纪要涉及的行业或公司 涉及高盛、瑞银、美国银行等金融机构，以及中国宏观经济、外汇、黄金、能源、铜、乳制品等行业，还有现代牧业、蒙牛、紫金矿业等公司 纪要提到的核心观点和论据 中国宏观经济 - 5月经济数据表现分化但总体达标：5月固定资产投资增速3.7%低于预期，工业增加值5.8%略低于预期，社会消费品零售总额强劲增长6.4%远超预期，家电销售同比大增50%，二季度GDP增速略高于5.0%，支撑政策面维持现状[3] - 城镇新住房需求大幅下滑：预计未来每年新增城镇住房需求不到500万套，较2017年峰值下降约75%，当前房价仍在下探，房地产市场未触底[3] - 出口前置效应逐步消退影响有限：前置出货3月提升整体出口约5%，对下半年出口影响仅1个百分点，出口不会大幅下滑，贸易顺差有望维持强势，人民币汇率预测下调[5] 中国财政运行 - 财政收入与支出双双放缓：5月预算内财政收入同比增长仅0.1%，财政支出增长从4月的5.8%降至2.6%，财政刺激未显著加强[11] - 地产相关收入持续走弱：土地出让金收入同比下降14.2%，预算内地产相关税收同比下降8.6%，房地产市场疲软拖累政府收入[11] - 财政赤字结构变化：高盛口径下“广义财政赤字”占GDP比例三个月滚动平均缩小至10.5%，12个月滚动略升至11.1%，短期赤字收敛但结构性压力仍在[12] - 财政支持消费政策面临压力：年初安排3000亿以旧换新补贴，仅发放1620亿，部分地区资金紧张，后续资金7月与10月发放[17] - 后续展望与政策空间：预计下半年有进一步财政扩张，5月政府债券净发行量上升，尚有约7万亿发行额度可用[17] 外汇市场 - 地缘局势升级未全面冲击金融市场：中东地缘政治紧张，但油价涨幅温和、黄金价格几乎未变、全球风险资产表现稳定[18] - 避险货币走势呈现“分化”局面：仅美元和瑞郎表现强劲，亚洲低收益货币普遍走弱[18] - 结构性仓位与资金成本成关键因素：亚洲低收益货币对冲成本高、空头头寸多，在避险需求下承压[18] - 欧元区与英国PMI数据影响有限：6月PMI数据未对外汇市场造成剧烈波动，仅轻微支持英镑多头头寸[18] 黄金市场 - 当前黄金牛市可能尚未结束：黄金通常在实际利率见顶及美国经济接近衰退时达周期高点，目前条件未完全满足[19] - 周期分析暗示当前仍处于“上升期”：本轮牛市特征与历史周期相似，但持续时间可能更长[20] - 通胀、地缘风险、央行购金是主要推力：通胀粘性和地缘政治不确定性支撑黄金避险需求，央行购金构成长期支撑[21] - 投资者配置仍具空间：整体投机性持仓不高，ETF持仓未达历史峰值，未来可能引发资金流入[22] - 中期目标仍具吸引力：维持对未来12个月金价有上行空间的判断，建议保留黄金敞口并关注白银等[23] 能源市场 - 布油价格受地缘局势推升：布伦特原油价格上涨至接近80美元，市场计入约12美元地缘风险溢价[26] - 设定两种情境评估上行风险：伊朗单方面供应下降175万桶/日，布油短期可升至90美元/桶；霍尔木兹海峡运输受阻，布油峰值或触及110美元/桶[26] - 霍尔木兹海峡为全球能源核心通道：2024年通过量约1320万桶/日，中国每日进口占比500万桶[28] - 红海冲突加剧供应链脆弱性：红海货运遭袭加剧市场对中东局势担忧，强化避险情绪[29] - 天然气市场也出现联动反应：欧洲TTF天然气价格上行，美国本土气价若石油转天然气需求上升也会推高边际价格[30] 铜市场 - AI推动铜需求增长：AI驱动的数据中心扩张将成为铜需求新动力，行业整体投资规模带动需求扩展[34] - 资本支出强劲预期：未来三至五年AI相关投资将保持强劲，数据中心建设或导致电力基础设施升级，增强铜密集型组件需求[34] - 中资矿企观点谨慎乐观：紫金矿业等铜生产商认为长期铜需求因绿色能源转型与AI共振增长，短期受库存波动影响[34] 中美贸易 - 最新运输高频数据揭示中国出口可能走弱迹象：中国对美出口活动可能减弱，美西港口入境集装箱同比增速放缓[35] - 关税升级尚未全面传导至运输数据，但趋势或将显现：部分港口仍显示强劲增长，运输量下降可能在未来几周体现[37] - 对美国消费者和供应链的影响正在积聚：从中国出发的海运成本上升，美国港口堆场效率下降放大价格压力[37] 乳制品行业 - 现代牧业业绩大幅预亏：预计2025年上半年净亏损8 - 10亿元，主要因原奶价格低迷导致生物资产减值[38] - 核心运营尚具韧性：2025年上半年EBITDA基本持平，原奶销售成本下降、销量增长抵消价格下滑[38] - 行业供需仍未改善，或将在2025年下半年企稳：截至2025年前四个月，乳制品产量同比下降1.8%，预计三季度起中小牧场加速退出推动供需再平衡[38] - 原奶粉转换需求下降：2025年上半年原奶粉月转换量降至3000 - 4000吨，较去年同期下降约三分之一[38] - 对蒙牛财务影响及估值调整：高盛将蒙牛2025年利润预测下调11%，微调目标价至22.8港元，维持“买入”评级[39] 其他重要但可能被忽略的内容 - 新华社报道后续以旧换新补贴资金7月与10月发放[17] - 高盛强调应持续关注集装箱装卸量、港口等待时间、价格变动等实时指标辅助判断关税政策影响[37]