海信家电集团（000921.SZ/0921.HK）2025年二季度业绩电话会议纪要分析 1 公司及行业概述 - 公司：海信家电集团（A股代码000921.SZ，H股代码0921.HK），主营业务为白色家电（空调、冰箱、洗衣机等）及中央空调（通过合资公司Hisense-Hitachi运营）[1][2] - 行业：家电制造业，受房地产市场需求、出口波动及国内竞争影响显著[1][12] --- 2 核心财务表现 - 1H25业绩： - 总收入49,340百万元（同比+1%），净利润2,077百万元（同比+3%）[1] - 2Q25单季：收入/净利润同比-3%/-8%，低于预期，主因中央空调业务短期调整（出口及采购业务下滑）[1][2] - 股价反应：A/H股分别下跌5.6%/6.4%，跑输沪深300（-3.2%）和恒生指数（-1.6%）[1] --- 3 业务分项表现 - 中央空调（Hisense-Hitachi JV）： - 1H25核心业务同比LSD%下滑（剔除采购业务调整后），2Q25同比HSD%下滑（1Q25为小幅正增长）[5] - 渠道表现： - 开发商渠道同比双位数（dd%）下滑，拖累整体[2][5] - 零售（2C）及商用渠道收入稳定，优于行业（行业整体下滑dd%）[2] - 展望：预计2H25库存优化及新产品（如冷水机）推出将改善增长[5] - 海外业务： - 2Q25因主动风险管理（部分市场分销商调整）增速转负，但主要市场零售端仍保持双位数（DD%）增长[8] - 利润率提升：受益于产品竞争力提升、墨西哥工厂利用率提高及规模效应，海外毛利率显著改善[8] - 国内竞争： - 空调领域竞争加剧，但公司通过产品结构优化（高毛利产品占比提升）及运营效率维持毛利率稳定[8] --- 4 管理层指引与分析师预期 - 2025年目标： - 维持ESOP（员工持股计划）目标，隐含2025全年净利润同比+9%，2H25同比+19%[4] - 分析师修正：因房地产压力，将2025-2027年EPS预测下调0-2%，预计2025年净利润35.84亿（较ESOP目标低2%）[4][6][7] - 估值： - A/H股当前交易于2025E P/E 10x/8x，股息率5%/6%[2] - 目标价：A股34元/H股29港元，基于2027E Hisense-Hitachi JV（14x P/E）及传统白电（11x P/E）贴现[6][12] --- 5 长期增长驱动 - 中央空调业务：VRF（变频多联机）领域领先地位及新产品线拓展[10][11] - 协同效应：分体空调与中央空调业务整合潜力[2][8] - 海外扩张：本地化战略推动市场份额提升[8] --- 6 主要风险 1. 全球宏观经济疲软影响白电需求[13] 2. 中国房地产市场进一步放缓拖累VRF需求[13] 3. 国内竞争对手加剧中央空调领域竞争[13] 4. 开发商渠道占比提升可能导致利润率稀释[13] --- 7 其他关键数据 - 毛利率趋势：1H25整体毛利率21.2%（同比+47bps），海外贡献显著[7][8] - 历史财务：2021-2024年收入CAGR 11.2%，净利润CAGR 36.1%[9] --- 注：所有数据及观点均基于电话会议记录及高盛研究报告[1][2][4][5][6][7][8][9][12][13]