纪要涉及的行业和公司 - 行业：美国大型制药行业、医疗保健行业 - 公司：ABBV、LLY、JNJ、MRK、BMY、PFE、REGN、AMGN、ROCHE、TAK、AZN、GILD、NVO、VRTX、GSK、SMMT、BNTX、SNY、Novartis、Sanofi等 纪要提到的核心观点和论据 投资框架 - 主要因素 - 补充比率：2025 - 30年增长/稳定产品收入除以LOE产品收入，各公司数值不同，如ABBV为10.39，LLY为3.06等[5] - 到下一个主要专利悬崖的年数：ABBV、LLY等为8 + 年，BMY、MRK、PFE为3.5年，JNJ为0.5年[5] - “首发交易”动量：ABBV、MRK、LLY、BMY为HIGH，PFE为LOW[5] - 创新动量：以3期资产占3期和2期总管道的百分比衡量，如LLY为48%，ABBV为28%等[5] - 重大股票波动催化剂暴露：除ABBV为LOW外，其他公司均为HIGH或MEDIUM[5] - 次要因素 - 并购资产负债表能力：各公司数值不同，如ABBV为$170亿，LLY为$210亿等[5] - 政府暴露（医保/医疗补助收入占比）：各公司占比不同，如ABBV为20%，JNJ > 35% - 55%等[5] - 疫苗收入占比：ABBV、LLY、JNJ、MRK、BMY为0%，PFE为20%[5] - 其他考虑因素 - 估值（相对于标准普尔500指数的当前溢价/折价与25年平均水平）：各公司情况不同，如ABBV为27%，LLY为11%等[5] - 共同基金定位：各公司相对于基准的定位不同，如ABBV为 - 5bps，LLY为25bps等[5] 宏观背景 - 宏观环境：美国背景更友好，衰退风险降低，通胀数据温和，标准普尔500指数和纳斯达克100指数创历史新高，高盛经济学家预计美联储在2025年9月、10月和12月进行三次25个基点的降息，2026年再进行两次25个基点的降息[6] - 仓位情况：XLV/SPY在第二季度末处于相对低位，医疗技术子行业似乎仍相对受青睐，大型生物制药中，ABBV和GILD是受欢迎的多头，MRK是资金减持对象[6] - 关税情况：7月9日是互惠关税协议的截止日期，制药关税税率预计从转让定价的25%开始，经谈判和公司特定的美国制造承诺后可能降至10%或更低，宣布时间不确定[6] - 药品定价/MFN：是影响普通投资者对制药行业情绪的核心不确定性因素，实施途径和时间存在持续争论，在更清晰之前，影响可能持续存在[6] - 微观大主题：肥胖（诺和诺德/礼来双头垄断格局向礼来主导转变）、PD - 1/L1xVEGF双特异性抗体（涉及PFE、MRK等公司）、疫苗股票不确定性（MRK、PFE等公司）、并购（市场特别关注MRK的行动）[6] - 第二季度盈利情况：投资者对ABBV、PFE和LLY相对更放心，对BMY（Cobenfy销售疲软）更担忧[6] - 下半年关键催化剂：LLY口服肥胖药丸orforglipron的ATTAIN - 1数据、BMY Cobenfy治疗阿尔茨海默病精神病的ADEPT - 2 3期数据、MRK Winrevair的CADENCE试验等[6] 历史表现 - 医疗保健行业在美联储降息前后的表现 - 标准普尔500指数回报：从第一次美联储降息前3个月到后3个月，不同年份表现不同，中位数为8%[16] - 各行业相对于标准普尔500指数的超额回报：医疗保健行业中位数为3%[16] - 医疗保健子行业表现：不同子行业在不同年份的表现不同，如LC Biotech中位数为6%，Pharma中位数为6%等[18] 政策不确定性 - 最惠国待遇（MFN）案例研究：以AMGN、REGN、MRK为例，分析了MFN对产品销售和估值的潜在影响，如REGN的Eylea销售调整后，估值影响为 - 18%[80] - 关税敏感性：以ABBV、LLY、PFE、MRK为例，分析了不同美国销售暴露比例和关税税率下对2025年每股收益的影响，如ABBV在100%美国销售暴露和40%关税下，每股收益下降11.5%[82][83][84][85] - 美国大型生物制药公司政府终端市场暴露：展示了2023年医保B部分和医疗补助支出前10的药物及相关公司收入占比[73][77] 疫苗股票 - 疫苗股票不确定性：涉及MRK、PFE、GSK、MRNA等公司，市场对疫苗股票存在不确定性[6] 并购主题 - 并购资产负债表能力：展示了各公司在2.5倍和4倍杠杆下的并购火力[101][102] - 近期关注领域：市场特别关注MRK的并购行动，以及PD - 1/L1xVEGF双特异性抗体领域的交易活动[6][106] 热门模式 - PD - 1/L1xVEGF双特异性抗体：近期交易活动频繁，多家公司参与相关研发和试验，如BNTX/BMY的BNT327、SMMT的Ivonescimab等[106][108][110] 肥胖主题 - GLP - 1市场动态：LLY在肥胖市场的份额逐渐增加，如在滚动4周的TRx和NBRx数据中，LLY的Zepbound、Mounjaro等产品市场份额高于诺和诺德的相关产品[113][115][117][119][121][123] - 长期市场格局：预计到2030年，LLY将在GLP - 1市场继续占据主导地位[125] 催化剂观察 - 2025年下半年重要催化剂：涉及多家公司和多种药物的试验数据和审批结果，如LLY的Zepbound、Orforglipron等，BMY的Cobenfy，MRK的Winrevair等[139] 估值和风险 - 各公司评级和目标价 - ABBV（中性）：12个月目标价为$197，关键上行风险包括Skyrizi/Rinvoq特许经营增长超预期等，下行风险包括关键增长产品表现不佳等[141] - BMY（中性）：12个月目标价为$56，上行风险包括增长组合收入增长超预期等，下行风险包括增长组合收入增长缓慢等[142] - JNJ（买入）：12个月目标价为$176，下行风险包括Stelara专利悬崖影响超预期等[143] - LLY（买入）：12个月目标价为$883，下行风险包括肥胖市场定价下降超预期等[144] - MRK（买入）：12个月目标价为$99，关键风险包括Keytruda专利悬崖影响超预期等[145] - PFE（中性）：12个月目标价为$27，上行风险包括成本节约努力影响超预期等，下行风险包括后期管道资产受挫等[146] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 分析师认证和披露：分析师认证所有观点准确反映个人观点，且薪酬与特定推荐或观点无关；还包含各种监管披露信息，如所有权和利益冲突、投资银行关系等[149][156][157][159] - 评级、覆盖范围和相关定义：解释了买入、中性、卖出评级的定义，以及覆盖范围和相关术语的含义[167][170] - 全球产品和分发实体：介绍了高盛全球投资研究在全球各地的分发实体[171] - 不同地区的额外披露：包括澳大利亚、巴西、加拿大等地区的额外披露信息[162]