公司：紫金矿业 (Zijin Mining, 2899.HK / 601899.SS) 关键业务进展与产量目标 * 西藏铜矿项目扩产速度快于预期 Julong二期项目预计2025年底完成建设 Zhunuo项目预计2026年下半年完成建设 Xietongmen项目预计2027年开始运营 西藏铜产量预计从2025年的170kt增至三个项目完全投产后的440-500kt 公司总铜产量目标为2028年达到150-160万吨 即使Kamoa项目产量不增长 凭借塞尔维亚和西藏的产量增长也能实现该目标[1][5] * 钼项目取得进展 完成Shapinggou钼项目84%的股权收购 该项目为地下矿 拥有总钼资源234万吨 平均矿石品位0.143% 完全投产后钼年产量将达到2万吨金属量 使紫金总钼产量达到3-4万吨 建设可能需要3-4年完成[8] * 锂项目进展 Laguocuo盐湖项目已恢复生产 湖南锂云母矿和阿根廷3Q盐湖项目已基本完成建设 预计在2025年下半年锂价更稳定时准备启动运营 在疲弱的价格环境下 公司下调了2025年4万吨碳酸锂当量(LCE)的锂产量目标[8] 成本与运营 * 单位生产成本上升 2025年上半年 自产黄金和铜的单位生产成本同比分别上升15%和8% 成本上升源于多方面：Timok上矿、哥伦比亚和Rosebel金矿项目的矿石品位下降 剥采比和运输距离变化 新收购项目的影响（如La Arena的电动卡车替代 Akyem在露天矿寿命延长前的高折旧和摊销） 公司目标在2025年下半年改善运营并削减成本 2025年全年目标是使自产铜和金的单位销售成本(COGS)同比增幅控制在5-8%以内[5][6] 核心竞争力 * 独特的采矿运营优势 公司的优势源于其从开发低品位矿山起步 通过多年在国内外运营不同类型矿山的经验 积累了在低品位矿山开发、难选矿石选矿和大型露天矿运营方面的技术实力 公司建立了包含采矿、选矿、勘探、冶炼、研发、建设、贸易和物流的内团队 核心管理团队拥有专业采矿工程师背景也是其优势来源[5] 财务数据与估值 * 股票评级与目标价 对H股和A股均给予买入(Buy)评级 H股(2899.HK)12个月目标价为30.0港元 A股(601899.SS)12个月目标价为31.0元人民币 目标价基于历史市净率(P/B)与净资产收益率(ROE)相关性法 对应2026年预计P/B为3.73倍/4.12倍 ROE为27.4% 以10%的贴现率折回2025年 当前股价对应上行空间：H股为12.4% A股为29.9%[7][9] * 关键财务预测 市值：7091亿港元 / 909亿美元 企业价值：8666亿港元 / 1111亿美元 2025年预测营收：3208.112亿元人民币 2025年预测EBITDA：863.623亿元人民币 2025年预测每股收益(EPS)：1.94元人民币 2025年预测市盈率(P/E)：12.6倍 2025年预测市净率(P/B)：3.6倍 股息收益率：2.5% 净债务/EBITDA（不含租赁）：1.2倍[9] 风险因素 * 价格风险 2025年预测盈利对金价和铜价敏感 金价每变动100美元/盎司 盈利变动3.1% 铜价每变动0.10美元/磅 盈利变动2.2%[7] * 执行与进度风险 项目执行和进度缓慢是关键风险 可能影响公司维持增长前景的能力[7] * 海外资产风险 海外资产面临货币或国家风险[7] * 投行业务关系 高盛(Goldman Sachs)在過去12個月內與紫金礦業有投資銀行業務關係 並預計在未來3個月內尋求或獲得相關報酬 這可能構成潛在利益衝突[18]