纪要涉及的行业或者公司 - 行业：美洲运输行业 - 公司：CSX、NSC、UNP、CP、CNI、FDX、UPS、CHRW、JBHT、EXPD、LSTR、SNDR、KNX、WERN、ODFL、SAIA、ARCB、TFII、XPO、R 纪要提到的核心观点和论据 运输行业现状 - 运输行业已经历两年多货运衰退，ISM指数大多低于50，工业相关货运量同比持续下降，过去两年及年初至今运输板块股价表现不佳，跑输标普500指数 [1][2][32] - 高盛经济学家将衰退预测从15%提高到20%，投资者对美国经济衰退时运输行业盈利预期下降的担忧增加 [2] 盈利影响 - 考虑到货运衰退，对先前估计的衰退情景下利润率和收入影响有所调整，采用较低端影响范围。资产型供应商在衰退情景下利润率可能下降200 - 500个基点，收入可能下降15% - 20%；资产轻型/非资产型公司利润率可能下降100 - 200个基点，收入可能下降10% - 15% [2] - 熊市情景（Case 1）下，2025年每股收益（EPS）平均估计可能下调约32%；较好情景（Case 2）下，平均盈利估计可能高估23%。2024年平均EPS较2022年下降27%，此次调整将抹去大部分与新冠疫情相关的利润增长 [5][7] - 2025年与2024年相比，各情景下EPS/EBITDA平均同比下降约13% - 24%（资产型同比下降15% - 26%，资产轻型下降8% - 16%） [13][19] 股价影响 - 从股价角度看，通过为类似低谷的EPS/EBITDA赋予合理倍数以及评估先前衰退期间股价与52周高点的跌幅，两种情况均显示股价可能进一步下跌，但由于股价年初至今已平均下跌约12%，较52周高点下跌约27%，剩余下跌空间可能不如运输行业刚从峰值盈利回落时那么大 [8] - 若消费者主导的衰退成为现实，运输行业股价平均可能进一步下跌约20%（熊市情景）和10%（较温和衰退情景），但需注意为低谷EPS赋予倍数主观性强、可能低估衰退期间盈利下降幅度以及类似全球金融危机的衰退可能导致股价平均下跌56%等因素 [9] - 历史上运输行业股价在衰退开始约4 - 5个月（合理范围为衰退开始后2 - 3个季度）触底，运输股通常是经济复苏早期的表现优异者，在经济复苏早期，货运量回流到未充分利用的网络，密度增加，单位运输成本下降，带来高于正常水平的边际利润和显著的运营利润率杠杆 [17] 估值分析 - 当前市盈率水平显示，除卡车运输外，运输股相对于2025年预期收益的交易价格处于或低于5年平均水平。通过对假设的低谷EPS/EBITDA应用历史峰值倍数，股价理论上可能再下跌约10 - 20%，这与基于历史衰退期间股价峰值到谷底走势计算的约16%的剩余跌幅相符，但类似2008/2009年的深度衰退可能导致股价进一步下跌 [41] - 通过评估股价与52周高点的跌幅，运输行业整体似乎已在股价中反映了大部分理论上的EPS削减 [42][45] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 报告不预测经济是否会衰退，只是应投资者询问重新进行衰退分析 [1] - 高盛与报告所涵盖公司有业务往来，投资者应注意公司可能存在利益冲突，报告仅作为投资决策的一个因素 [3] - 分析中排除了2018 - 2019年货运衰退和新冠疫情衰退，重点参考2008 - 2009年衰退期间各子行业的收入和利润率变化 [20] - 对不同子行业和公司在衰退情景下的影响采用更细致的分析方法，考虑到行业动态变化和已经历的货运衰退 [22] - 给出了各公司在不同情景下的理论下行价格和剩余跌幅，以及假设的理论EPS削减的“定价”百分比 [39][44][48]