纪要涉及的行业和公司 - 行业：铝行业 - 公司：天山铝业集团（Tianshan Aluminum Group） 纪要提到的核心观点和论据 行业层面 - 核心观点：预计铝行业基本面强劲，供应紧张下铝冶炼厂有望维持稳定利润空间 [2][3][9][12][15][16][69] - 论据： - 自2017年中国铝行业供给侧改革以来，资本支出受到严格控制，支出较之前水平下降34%，产能接近4540万吨/年的上限，利用率稳定在97%以上 [3][9][12][13][15] - 根据《有色金属行业碳达峰实施方案》，到2025年铝液直接合金化率应提高到90%，虽可能无法达到该目标，但预计2025年能达到85%，这意味着铝锭库存可能减少 [3][16] 公司层面 - 核心观点：首次覆盖天山铝业并给予“买入”评级，因其具有超越同行的优势和盈利增长潜力 [2][5][9] - 论据： - 成本优势：公司是中国上市铝企中成本曲线领先的生产商，电力成本低，90%为自备煤电，成本0.22元/千瓦时，10%为外购电网电力，成本0.29元/千瓦时（不含增值税），当前铝价约20500元/吨时，铝业务每吨毛利约4500元 [29] - 上游铝土矿整合：几内亚铝土矿预计很快运抵广西防城港，到岸价60 - 70美元/吨（现货价95美元/吨）；广西矿山预计很快获得采矿权，生产成本低至300元/吨。2026年有望实现铝土矿100%自给自足，降低氧化铝综合成本 [35][38][39][40][41] - 新增铝产能：中国尚未建设的合法铝产能不足40万吨/年，天山铝业拥有20万吨/年的配额，若建成投产后预计额外生产24万吨铝，假设每吨净利润3000元，将带来约7亿元额外利润（约占2025年预期净利润的16%） [43] - 印尼扩张计划：公司在印尼收购了三座铝土矿，计划建设200万吨/年氧化铝产能，虽因审批和融资问题推迟，但从长期来看仍将是盈利增长的驱动力 [44][45] - 盈利增长预测：预计2025/2026年公司盈利同比增长11%/28%，主要得益于铝价差扩大和上游整合带来的成本降低 [5][57] 其他重要但可能被忽略的内容 - 铝产业链价格预测：预计氧化铝价格暂时触底，4月文峰240万吨新产能投产后可能进一步下跌至3000元/吨；铝定价受供应紧张影响，对成本的依赖降低，预计2025年铝价在19000 - 21000元/吨之间波动 [23][25][26] - 风险因素： - 行业风险：中国突然取消铝产能上限；中国西南地区潜在的电力配给；欧洲冶炼厂因俄乌停火和能源价格下降而重启；印尼和印度铝扩张进度快于或慢于预期 [82] - 公司风险：几内亚铝土矿开采和物流进度不确定；广西铝土矿获得采矿权时间不确定；20万吨/年铝产能建设时间不确定；新疆外部电价可能变动；其他原材料价格波动 [84] - 估值方法和目标价：采用市盈率（PE）估值法，预计天山铝业将逐步重新估值至历史平均10倍PE，目标价为11元 [5][56][58] - 上行/下行情景分析： - 上行情景（13元）：铝需求强于预期，几内亚和广西铝土矿开采和交付快于预期，20万吨/年铝产能提前投产，高纯铝和铝箔销售情况好于预期 [64] - 下行情景（6元）：铝需求弱于预期，几内亚和广西铝土矿开采和交付未达预期，20万吨/年铝产能进一步推迟 [66]