纪要涉及的行业和公司 - 行业：集装箱航运业 - 公司：Maersk、COSCO、Hapag - Lloyd、MOL、OOCL、NYK、ZIM、K - Line 纪要提到的核心观点和论据 行业层面 - 2025 年盈利趋于温和：集装箱行业在 2024 年表现出色后，2025 年初表现平淡，季节性因素和买家不确定性导致运费回落，但 SCFI 指数虽年初至今下降 45%，仍高于疫情前长期平均水平，表明班轮公司定价权较以往周期更强 [2]。 - 季节性因素与贸易不确定性影响：中美贸易战和贸易伙伴关税不确定性给行业带来压力，现货活动减少、运费降低和空白航次增加，但这些趋势符合季节性模式，随着旺季临近，买家可能更活跃，夏季高峰月份运费可能上涨 [3]。 - 红海局势是关键变量：90%的正常交通绕过红海，持续的绕行使全球可用船只减少 12%，将运力利用率维持在 85%，若红海重新开放，市场将从平衡变为严重供过于求，预计红海绕行将无限期持续 [4]。 - 运费近期触底：运费自 1 月回调后近期触底，现货利率已在长期平均水平之上建立支撑位，2025 年 SCFI 平均为 1690，低于 2024 年同期的 1970 和 2024 年全年平均的 2480，2023 年同期平均为 980，全年为 1000 [11]。 - 空白航次和运力转移支撑运费：近期班轮公司增加空白航次，4 月主要航线上平均取消 10%的运力，高于 2024 年 4 月的 7%，并将运力从跨太平洋航线转移到跨大西洋和亚欧航线，跨太平洋周运力从 1 月的 57 万标准箱降至近期的 54 万标准箱，亚欧航线从 48.5 万标准箱增至 50 万标准箱，跨大西洋航线从 15 万标准箱增至 18.5 万标准箱 [24]。 - 全球贸易量增长放缓：2024 年集装箱量增长 6.5%，2023 年和 2022 年分别下降 0.5%和 4.0%，2025 年 1 - 2 月全球集装箱量增长 2.0%，3 月初步数据显示变化不大，前期预购导致库存增加，目前活动水平开始放缓 [39]。 - 新船交付增加但低于 2024 年峰值：集装箱船新造船订单占现有船队的比例从去年同期的 20.0%升至 28.3%，2024 年交付运力创纪录，增长 10.4%，2025 年和 2026 年运力增加分别为 6.9%和 4.4%，2027 年和 2028 年预计增至 6.6%和 6.2%，只要班轮公司继续将 90%的正常运力从红海转移，集装箱船运力利用率可保持在 80% 中值范围，若红海重新开放，利用率将降至 75%以下 [64]。 公司层面 - China Cosco：2024 年全球班轮排名第 4，拥有约 250 万标准箱船队，控制 330 万标准箱船队，预计 2025 - 2026 年供需短缺情况将逆转，运费将波动，管理层对 2025 年前景谨慎乐观，预计中国出口将保持韧性，欧盟需求将改善，计划维持 30 - 50%的股息支付率，2025 - 2027 年资本支出 423 亿元，使用 0.6 倍 P/B 估值，目标价 10.40 港元，给予持有评级 [75][76][77]。 - Hapag - Lloyd：按运力排名前 5，运营 299 艘船，运力 230 万标准箱，2024 年订购 24 艘新船，2027 - 2029 年交付，与 Maersk 的 Gemini 联盟 2 月启动，目标是建立可靠服务网络，2025 年 EBITDA 指引为 24 - 39 亿欧元，EBIT 为 0 - 1.5 亿欧元，预计全年 EBITDA 为 29 亿欧元，EBIT 为 740 万欧元，财务状况良好，流动性储备 75 亿欧元，债务 61 亿欧元，净流动性 8.33 亿欧元，使用 7.0 倍 2025 EV/EBITDA 估值，目标价 140 欧元，给予持有评级 [79][80][81]。 - Kawasaki Kisen Kaisha：运营多元化船队，在集装箱航运市场占重要地位，ONE 联盟运力约 200 万标准箱，占全球市场 6.4%，2025 年 2 月 Premier 联盟开始运营，预计 FY3/25 营业利润从 2400 亿日元上调至 3000 亿日元，预计 Q4 超目标，但 FY3/26 利润预计下降 50%以上，持有现金和债务各 2730 亿日元，ND/Equity 比率约 1%，FY3/25 回购 3600 万股，目前交易 PBR 为 0.7 倍，给予持有评级 [82][83][84]。 - Maersk：与 Hapag - Lloyd 的 Gemini 网络 2Q25 全面实施，目标可靠性达 90%，2025 年 EBITDA 指引为 60 - 90 亿美元，EBIT 为 0 - 30 亿美元，预计全年 EBITDA 为 72 亿美元，EBIT 为 14 亿美元，财务状况良好，年末流动性 290 亿美元，净现金 65 亿美元，3 月支付股息 24 亿美元，重启 20 亿美元股票回购计划，目前 P/BV 为 0.5 倍，2025 EV/EBITDA 为 3.0 倍，目标价 11000 丹麦克朗，给予持有评级 [86][87][88]。 - Mitsui OSK Lines：运营多元化船队，在集装箱航运市场占约 50%营业利润，ONE 联盟运力约 200 万标准箱，占全球市场 6.4%，3 月宣布收购 LBC Tank Terminals，预计利润提升，FY3/25 营业利润从 3650 亿日元上调至 4100 亿日元，预计 Q4 超目标，但 FY3/26 利润预计下降 40%，持有现金 1180 亿日元，债务 13050 亿日元，ND/Equity 比率约 50%，收购后预计升至 60%，FY3/25 - FY3/26 计划回购 3000 万股，目前交易 PBR 为 0.7 倍，给予持有评级 [89][90][91]。 - Nippon Yusen KK：运营多元化船队，在集装箱航运市场占约 55%营业利润，ONE 联盟运力约 200 万标准箱，占全球市场 6.4%，全球供应链重组可能使干散货吨英里增加，对公司有利，FY3/25 营业利润从 4100 亿日元上调至 4800 亿日元，预计 Q4 超目标，但 FY3/26 利润预计下降 42%，持有现金 1560 亿日元，债务 8390 亿日元，ND/Equity 比率约 29%，FY3/25 回购 3500 万股，目前交易 PBR 为 0.7 倍，给予持有评级 [92][93][94]。 - OOIL：提供全球集装箱航运服务，控制超 89.5 万标准箱船队，管理层对 2025 年前景谨慎，计划尽快锁定长期合同，目前跨太平洋和亚欧航线长期合同费率约 2000 美元/标准箱，计划 2025 年维持 50%股息支付率，不考虑近期特别股息，2023 - 2028 年 29 艘新船交付计划正常，预计 2025 - 2027 年销售分别为 97 亿、91 亿、91 亿美元，净利润分别为 12.53 亿、4.93 亿、2.58 亿美元，使用 0.6 倍 P/B 估值，目标价 100.1 港元，给予持有评级 [96][97][98]。 - ZIM：运营 50 多条周航线，2024 年跨太平洋和拉丁美洲地区运力增加，总体运量增长 14%至 375 万标准箱，90%的 145 艘运营船队为租入，租赁成本预计下降，2025 年 EBITDA 指引为 16 - 22 亿美元，EBIT 为 3.5 - 9.5 亿美元，预计全年 EBITDA 为 18 亿美元，EBIT 为 5.56 亿美元，年末现金 32 亿美元，股息政策为支付 30 - 50%的收益，目前交易价格约为现金余额的 0.6 倍，使用 2.5 倍 2025 EV/EBITDA 估值，目标价 15 美元，给予持有评级 [101][102][103]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 评级说明：Jefferies 评级分为买入（预计 12 个月内总回报 15%或以上）、持有（预计 12 个月内总回报 +15%至 -10%）、表现不佳（预计 12 个月内总回报 -10%或以下）等，不同价格区间证券有不同具体标准 [114]。 - 估值方法：Jefferies 评级考虑市值、成熟度、增长/价值、波动性和预期总回报等因素，价格目标基于多种方法，包括市场风险分析、增长率、现金流折现等 [118]。 - 风险提示：报告不针对个别投资者提供投资建议，金融工具价格和收益可能受经济、金融和政治因素影响，非本币计价工具存在汇率风险 [120]。 - 利益冲突：Jefferies 与报告覆盖公司有业务往来，可能存在利益冲突，投资者应将报告仅作为投资决策的一个因素 [125]。