与此同时，下游客户，尤其是电动汽车制造商，在需求增长放缓和竞争激烈的情况下，将定价压力传递下去。从长远来看，我们认为新的应用——包括电动卡车（最多三个驱动电机）、机器人（单位使用水平可能与电动汽车使用水平相似）和eVTOL——将带来增量需求[59]。