行业与公司 - 行业：美国运输行业，特别是货运运输（Freight Transports）[2] - 公司：CPKC、UPS、CHRW、CSX、NSC、UNP、FDX、JBHT、KNX、WERN、SNDR、HTLD、ODFL、SAIA、XPO、TFII、ARCB、HUBG、RXO、GXO、LSTR、EXPD 等[15][67] --- 核心观点与论据 1. 2025年货运行业展望 - 2025年货运活动预计将保持低迷，工业活动的低谷持续时间较长，反弹的可见性有限[4] - 铁路工业市场的分析显示，2025年铁路货运量增长预计在0%到1%之间，化学品、金属和森林产品略有增长，汽车行业疲软，建筑市场相对于2024年有适度增长[4] - 消费者/零售货运可能面临2024年集装箱进口量高企和库存增加的逆风，可能导致2025年下半年集装箱进口量下降[4] - 预计2025年卡车运输市场将逐步收紧，支持3%到5%的合同定价增长，铁路、卡车运输和LTL（零担货运）公司的利润率有望小幅扩张[4] 2. 各运输板块的观点 - 铁路：货运量低迷，但改善的货运组合可能支持利润率小幅扩张和EPS增长，估值具有吸引力[6] - 包裹运输：价格和组合的改善支持利润率扩张，包裹市场量增长预计为低个位数，估值具有吸引力[6] - LTL（零担货运）：工业活动反弹的可见性有限，对EPS表现和LTL股票持谨慎态度[6] - 卡车运输：预计卡车运输市场将继续逐步收紧，支持3%到5%的合同定价增长和100到200个基点的利润率改善，估值较高限制了股票的上涨空间[6] - 多式联运：2024年集装箱进口量高企可能对2025年下半年的多式联运量构成风险，相对于卡车运输持更谨慎态度[6] - 资产轻模式：卡车经纪商预计将受益于逐步的周期回升，货运代理可能面临海运集装箱价格下降的逆风，但也有潜在的上涨驱动因素[6] 3. 股票推荐与首选 - CPKC：预计2025年收入增长中高个位数，支持10%到15%的EPS增长，关税担忧导致的股价表现不佳提供了更具吸引力的入场点[8] - UPS：2025年共识EPS的下行空间有限，预计2025年收入/件将继续保持积极趋势，估值约为15倍，低于五年平均的16.4倍[8] - CHRW：新管理层和更强的执行力，预计技术应用将支持更好的采购和销售，推动毛利率扩张[8] 4. CPKC的协同效应与收入增长 - 2025年CPKC预计实现10亿美元的收入协同效应，总收入增长7.5% y/y，65%的增量利润率将推动180个基点的运营比率改善，2025年EPS预计为C$4.80[10] - 2024年底第二座Laredo桥的开通将改善跨境流动性，支持额外的货运量份额和更长的运输距离[10] 5. UPS的利润率改善 - UPS在2024年第三季度展示了生产率和利润率改善的能力，预计2024年第四季度EPS报告将表现强劲，2025年国内利润率有望扩张[12] 6. CHRW的改进空间 - CHRW的北美运营利润率有进一步改善的空间，技术改进和历史毛利率表现支持毛利率扩张，卡车运输量增长是未来的重要组成部分[14] 7. 估值与历史对比 - 卡车运输、LTL和资产轻模式的绝对P/E估值高于历史平均水平，分别比5年平均高出66%、19%和11%[21] - 铁路和包裹运输的绝对P/E估值低于5年平均水平，铁路P/E比5年平均低7%，UPS比5年平均低13%[21] 8. 集装箱进口与国内货运活动的关系 - 2024年集装箱进口量预计同比增长13%，但2025年可能因2024年的提前进口而放缓[24] - 国内多式联运量在2021-2022年表现不佳后，已重新获得市场份额，预计2025年国内多式联运量可能因集装箱进口量下降而表现分化[50] 9. 工业货运量的季节性 - 2025年工业铁路货运量预计同比增长0.8%，低于2024年的1.2%[34] 10. 零售库存与进口活动 - 2024年消费品进口显著超过零售商交易量，库存比率达到1.08，表明库存正在增加[38] - 进口活动与报告的库存水平之间存在滞后，预计2025年零售库存/销售比率可能同比增长低至中个位数[41] 11. 税收改革对收益的影响 - 如果公司税率降至15%，预计2026年各公司的收益将受到不同程度的影响，铁路、卡车运输、LTL和资产轻模式的公司收益将增加2%到8%[67] --- 其他重要内容 1. 估值与风险 - 运输行业的估值方法主要基于P/E倍数，RXO和GXO基于EV/EBITDA倍数[125] - 各运输板块面临不同的宏观经济风险，铁路和卡车运输公司面临监管风险，包裹运输公司面临亚马逊自营物流的潜在风险[125] 2. 行业估值与历史对比 - 卡车运输、LTL和资产轻模式的P/E估值显著高于历史平均水平，而铁路和包裹运输的P/E估值低于历史平均水平[21] - FDX的P/E比5年平均高出2%，UPS的P/E比5年平均低13%[21] 3. 行业与经济的脱节 - 货运活动与整体经济的脱节可能持续，2025年集装箱进口量可能因2024年的提前进口而放缓[22] 4. 工业生产的领先指标 - ISM新订单指数在2024年12月为52.5，显示出从之前6个月平均47.5的改善，但10年期国债收益率的持续高位可能限制工业生产的反弹[30] 5. 零售交易与库存 - 2024年大型零售商的交易量同比增长约1.5%，但库存比率高于2019年水平，表明库存增加[37][42] 6. 东海岸港口罢工的影响 - 东海岸港口罢工可能导致集装箱运输量继续向西海岸转移，西海岸的进口份额已从2023年的低40%恢复到47%[56] 7. 卡车运输市场的容量减少 - 包括个体经营者在内，预计卡车运输市场的司机容量已减少3.5%[91] 8. 多式联运价格折扣 - 多式联运价格相对于卡车运输合同价格的折扣为25%，接近长期平均水平27%[92] 9. LTL行业的重量/货运量逆风 - LTL行业的重量/货运量在2024年表现疲软，预计2025年将改善，支持收益增长[99] 10. LTL货运量假设 - 2025年LTL货运量预计比2024年第四季度增长3%到6%，但若货运需求未反弹，ODFL和XPO的货运量假设可能面临风险[101] 11. UPS和FDX的国内收入/件增长 - UPS和FDX的国内地面和快递收入/件增长在2024年失去动力，预计2025年将有所改善[103] 12. FDX的估值与潜在上涨空间 - FDX的SOTP（Sum of the Parts）估值显示其潜在价值为346美元，高于当前股价[106] 13. 行业估值与历史对比 - UNP和NSC的远期P/E接近10年平均水平，CSX的P/E低于10年平均水平[112] - FDX的P/E已恢复到10年平均水平，而UPS的P/E低于10年平均水平[116] - KNX的P/E再次上升，JBHT的估值因投资者预期周期性反弹而恢复[119][120] - ODFL的P/E高于10年平均水平[123]