纪要涉及的行业或公司 涉及中国宏观经济与资本市场，具体涵盖出口、地产、消费、基建等行业 纪要提到的核心观点和论据 关税冲击出口经济 - 核心观点：中美关税迎来缓和，30%关税加征幅度假设下，仅拖累全年出口增速3.2个百分点左右 [3][8][50] - 论据： - 2025年年初特朗普上任后多次对中国加征关税，5月12日中美日内瓦会谈后关税升级缓和，目前美国对中国额外加征30%关税，中国对美国为10% [6] - 结合历史经验与现实情况测算，依据特朗普上一任期数据计算“关税弹性系数”，再估算不同关税幅度下我国出口受影响程度，并考虑豁免和转口贸易等因素修正参数 [7] - 考虑出口节奏、豁免品类和转口贸易对冲等因素，30%关税假设下或拖累全年出口增速3.2个百分点；若“对等关税”90日豁免到期后美国对中国“对等关税”税率回到34%，或拖累全年出口增速4.2个百分点 [8][50] 经济有韧性缺弹性 - 核心观点：出口、消费或在三季度承压，但地产投资降幅有望收窄，基建投资上行空间和弹性值得期待 [3] - 论据： - 出口：二季度经济韧性源于抢出口和抢生产，6月抢出口强度转弱但韧性仍在，领先指标显示三季度出口同比增速或有压力但下行斜率偏缓 [8][64] - 地产：下半年地产投资向下有韧性、向上弹性弱，从领先指标看投资增速或缓慢改善，但房价处于下行周期，地产销售成交量难持续好转，市场暂不具备支撑投资同比转正动能 [70][73] - 消费：耐用品补贴政策使消费需求前置，补贴退坡后销售额同比增速或走弱；消费判断关键在于去年消费基数分布，去年9月国补见效后社零同环比基数走高，消费同比增速可能边际走弱 [79][86] - 基建：年初地方项目储备充分，专项债融资提速；但年初以来基建实际表现偏弱，受资金到位率和新项目少影响；融资数据显示9月前基建同比增速仍有走强动能 [88][101][107] 政策的空间与节奏 - 核心观点：积极财政按加速存量、调整存量、储备增量顺序展开，政策应对空间充足；稳健货币意味着流动性合理充裕，降准降息仍有空间 [3] - 论据： - 财政政策： - 中国财政支出乘数约为0.83倍，意味着广义财政支出每增加4个百分点，预计拉动GDP增速1个百分点 [110][113][114] - 中性假设下，2025年广义财政支出增速4.4%，对应拉动名义GDP增速约1pct；当下两会财政预算可应对现有关税影响，若关税政策生变，财政需预留增量工具 [116][118] - 财政应对分三步：加速存量重点关注地方项目专项债发行提速；调整存量包括特别国债用于城市更新、土储专项债扩容、支持消费、完善育儿补贴制度；储备增量有政府债限额空间、央行利润上缴、中央地方结余资金、类财政工具、人大常委会新增政府债额度等 [121][123][129][133][135][139] - 货币政策： - “一行一局一会”5月7日推出一揽子货币政策措施稳市场稳预期，政策意图或在于呵护资产价格 [156] - 人民币汇率和银行息差是货币政策两大约束，但今年均有所缓解；支持实体经济和呵护资产价格是货币政策两大职能，年内仍有降准降息窗口，触发点可能是经济指标、市场预期弱化及关税冲突升级等 [158][160] 资本市场配置展望 - 核心观点：债市延续震荡格局，三季度有望迎来配置性机会；股市结构性行情持续演绎，看好盈利稳定、高股息的红利板块，以及活力充沛的中小型成长类企业 [3] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 关税政策不确定性：特朗普政策规划无明确时间表，双边谈判时间表和路线图模糊，关税政策可能突然变化，诱发出口节奏性变化 [169] - 新动能平滑增长风险：外籍人士入境游、国内悦己消费增速快，人工智能、服务消费相关投资政策加码，新动能可能支撑增长韧性，导致预测不准确 [169] - 领先指标梳理遗漏风险：可能遗漏经济长变量和其他因变量对应的领先指标，如人口变化、企业盈利领先指标等 [170] - 实际执行与预算差异：经济环境和财政政策变化时，实际预算执行结果与年初预算可能存在差异 [170] - 财政增量政策不及预期风险：若关税政策落地情况好于预期、经济基本面韧性强，财政增量政策出台必要性或降低 [170] - 模型和测算误差：报告中加征关税对出口影响、财政支出乘数等测算存在假设条件，实际情况可能有差异，导致测算结果误差 [171]