行业与公司 - 行业：中国半导体行业，涵盖半导体设备（Semicap）、模拟芯片（Analog）、晶圆代工（Foundry）、计算芯片（Computing）等子行业[1][2][3] - 公司：重点关注的公司包括AMEC、NAURA、Silergy、SMIC、Hua Hong、Hygon、Cambricon等[1][4][5][6] --- 核心观点与论据 2024年回顾 - 国内替代趋势：2024年国内替代趋势显著，Semicap/CPU/AI领域受益，而Foundry/Analog面临一定压力[2] - 正确预测：NAURA、AMEC、Hygon、SMIC、Silergy的表现符合预期，受益于国内替代趋势[2][24] - 错误预测：Cambricon和Hua Hong的评级调整未能准确反映市场情绪，导致预测失误[24] 2025年展望 - Semicap：地缘政治紧张局势将进一步推动国内替代，2025年需求依然强劲，AMEC、NAURA、Piotech是主要受益者[4] - Analog：Silergy作为高质量的长期投资标的，受益于中国汽车行业的增长，尽管短期需求疲软，但估值已充分反映[4] - Foundry：SMIC和Hua Hong预计在2025年分别实现18%和25%的收入增长，但全球成熟逻辑节点的产能过剩将带来ASP和GPM压力[5] - Computing：出口管制为本地芯片供应商创造了市场，中国客户更早转向推理和小型模型，Hygon优于Cambricon[6] --- 其他重要内容 投资建议 - NAURA：作为国内WFE领导者，产品组合广泛，客户基础多样化，预计2025年收入增长30%[10][56] - AMEC：专注于干法刻蚀（Dry Etch），技术领先，预计2025年收入增长35%[11][64] - Piotech：在CVD和混合键合设备领域表现突出，预计2025年收入增长37%[12][71] - Silergy：中国最大的模拟芯片供应商，预计2025年收入增长25%，受益于汽车和工业领域的增长[13][95] - SMIC：预计2025年收入增长18%，重点关注先进逻辑节点的进展[14][123] - Hua Hong：预计2025年收入增长25%，受益于MCU复苏和产品组合优化[15][133] - Hygon：国内x86服务器CPU的领先供应商，受益于AI加速器的增长[16] 行业趋势 - WFE需求：2025年中国WFE需求预计下降19%，但国内供应商的市场份额将继续增长，预计2026年自给率将达到36%[39][48] - 模拟芯片市场：预计2025年中国模拟芯片市场规模将达到290亿美元，同比增长10%，国内厂商将实现23%的增长，而海外厂商增长5%[81][83] - 晶圆代工：中国晶圆代工厂将继续从全球竞争对手中抢占市场份额，但利润率压力将持续[107][109] 风险与挑战 - 地缘政治风险：美国对中国的出口管制可能进一步收紧，影响部分晶圆厂的设备采购[39] - 产能过剩：全球成熟逻辑节点的产能过剩将对中国晶圆代工厂的ASP和利润率构成压力[5][109] --- 数据与图表 - WFE进口：2024年前11个月，中国WFE进口同比增长18%，达到327亿美元[42] - 模拟芯片市场：预计2025年中国模拟芯片市场规模将达到290亿美元，同比增长10%[81][83] - SMIC收入：预计2025年SMIC收入增长18%，达到95亿美元[123][126] - Hua Hong收入：预计2025年Hua Hong收入增长25%，达到31亿美元[133][135] --- 总结 2025年中国半导体行业将继续受益于国内替代趋势，尤其是在Semicap和Computing领域。尽管地缘政治风险和全球产能过剩带来挑战，但国内领先企业如AMEC、NAURA、Silergy等有望通过技术创新和市场扩展实现持续增长。