行业与公司 - 行业：煤炭板块（动力煤、焦煤）[1] - 公司：中美能源、眼眶华阳、军控（长期弹性标的）[23][24] --- 核心观点与论据 1 板块表现与现状 - 煤炭板块年初至今跌幅13%，动力煤商品价格跌幅20%+，焦煤跌幅30%-40%[1][5] - 动力煤盈利水平回落至2019年分位值，现金指标接近2015年低位[2] - 焦煤盈利接近2014年历史低点，股票跌幅14%[5] 2 需求端分析 - 总量需求疲软：GDP增速5.4%下用电增速仅2.5%（历史平均1:1，近年1.2+），二产与居民用电拖累明显[3] - 结构性替代：风光发电增速高（风电+10%、光伏+20%），挤压火电需求[4] - 国际经验参考：美欧日动力煤需求见顶滞后工业化（美国2007年、欧洲90年代、日本2017年），国内需求韧性或持续15-20年[7][8][9][11] 3 供给端约束 - 国内产能衰减：山西未来10年动力煤枯竭产能3000万吨（占5%），20年达9000万吨（17%）；焦煤10年枯竭1500万吨[13] - 进口增量有限： - 印尼新矿成本高、老矿衰减；俄罗斯运力受限；澳洲达峰[16][17] - 印度等新兴市场自身需求增长，难对华出口[15] 4 短期与中期展望 - 短期（Q3）：动力煤季节性需求改善（8-9月环比+50%），水电替代效应减弱，库存偏高但非历史峰值[19][20] - 中期（25-26年）： - 动力煤价格中枢低位徘徊（25年山西复产增量，26年无增量）[21] - 焦煤或更弱，限产政策不确定性影响需求[22] --- 其他重要内容 投资逻辑与标的 - 红利策略：中美能源（港股股息率优势）、散煤（业绩稳定）[23] - 长期弹性：眼眶华阳、军控（低占比+长期产能弹性）[24] - 核心结论：煤炭板块为“时间的朋友”，27年后价格或迎上行弹性[25] 风险提示 - 风光替代阶段性放缓但技术突破可能加速替代[10] - 山西产能衰减速度或快于静态预测（实际枯竭量或达近亿吨）[14]