纪要涉及的行业 白酒行业 纪要提到的核心观点和论据 1. 业绩表现 - 2024年三季度至2025年一季度白酒板块整体收入小幅增长1 - 2个百分点，剔除茅台和五粮液后显著回落，去年三季度同比下滑10个百分点、四季度下滑14个百分点，今年一季度下滑6.4个百分点，反映淡季动销走弱和消费降级，春节动销个位数下滑[1][3][4] - 2025年第一季度大部分酒企业绩基本契合预期，少数如茅台录得11%左右收入增长略超预期，洋河股份和迎驾贡酒等个别企业低于预期，与春节前后及春糖期间业绩调整有关[2] - 结合24年四季度和25年一季度数据，白酒销售线增长4.1%，茅台、五粮液等实现正增长，好于市场预期，归因于当期渠道现金回款改善[11] - 2025年一季度白酒行业利润端下滑幅度为9个百分点，较2024年三季度12%和四季度60%以上的下滑有所收窄，但比收入端更弱[15] 2. 盈利预测 - 市场对白酒行业未来盈利预测信心较低，多数酒企盈利预测执行度不高，考虑淡季和反腐等因素，全年盈利中位数或中高个位数下降可能是合理预期，需等待中报披露及中秋国庆前瞻反馈[1][5] 3. 毛利率及费用率 - 2024年白酒板块毛利率小幅提升0.5个百分点，主要因高毛销差高端产品占比提升，高端次高端区间除高端持平外其余均有不同程度下降，7家企业实现量价齐升[6] 4. 销量和价格趋势 - 2025年白酒行业销量和价格同比下滑，竞争格局激烈，费用投入增加，上市公司采取压货等策略，与核心酒企和大商压货，核心企业库存可达五六个月甚至更高，对市场价盘影响较小[9] 5. 经销商情况 - 18家样本酒企中多数经销商数量增长，头部酒企经销商珍惜品牌代理权，即使盈利预期低也愿意进入，茅台、五粮液等招商吸引经销商参与[10] - 行业下行期经销商珍视现金流管理，用承兑汇票回款享受贴息收益，春节期间对头部品牌经销商提前回款，中小品牌经销商高比例用承兑汇票回款[12] 6. 回款端表现 - 回款端表现优于市场预期，原因包括经销商分批少量打款、酒企调整票据回款政策、一季度末白酒板块预收款同比有增长但剔除茅台和五粮液后小幅下降[13] 7. 分红及股息 - 18个主要酒企半数以上分红率达60%，茅台等企业披露中期分红规划，现金分红水平提升，股息性价比逐日提升，茅台等企业有回购或增持意愿，表明白酒板块稳步向好[16] 8. 企业经营规划 - 2025年多数白酒企业采取柔性动作，未设具体数值目标，用软性措辞，以应对内外部不确定性和淡季需求恢复不确定因素[17] 9. 基金持仓 - 一季度末主动权益基金对白酒投资市值环比增长0.06 - 0.09个百分点，加仓汾酒、老窖和今世缘，超配比例环比小幅提升至3.08%，剔除30亿以上消费类赛道基金后投资市值环比增加0.12个百分点，市场反馈显示最严重时间已过，处于摸底阶段[18] 10. 市场调研情况 - 五一期间需求以宴席类为主，端午节将呈现礼品类需求，五一宴席市场场次增长20% - 30%以上，大型婚宴规模缩小，白酒企业渠道政策竞争激烈，推动次高端价位产品需求[19][20][21] - 春节后及春糖结束后淡季白酒市场小幅回落，各区域回落幅度大多在个位数或10%左右，飞天茅台批价先跌后回升，其他主流品牌价格基本稳定，板块处于摸底期[22] 11. 估值及投资潜力 - 绝大部分白酒公司估值区间在13 - 16倍，行业正常景气度下合理估值为20倍，存在上涨空间，但市场关注EPS预期不稳定性及中报达标情况，茅台和汾酒胜率高，是底层配置优选[23] - 除茅台和汾酒外，大部分企业估值赔率接近，古井贡酒内部治理和渠道营销政策改善，五粮液可能有改善迹象，老窖和古井贡酒渠道组织团队进攻性强，五一宴席反馈良好，推荐老窖和古井贡酒[26] 12. 股息率 - 老窖2024 - 2025年股息率超5%，五粮液为4.7%，古井贡酒超4%，茅台、汾酒、迎驾等超3%，白酒板块具备较高持有价值，建议保持一定持仓[27] 13. 未来发展趋势 - 淡季行业切换少，需关注月底或暑期升学宴及中秋国庆等事件，当前环境下关注外部环境及风险偏好改善情况，茅台和汾酒是稳健选择，五粮液、老窖、古井贡酒可增量配置[28] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 春节、中秋和国庆是白酒行业重要节点，春节动销占比超40%，三者总体动销占比达70%以上，旺季对年度业绩有关键影响[7][8]