纪要涉及的行业和公司 - 行业：半导体存储行业 [1] - 公司：铠侠（Kioxia）、SK海力士（SK Hynix）、三星电子（Samsung Electronics） [1] 纪要提到的核心观点和论据 铠侠CY4Q24业绩与韩企对标情况 - 价格：铠侠NAND ASP在CY4Q24按季环比以低个位数百分比下降（美元计价），海力士下降4%，三星下降6% [3] - 比特出货量：铠侠比特出货量在CY4Q24按季环比以低个位数百分比下降，海力士下降4%，三星下降3% [3] - 盈利能力：三家公司在CY4Q24的NAND利润率均环比下降，铠侠营业利润率为27%（环比下降8个百分点），海力士NAND为13%（环比下降7个百分点），三星NAND为3%（环比下降10个百分点） [3] CY1Q25指引情况 - 营收：铠侠预计CY1Q25营收按季环比下降23 - 30%，与对海力士NAND营收下降24%、三星NAND营收下降21%的预期大致相符 [3] - 营业利润：铠侠预计CY1Q25营业利润在170 - 390亿日元之间，营业利润率为+5% - +12%，而预期海力士NAND营业利润率为+7%，三星NAND营业利润率为 - 2% [3] NAND资本支出情况 - 铠侠在CY4Q24的总资本支出为578亿日元，约占营收的13%，维持上一轮低迷时期的支出水平，计划根据当前需求环境进行有节制的投资，继续专注向BiCS Gen8迁移 [4] - 认为韩国供应商也会类似，继续为NAND产能建设投入有限的资本支出，而是专注向更高层数的3D NAND迁移 [4] NAND行业展望 - 短期内，由于OEM库存调整，PC/智能手机需求疲软将持续，铠侠计划灵活调整生产和管理资本支出以缓解这一疲软态势 [5] - 预计智能手机和PC客户的库存水平年中恢复正常，CY2H25需求将复苏 [5] - 企业级SSD需求将持续强劲 [5][7] - 今年NAND行业比特增长率将同比增长低两位数百分比（与海力士的指引相同） [7] 对三星和海力士NAND ASP的预期 - 预计1Q25三星和海力士NAND ASP按季环比下降约低两位数百分比（若PC/智能手机需求持续疲软，可能有下行风险） [8] - 预计从2Q25起，ASP下降的二阶导数将转正，4Q25在PC和智能手机客户库存水平正常化以及全行业有节制的资本支出和减产（包括晶圆投入削减和技术迁移导致的晶圆损失）的推动下，NAND ASP将实现正增长 [8] 评级情况 重申对海力士和三星的买入评级 [8] 目标价格及风险 - SK海力士：12个月目标价格为29万韩元，通过将目标市净率2.1倍应用于2025年预期平均每股账面价值得出；主要风险为内存供需状况严重恶化和技术迁移延迟 [10] - 三星电子：基于2025年预期EV/EBITDA的分部加总法，普通股12个月目标价格为7.2万韩元，优先股12个月目标价格为5.9万韩元（基于目标优先股对普通股17%的折价）；主要下行风险为内存供需状况严重恶化、智能手机利润率大幅收缩和移动OLED市场份额流失 [11][12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - GS因子分析：通过将关键属性与市场和行业同行进行比较，为股票提供投资背景，包括增长、财务回报、估值倍数和综合指标 [16] - 并购排名：对全球覆盖的股票进行评估，根据被收购的可能性分为1 - 3级，1级代表高（30% - 50%）可能性，2级代表中等（15% - 30%）可能性，3级代表低（0% - 15%）可能性 [19] - 量子数据库：高盛专有的数据库，可用于深入分析单个公司或比较不同行业和市场的公司 [20] - 评级分布和投资银行关系：截至2025年1月1日，高盛全球投资研究对3021只股票有投资评级，全球范围内买入、持有、卖出评级分布为48%、34%、18%，各评级类别中接受过高盛投资银行服务的公司比例分别为64%、57%、43% [23] - 监管披露：涉及美国及其他司法管辖区的相关法规要求的披露内容，包括公司特定监管披露、所有权和利益冲突、分析师薪酬等方面 [31][32] - 全球产品和分发实体：高盛全球投资研究在全球范围内为客户生产和分发研究产品，不同地区由不同的关联公司负责分发 [44]