涉及的行业与公司 * 行业为亚太地区化学品行业 涵盖石化产品 农用化学品 纯碱和制冷剂气体等多个子行业[1][3][10][20][47][49] * 纪要重点讨论了中国 韩国 印度 泰国等地区的化学品公司 包括中国石化 荣盛石化 万华化学 恒力石化 韩国乐天化学 LG化学 日本三井化学 住友化学 马来西亚国家石油化学 泰国PTT全球化学 印度信实工业 印度塔塔化学 印度Deepak Nitrite等[9][10][33][42][43][44] 核心观点与论据 * 投资者对大宗化学品周期的预期是20年来最悲观的 但市场参与度很高 对周期转向的信念很低 关键反对意见是新的供应过剩[3] * 尽管中国提出了反内卷措施 但大多数投资者（包括公司）尚未认识到中国内外（如韩国）内卷的影响 估计有1400万吨/年的烯烃产能未投入运营 许多新增产能已被推迟 因此 尽管市场对2024年和2025年烯烃产能增加的预测为800-900万吨/年 但实际上只有三分之一的新增产能投入运营[3] * 下行周期的复苏从未容易预测 但这个周期具备了股票产生积极反应的所有要素 这应该会在市场感觉到复苏正在酝酿时出现 倍数将重新评级至有形账面价值 最近的公司评论显示 多家公司寻求剥离资产 资本支出指引是历史下行周期中最低的 有趣的是 亚洲（除中国外）公司的自由现金流和销售量在经历了近三年的下降后开始复苏 因此 尽管盈利仍然低迷 但账面价值的质量正在提高[4] * 2025年 中国以外的亚洲石化企业销售量扭转了过去三年的下降趋势 在调整维护因素后增长了1-2% 特别是在2025年第二季度 调整存货减记后的利润率在2025年6月环比持平 但2025年至今报告的公司自由现金流平均已复苏[10] * 1500万吨/年的烯烃产能未投入运营（相当于近三年的新增产能 占全球产能的6%） 马来西亚 台湾和越南的多个产能目前的利用率在50%或更低 在芳烃和聚酯领域 多家公司宣布降低运行率 韩国政府也在考虑对化工资产进行潜在重组 高达29%的产能（即约270-370万吨/年）有关闭风险[10] * 农化品的周期性好转仍在争论中 2025年上半年显示各地区出现广泛的销量好转 种植面积增加以及新产品的扩大规模 价格下跌的强度继续缓和 多家现有企业指出 非专利/中国出口价格在当前低点出现稳定迹象[5] * 全球农化品周期的好转正在进行中 全球农化创新者 投入化学品公司和渠道分销商报告本季度销量趋势稳定至积极 多个地区出现广泛的销量上升 尽管多数公司将销量上升归因于新活性物质和生物制品等产品的扩大规模 但现有企业指出 由于终端市场库存更清洁和正常化 需求更强劲 2025年上半年的采购反映了真实需求 渠道填充有限 对今年剩余时间的销量展望仍然乐观[21] * 尽管价格预计今年将以低至中个位数的跌幅结束（拉丁美洲 尤其是巴西面临竞争压力）但在本次报告季中 价格在当前低点趋于稳定的迹象越来越普遍（一些报告显示特定产品和地区出现上涨迹象）尽管对2026年持谨慎乐观态度 但创新者确实看到市场平衡正朝着正确的方向发展[22] 其他重要内容 * 印度和泰国的化学品公司作为中国反内卷的受益者最受关注 烯烃价值链甚至在韩国也有潜在重组 南亚受益于本地需求和原料成本优势以及自由现金流转折 应将投资者的焦点从盈利转移到资产负债表修复上[9] * 中国以外的反内卷仍然被严重低估 估计目前约有1500万吨/年的烯烃产能未运行[9] * 中国反内卷行动和全球化工生产商的评论强调 内卷在中国以外也存在 2025年亚洲约有300万吨/年的烯烃产能被封存/进行维护/未运行 计提了约50亿美元的减值 并在过去一年削减了约20亿美元的全球化工投资[37] * 对Deepak Nitrite的看法 维持超配评级 修订后的目标价为2110卢比（之前为2265卢比） 考虑了高级中间体的持续疲软以及今年迄今较弱的苯酚价格/利润率 该股目前交易于26.9倍EV/EBITDA 低于长期平均水平 反映了这些不利因素 仍然超配Deepak Nitrite 认为目前处于农化周期的底部 新项目和后向一体化计划将从2026财年下半年开始贡献 在公司在向一体化苯酚公司进行中期转型之际 不经济的石化/苯酚产能正在削减 预计随着核心业务盈利从当前低谷复苏 公司的倍数将重新评级[50] * 全球范围内 由于经济性不利 需求疲软和低成本出口 超过2000万吨的产能已被关闭 进行长期维护或以较低负荷运行[33] * 巴西宣布了2025/26年度预算（利率更高）但增幅低于预期的生产成本增长和补贴贷款 巴西的新作物可能会在更具挑战性的资金条件下开始 美国创纪录的作物产量显著提高了美国玉米产量 扩大了全球供应 对玉米价格施加了下行压力[26]