纪要涉及的行业或者公司 - 行业：人形机器人行业 - 公司：Agibot、Leju、MagicBot、Hengli（601100.SS）、Best Precision（300580.SZ）、XCC（603667.SS）、Shuanghuan（002472.SZ）、Leaderdrive（688017.SS）、Guomao（603915.SS）、Zhongda Leader（002896.SZ）、Inovance（300124.SZ）、Kinco（688160.SS）、Ampron（301413.SZ）、Orbbec（688322.SS）、Keli Sensing（603662.SS）、Leju Robot、Kepler、MagicRobot、Tuopu、Sanhua、Unitree、UBTECH、Seenpin、DEEP Robotics、Intel、Robosense、Luster LightTech、Efort、Topstar、Estun、Zhongjian、BYD、Changan Auto、Foxconn、GAC Group、iSoftStone、Midea/KUKA、Xiaomi、XPENG等 纪要提到的核心观点和论据 1. 人形机器人发展现状与趋势 - 新模型开发积极：多数受访公司已开发人形机器人产品并送样下游集成商测试验证，技术路径2 - 3年可能趋同。如特斯拉生产计划未确定，国内Agibot等扩大订单规模，Leju预计2025年销量达500 - 1000台，MagicBot目标2025年销售400台、2027年达1.5万台[3]。 - 应用落地尚需时间：尽管LLM和运动控制进展快，但人形机器人应用仍依赖算法和硬件改进。当前主要处理简单工业应用，进一步应用受成功率低和任务泛化性低阻碍[7][8]。 - 成本降低是关键：中国产业链高度关注成本降低，通过技术提升、设备国产化和规模化实现。如Leju成本从2024年的70万元降至40万元，目标2025年底降至20万元；Kepler指导售价3万美元/台。长期来看，行星滚柱丝杠和6轴力/扭矩传感器单价可降至1000元以下，谐波减速器降至几百元[7][13]。 2. 技术路径与供应链情况 - 技术路径多样但可能趋同：人形机器人发展早期技术方案多样，如线性与旋转执行器、行星与谐波减速器等，不同方案适用于不同场景，规模生产后机制可能趋同[9]。 - 本土供应链发展与渗透特斯拉：中国虽与全球领先组件有技术差距，但人形机器人技术要求相对较低，多数组件可国产，仅芯片依赖外国高端AI芯片。国内高排名组件制造商努力渗透特斯拉供应链，如Hengli和LeaderDrive有信心成为特斯拉供应商[10][11]。 - 精密工业组件量产挑战大：各价值链环节参与者众多，电机技术壁垒低，行星滚柱丝杠、谐波减速器、6轴力/扭矩传感器技术壁垒高。组件供应商虽送样测试，但产能建设和爬坡困难，影响效率、良率和成本[12]。 3. 各组件公司情况 - 螺丝：线性执行器应用潜力大，小批量生产障碍低，大规模生产需优化成本和良率。Hengli为特斯拉提供4 - 5个行星滚柱丝杠演示模型，开发微行星滚柱丝杠并获国内订单；Leaderdrive开发滚柱丝杠并完成小批量验证，目标三年内生产50万台；BEST预计原材料占总成本20 - 30%，认为长期利润率可提高；XCC已向Seenpin供应4种螺丝，预计大规模生产后价格降至当前三分之一[15][17][18]。 - 减速器：谐波减速器和行星减速器各有特点，特斯拉和UBTECH用谐波减速器，部分中国集成商采用行星减速器或两者结合。行星减速器制造壁垒低，国内谐波减速器与外国仍有差距[20][21]。 - 灵巧手：Hengli和XCC认为微行星滚柱丝杠在灵巧手应用上优于肌腱驱动[22]。 - 传感器：6D力传感器对精度、灵敏度和抗干扰性要求高，生产未完全自动化，限制产能扩展。Keli认为有大规模生产能力的制造商更具优势，其6D力传感器单价有望降至1000元以下[23]。 - 电机：Kinco的无框扭矩电机可用于线性和旋转执行器，认为大规模生产有难度[26]。 - 视觉：Orbbec称本地化潜力大，Intel的视觉解决方案被本地供应商迅速取代[27]。 4. 人形机器人价值链表现：2023年9月23日至2025年2月21日，中国人形机器人供应链（+69.3%）跑赢MSCI中国（32.1%），其中组件制造商（+111%）领涨[31][32]。 5. 部分公司估值与风险 - Zhejiang Shuanghuan Driveline Co. Ltd.（002472.SZ）：应用25倍2025年预期市盈率确定目标价，考虑到增长可见性提高和下游需求扩张[37]。 - Shenzhen Inovance Technology（300124.SZ）：应用30倍2025年预期市盈率确定目标价，参考2016 - 19年平均估值水平。上行风险为宏观经济强劲和电动车销售超预期；下行风险为高端产品开发失败和毛利率下降[38][39][40]。 - Jiangsu Hengli Hydraulic Co.Ltd（601100.SS）：应用30倍2025年预期市盈率确定目标价，与过去三年相对三一重工的估值倍数一致。上行风险为挖掘机和泵阀需求强劲、打入外国品牌供应链；下行风险为需求下降、市场份额增长缓慢和竞争加剧[42][43][44]。 - Jiangsu Guomao Reducer Co Ltd（603915.SS）：应用15倍2025年预期市盈率确定目标价，考虑到缺乏新增长动力和订单增长可见性低。上行风险为中国制造业复苏超预期和市场份额增加；下行风险为复苏缓慢和价格竞争加剧[47][48][50]。 - Leader Harmonious Drive Systems（688017.SS）：采用SOTP估值，人形机器人减速器业务用DCF，非人形机器人业务应用60倍2025年预期市盈率。上行风险为机器人需求反弹、人形机器人进化加快和利润率扩张；下行风险为先进制造业资本支出低于预期和新业务发展缓慢[52][54]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 摩根士丹利与部分覆盖公司存在业务关系，可能影响研究客观性，投资者应综合考虑[5]。 - 报告包含分析师认证和重要披露信息，可参考披露部分和相关网站[6]。 - 摩根士丹利股票评级采用相对评级系统，包括Overweight、Equal - weight、Not - Rated、Underweight，与Buy、Hold、Sell不等同[66]。 - 报告更新政策基于发行人、行业或市场发展情况，部分研究定期更新[85]。