嗯 这是一份关于名创优品(MINISO)的深度研究报告 来自摩根大通 我需要仔细阅读并提取关键信息 用户要求用中文总结 不能遗漏重点 还要注意引用原文数据 先看整体结构 报告主要分析了名创优品2025年第二季度的业绩表现和未来展望 覆盖H股和ADR 核心观点是公司基本面正在好转 有望推动估值重估 让我分部分梳理关键信息 首先是公司业绩部分 名创优品2Q25业绩超预期 销售额同比增长23% 调整后营业利润增长8.5%[1] 这主要得益于中国同店销售增长转正 海外同店销售下滑收窄 以及中国门店净增长转正[1] 中国市场表现亮眼 销售额增长14% 营业利润保持稳定 贡献集团53%的销售额和55%的营业利润[4] 门店从1Q25净减少111家转为净增加30家[4] 主要是大型门店 这些门店虽然只占5%的门店数量 却贡献了15%的销售额[4] 同店销售增长在2Q25转正 并在3季度加速[4] IP销售占比保持在25%[4] 公司签了9个艺术家IP 第一个IP(Yoyo)预计2025年能实现4000万人民币销售额[4] 不过毛利率下降了约2个百分点至36%[4] 海外市场也很强劲 销售额增长29% 营业利润增长14%[4] 贡献集团39%的销售额和43%的营业利润[4] 2Q25净新增94家门店 其中北美19家[4] 海外同店销售下滑从-MHSD收窄至-LSD 欧洲/北美同店销售增长转为+MHSD[4] 美国新店表现尤其好 单店销售额达到1.5倍 每平方米销售额增长30%[4] 这得益于更本地化的运营团队 更大的门店面积和更好的位置 以及在同城开设多家门店带来的协同效应[4] 公司更新了2025年全年指引 销售额增长从22.8%上调至25%左右[8] 调整后营业利润预期为36.5-38.5亿人民币 较5月指引上调1-2%[8] 长期集团营业利润率目标保持在20%[5] 估值方面很有意思 摩根大通维持超配评级 认为名创优品的市盈率倍数可能从当前15倍2026年预期市盈率重估至17倍[9] 基于此 将H股目标价从46港元上调至52港元 ADR目标价从23.5美元上调至26.5美元[9] 这个17倍的目标市盈率是参考中国新消费板块平均20倍市盈率给予15%的折扣[9] 折扣主要是因为海外业务风险(目前利润率较低)和永辉业务风险(转型慢于预期)[9] 财务预测方面 摩根大通预计2025年销售额/调整后营业利润/调整后盈利将分别增长25%/10%/12%[6] 2025-27年复合年增长率预计为17%/22%/20%[6] 风险部分也值得关注 潜在催化剂包括成功推出新IP商品 美国市场快速扩张推动经营杠杆和利润率提升 提高股息支付率和/或股票回购 以及永辉业务成功转型[31] 下行风险包括业务风险(折扣 库存 运营支出等) 竞争动态变化 海外扩张风险(本地运营知识 物流和库存管理 地缘政治风险) 以及管理理念和公司治理风险[32] 好 现在我可以按照用户要求的格式组织这些信息了 要确保引用正确的文档编号 覆盖所有重要内容 名创优品(MINISO)电话会议纪要分析 涉及的行业和公司 * 公司为名创优品 专注于生活方式产品零售 主要销售盲盒 毛绒玩具 香氛和旅行用品等行业[23][28] * 纪要覆盖公司在H股(9896 HK)和ADR(MNSO US)的表现[2][36] 核心财务表现与运营数据 * 公司2Q25销售额同比增长23.1%至49.66亿人民币 调整后营业利润同比增长8.5%至8.52亿人民币 超出指引和市场预期[10] * 业绩好转源于中国同店销售增长(SSSG)转正 海外SSSG下滑收窄 中国门店净增长转正以及集团营业利润率收缩幅度收窄[1] * 中国市场销售额增长19.7% 贡献集团53%的销售额和55%的营业利润 营业利润保持稳定[4] * 中国市场门店从1Q25净减少111家转为2Q25净增加30家 新增主要为大型门店(城市旗舰店和IP主题Miniso Land店)[4] * 大型门店在1H25以5%的门店数量贡献了15%的中国销售额[4] * 中国市场IP销售额占比保持在25% 1H25签署9个艺术家IP 首个艺术家IP(Yoyo)预计2025年销售额达4000万人民币[4] * 中国市场毛利率下降约2个百分点至36% 营业利润率(含公司费用)下降约2个百分点至18%[4] * 海外市场销售额增长28.6% 贡献集团39%的销售额和43%的营业利润 营业利润增长14%[4] * 海外市场2Q25净新增94家门店(1H25共+189家) 其中北美19家[4] * 海外整体SSSG下滑从1Q25的-MHSD收窄至2Q25的-LSD 欧洲/北美SSSG在2Q25转为+MHSD[4] * 美国2025年新开店相比去年店铺表现更佳 单店销售额提升至1.5倍 每平方米销售额提升30%[4] * 海外毛利率因直营销售和IP贡献提升而进一步改善 营业利润率下降约2个百分点至18%[4] 业绩指引与预期 * 公司预期3Q25销售额同比增长25-28%(集团SSSG +LSD) 调整后营业利润实现双位数(DD)增长[1] * 公司上调2025年全年指引 销售额增长从5月指引的22.8%上调至25%左右[8] * 调整后营业利润预期为36.5-38.5亿人民币 较5月指引的36.0-38.0亿人民币上调1-2%[8] * 长期集团营业利润率目标保持在20%[5] * 摩根大通预测2025年销售额/调整后营业利润/调整后盈利将分别增长25%/10%/12% 2025-27年复合年增长率预计为17%/22%/20%[6] 估值与投资观点 * 摩根大通维持超配(OW)评级 基于基本面好转和估值重估潜力[1] * 认为市盈率倍数可能从当前基于JPMe每股收益的15倍2026年预期市盈率重估至17倍[9] * 目标市盈率17倍是参考中国新消费板块(包括泡泡玛特28倍 蜜雪冰城26倍 古茗20分 Block 18倍 老婆大人18倍 茶百道15分 霸王茶姬9倍等)平均20倍市盈率给予15%的折扣[9] * 估值折扣合理性在于海外业务风险(当前利润率较低)和永辉业务风险(转型慢于预期)[9] * 将H股目标价从46港元上调至52港元 ADR目标价从23.5美元上调至26.5美元[9] * 7.6%的股东回报(截至2026年6月17亿港元回购和50%+股息支付率)为业务风险提供下行保护[24] 潜在催化剂与风险因素 * 潜在催化剂包括成功推出新IP商品驱动中海外门店生产率 美国市场快速扩张推动经营杠杆和利润率提升 提高股息支付率和/或股票回购 以及永辉业务成功转型[31] * 下行风险包括业务风险(折扣 库存 运营支出等) 竞争动态变化 海外扩张风险(本地运营知识 物流和库存管理 地缘政治风险)以及管理理念和公司治理风险[32] 其他重要信息 * 公司是全球生活方式产品零售商 截至2Q25末拥有7612家门店[23][28] * 美国店铺改善原因包括更本地化的运营团队(更好的本地消费者洞察) 更大面积和更好位置的门店(主要在城市广场) 以及在同城开设多家门店实现营销协同效应[4] * 海外营业利润率在分销市场为30% 在直营市场(主要是美国)为12%[4] * 公司计划推出更多自有IP 并继续与全球IP合作[4]