公司及行业 * 安踏体育用品有限公司 (Anta Sports Products Limited 股票代码 2020 HK) [1] * 行业：大中华区零售业 (Greater China Retail) [7] 核心观点与论据 * 公司上半年核心营业利润和净利润超出预期 但股价当日下跌2% 因分析师简报信息好坏参半 [1] * 管理层下调安踏核心品牌销售指引 从高个位数增长(HSD%)降至中个位数增长(MSD%) 并维持FILA品牌中个位数增长(MSD%)的展望 尽管其上半年同比增长8%且下半年基数较低 主要基于7-8月销售表现平淡 [1] * 其他较小品牌销售指引从同比增长>30%上调至>40% 得益于年初至今强于预期的增长势头和稳健的利润率表现 这平滑了安踏主品牌和FILA品牌的波动性 [1] * 公司多品牌战略执行良好 新品牌具有产生超额收益和增厚利润率的潜力 集团层面销售/盈利可见性高 有望持续获得市场份额 [2] * 维持买入评级(列入确信名单) 基于21倍2027年预期市盈率的新12个月目标价为121港元(原为117港元) 当前估值(19倍2025年预期市盈率和17倍2026年预期市盈率)相对于高盛预计的14% 14%的2025E 2026E经常性净利润增长和全球同业水平并不高昂 [19] 财务表现与预测 * 市场市值：2868亿港元 368亿美元 企业价值：3267亿港元 419亿美元 [7] * 关键财务预测(人民币百万元)： * 2025E收入：80,5481 (原80,4356) 2026E收入：89,2502 (原89,1634) 2027E收入：98,1832 (原97,7687) [7][19] * 2025E净利润：13,5373 (原13,577) 2026E净利润：15,4038 (原15,698) 2027E净利润：17,4880 [7][19] * 2025E每股盈利(EPS)：482元 (原483元) 2026E EPS：548元 (原559元) 2027E EPS：623元 (原636元) [7][19] * 2025-27年净利润预测调整幅度为-2%至0% [2] * 毛利率预计改善：2025E 617% (原616%) 2026E 622% (原618%) 2027E 625% (原620%) [19] * 息税前利润率(EBIT margin)预计提升：2025E 204% (原202%) 2026E 214% (原210%) 2027E 220% (原216%) [19] * 股息支付率预计保持稳定 [1] 品牌运营详情 安踏品牌 (Anta brand) * 近期趋势：7月至8月零售销售增长趋势慢于第二季度且弱于内部预期 折扣水平可控 [22] * 门店数量目标从6,900-7,000家上调至7,000-7,100家 安踏儿童(Anta kids)门店目标维持在2,600-2,700家 [26] * 新店态：截至2025年6月 拥有97家安踏冠军店(Anta Guanjun) 月销售额约50万元 77家安踏殿堂( Anta Palace) 69家安踏超级店(Anta Superstore) 69家安踏 Sneakerverse 月销售额约60万元 44家安踏校园店(Anta Campus)等 [26] * 海外业务：东南亚同店销售增长(SSSG)推动增长超一倍 美国和中东零售销售额同比增长>150% 计划在下半年加大海外投资 [26] * 营业利润率(OPM)(含政府补助)预计维持在20-25% [25] FILA品牌 * 维持门店数量目标在2,100-2,200家 [26] * 产品策略将强调精炼的产品开发和运营 而非仅追求产品推出速度 渠道上将继续升级部分门店 强调客户体验和门店效率 [26] * 短期毛利率可能因行业逆风出现波动 未来管理层预计更好的产品组合将支撑毛利率 [26] * 营业利润率(OPM)预计约为25% [25] 其他品牌 (Descente Kolon Jack Wolfskin MAIA Active) * Descente：上半年单店月销售额从2024年上半年的230万元增至270万元 Polo衫 夹克 跑鞋(10万双) 高尔夫服饰超预期 线上增长50% 折扣水平较瘦约10% [28] * Kolon：线上线下渠道增长近90% 折扣水平较瘦(<15%) 上半年单店月销售额超过200万元 [28] * Jack Wolfskin：管理层重组中 将制定3-5年战略 预计2025年亏损将超过1亿元人民币(上半年亏损数千万人民币) [1][28] * MAIA Active：仍处于品牌投资阶段 预计全年亏损 [28] * 门店目标：Kolon运动从190-200家上调至200-210家 MAIA Active目标50-60家 Descente目标维持在260-270家 [28] 资本配置与战略举措 * 资本配置将优先投资现有业务 积极探索并购目标以补充现有品牌组合 维持稳定的派息比率 随后是回购计划 [1] * 与韩国时尚品牌MUSINSA成立合资企业 将丰富公司在时尚电商和会员运营方面的洞察 [1] * 下半年营业利润率通常低于上半年 广告营销费用(A&P)将环比上半年增加 [25] 风险因素 * 主要风险：安踏品牌 FILA增长疲软 折扣压力 运营费用控制减弱 [31]