纪要涉及的公司 快手科技（Kuaishou Technology，1024.HK） 纪要提到的核心观点和论据 财务表现 - 2024年第四季度：总营收同比增长9%至353.84亿元，略低于摩根士丹利预期的10%；在线营销和其他服务收入分别未达预期1%和4%，但直播业务超预期2%；GMV增长14.4%，符合指引；调整后净利润同比增长8%至47亿元，比预期高2% [3][12]。 - 2025年展望：整体营收指引增长13%，高于摩根士丹利估计3%，其中营销增长14 - 15%、其他服务增长19 - 20%、直播增长3%；GMV增长目标13%，显示增长稳定；利润指引200亿元，利润率持平，与预期相符；第一季度营销增长较弱，直播较强，二季度开始将反转 [4]。 AI业务（Kling） - 表现与目标：商业化以来累计贡献营收1亿元，在AI视频生成领域保持全球领先，通过2C订阅、2B API和定制解决方案三种方式盈利；管理层目标2025年营收突破6000万美元（约4.5亿元） [4]。 - 影响：对快手现有业务有贡献，提高在线营销效果和电商业务；但由于在AI相关资本支出和研发上的高投入，预计2025年净利润率将受到1 - 2个百分点的负面影响；Kling推理GPM已实现盈亏平衡，市场推理计算能力供应充足 [4]。 估值与评级 - 估值调整：将目标价从48港元提高到58港元，上调21%；采用SOTP方法对Kling进行单独估值，参照美国前五大高增长SaaS公司平均估值25倍EV/sales，对Kling估值15亿美元；对其余业务，将DCF中的WACC假设从13%降至12%；新的牛市和熊市情景价值分别为80港元和38港元 [5][16][17]。 - 评级：维持“Equal - weight”评级，认为2025年预期市盈率12倍接近合理估值 [5]。 风险与回报情景 - 牛市情景：2024 - 2026年营收复合年增长率达11%，广告收入复合年增长率14%；假设2025年非GAAP运营利润率比基础情景高1个百分点；对应2025年预期每股收益16倍市盈率 [29]。 - 基础情景：2024 - 2026年营收复合年增长率10%，主要由广告和电商/其他业务驱动，分别实现13%和17%的复合年增长率；预计2025年非GAAP运营利润率为15%；对应2025年预期每股收益12.7倍市盈率 [30]。 - 熊市情景：宏观背景疲软和竞争加剧，快手在短视频市场份额受到挑战；2024 - 2026年营收复合年增长率8%，广告收入增长9%；假设2025年非GAAP运营利润率比基础情景低3个百分点；对应2025年预期每股收益10.6倍市盈率 [32]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 投资银行关系：摩根士丹利与快手科技等多家公司存在业务关系，包括在过去12个月内管理或共同管理其证券公开发行、提供投资银行服务、获得投资银行服务补偿等，可能存在利益冲突 [47][48][49][51]。 - 分析师认证：分析师杨刘、汤姆·唐和加里·余声明其对报告中公司及其证券的观点准确表达，且未因表达特定建议或观点而获得直接或间接补偿 [46]。 - 股票评级与行业观点定义：摩根士丹利采用相对评级系统，包括Overweight、Equal - weight、Not - Rated和Underweight；行业观点分为Attractive、In - Line和Cautious，并说明了各评级和观点的具体含义及适用基准 [60][62][63][65][66]。