公司业绩与财务表现 * 公司2Q25营收2009.21亿人民币 低于高盛预期6% 主要因手机部件及组装业务收入低于预期以及比亚迪电子内部抵消额增加[1][7] * 公司2Q25毛利润326.81亿人民币 低于高盛预期15% 毛利率16.3% 低于高盛预期1.8个百分点 主因618促销及经销商红包带来的成本超预期[1][8] * 公司汽车及相关产品业务1H25营收3025.06亿人民币 低于高盛预期1% 毛利率20.4% 低于高盛预期1.4个百分点[7][8] * 公司手机部件及组装业务1H25营收687.44亿人民币 低于高盛预期11% 毛利率7.7% 与预期基本一致[7][8] * 公司2Q25经营现金流230亿人民币 环比增长171% 同比增长489% 存货和应收账款减少带来140亿和70亿正向影响[3] * 公司应付账款天数缩短至128天 低于1Q25的169天和2Q24的132天 应收账款和存货天数分别缩短至20天和76天[3] 单车盈利与成本分析 * 公司2Q25国内单车盈利估计为523元人民币 较1Q25的5800元大幅下降[2][10] * 单车盈利环比下降主因三方面：自动驾驶版本车型物料清单成本增加4400元 618促销活动增加成本2900元 以及给予经销商666元红包[2][10] * 其中物料清单成本增加为经常性因素 而促销和红包为一次性因素[2][10] * 预计国内单车盈利将在3Q25E恢复至4400元 4Q25E恢复至5000元[2][10] 销量预测与市场展望 * 公司新能源汽车零售市场份额从2024年的34%下降至7M25的29%[12] * 考虑到国内市场份额下降但海外销量超预期 将2025E-27E销量预测从550-680万辆下调至500-600万辆[4][12] * 如果公司实现管理层510-530万辆的销量指引 隐含DCF估值可达每股140元人民币/137港元[4][13] * 海外销量同比增长133%至54.5万辆 超出管理层增长100%的指引[12] * 悲观情景下 如果8-12月销量遵循7月趋势和去年季节性 销量可能仅为470万辆[14] 投资评级与估值调整 * 维持买入评级 但将A/H股12个月目标价从141.33元/139港元下调至133元/130港元[4][12] * 新目标价隐含上涨空间为21%/20%[4][12] * 下调2025E-27E净利润预测12%-21%[4][12] * 估值采用DCF法计算 WACC为10.8% 永续增长率为2.0%[21] 风险因素 * 主要风险包括电动汽车竞争加剧 海外扩张进度慢于预期 以及外部电池销售低于预期[20][21] * 下半年约有50多款新车型由竞争对手推出 竞争加剧[12] * 公司下半年新车推出计划缺乏清晰度[12] 公司背景与竞争优势 * 公司是中国及全球领先的新能源汽车制造商[18] * 公司拥有全面的产品组合和强大的内部能力 支持持续的汽车技术创新[18] * 预计公司总销量将从2024年的430万辆增长至2030E的890万辆 占据中国新能源汽车批发需求的三分之一[18] * 公司A/H股交易价格低于历史平均远期市盈率[20]