纪要涉及的公司 申亿科技（Shengyi Technology，股票代码 600183 CH） 纪要提到的核心观点和论据 看好申亿科技前景的原因 - 新市场机遇：英伟达即将在 GTC 2025 上公布 Rubin NVL288 更多细节，预计采用正交背板等新结构，聚四氟乙烯（PTFE）覆铜板将成为高频正交背板主要材料。申亿科技有向 5G 基站供应 PTFE 材料的经验，有望在该市场占据显著份额，预计 2026 - 2027 年为申亿带来 17 亿元额外潜在市场 [2][3]。 - 市场份额扩张：申亿科技 M8 覆铜板已通过英伟达认证，预计在英伟达从 GB200 向 GB300 迁移过程中，受益于覆铜板含量价值提升，逐步从全球领先企业手中夺取市场份额，优化产品组合。预计 2025 - 2027 年来自 GB200/300 的收入将达到 1.07 亿元/6.44 亿元/13.06 亿元 [2][4]。 - 收入增长潜力：预计申亿科技 2025 - 2027 年来自英伟达的收入潜力将达到 1.07 亿元/8.11 亿元/19.73 亿元，认为市场尚未充分反映这一预期 [2]。 盈利预测调整 - 收入：上调 2025/2026 年营收预测 3%/4%，其中覆铜板和半固化片业务 2025 - 2026 年收入预测上调 2%/3%，印刷电路板（PCB）业务 2025 - 2026 年收入预测上调 9% [39][42]。 - 毛利率：上调 2025 年综合毛利率预测 0.1 个百分点，因预计高端 AI 服务器 PCB 出货量增加和利用率提高将推动 PCB 业务毛利率上升 [42]。 - 净利润：分别上调 2025 - 2026 年净利润预测 2%，主要考虑到业务规模扩大带来的研发和销售费用增加 [39][42]。 估值与评级 - 维持买入评级，目标价从 28.20 元上调至 36.70 元，基于 12 个月远期每股收益（EPS）预测 1.03 元（此前为 0.87 元），目标市盈率调整为 35.7 倍（此前为 32.4 倍），较当前股价有 25%的上涨空间 [5][44]。 - 预计 2024 - 2026 年 EPS 复合年增长率（CAGR）为 31%（此前为 28%），高于 2016 - 2021 年中期周期的 19% [5][44]。 其他重要但是可能被忽略的内容 与市场共识的差异 - 2025 和 2026 年净利润预测分别比市场共识低 6%和 3%，原因是对申亿科技毛利率趋势更保守，且预计研发和销售费用率高于市场预期，但认为这已反映在申亿科技自 1 月 23 日公布初步业绩以来 2%的股价下跌中（同期万得半导体指数上涨 12%） [40]。 关键下行风险 - PCB 业务增长缓慢：若申亿科技 PCB 出货量增长和市场份额提升慢于预期，盈利预测将受负面影响 [46]。 - 无法应对材料成本变化：原材料在生产成本中占比大，若公司不能密切监控原材料价格并管理好库存，盈利能力将受影响 [46]。 - 行业竞争激烈：申亿科技所处业务领域竞争激烈，若无法有效应对现有竞争对手或新进入者，运营、财务状况和未来增长前景可能受重大影响 [46]。 敏感性分析 对申亿科技 2025 年净利润对覆铜板毛利率和平均销售价格（ASP）进行敏感性分析，若覆铜板毛利率比当前假设高 5 个百分点且 ASP 高 5%，2025 年净利润将比预期高 44% [43]。 评级与价格历史 - 2022 年 8 月 22 日评级从买入下调至持有，2023 年 3 月 3 日又从持有上调至买入 [62]。 - 目标价在 2022 年 4 月 11 日至 2025 年 1 月 17 日期间多次调整，从 30.40 元调整至 28.20 元，此次报告将目标价上调至 36.70 元 [62]。 公司财务数据 - 财务报表：提供了 2023 - 2026 年的利润表、现金流量表和资产负债表数据，包括营收、息税折旧摊销前利润（EBITDA）、净利润等指标 [14]。 - 比率分析：展示了营收、EBITDA、运营利润等指标的同比变化，以及净资产收益率（ROE）、资产收益率（ROA）、毛利率等比率指标 [15]。 - 估值数据：给出了企业价值/销售额（EV/sales）、企业价值/EBITDA（EV/EBITDA）、市盈率（PE）等估值指标 [16]。 行业可比公司 列出了中国 PCB 行业的可比公司，包括东山精密、深南电路等，对比了目标价、市值、PE、PB、EPS 增长等指标 [50]。 风险披露与免责声明 - 详细说明了报告的风险披露事项，包括 HSBC 与申亿科技的业务关系、分析师的利益冲突等 [64][65][72]。 - 对报告的分发、使用和责任进行了免责声明，提醒投资者报告不构成投资建议，决策应自行承担 [77]。