行业与公司 * 纪要涉及中国债券市场 宏观经济及中美贸易关系[1] * 核心讨论围绕中美贸易摩擦对资产价格的影响以及四季度债市走势展开[1] 核心观点与论据 中美贸易摩擦影响 * 中国出口至美国综合税率约为30% 包括20%基本关税 10%对等关税及特殊品种额外关税[5] * 中美经济高度互补 即使增加关税 中国许多产品仍具竞争优势 超过100%的关税意义不大[5] * 若实施100%关税将导致出口大幅萎缩 中美经济可能真正脱钩 但预计高额关税不会完全落实 双方将寻求新均衡点[1][5] * 关税政策变化显著影响资产价格 例如美股纳斯达克指数下跌3-4个百分点 10年期国债收益率下降3-4个基点至1.74%[3] 四季度债市走势判断 * 四季度债市环境预计优于三季度 看好债市修复机会[2][4] * 短期内贸易战担忧或支撑债市偏强走势 难以看到明显熊市迹象[6] * 10年期国债收益率预计先修复至1.7%左右 突破后有望下探至1.65% 但挑战全年低点1.57难度较大 因央行会干预[1][6] * 活跃券收益率或达1.7% 并可能出现短期波动 总体趋势向好[19] 经济基本面与债市关系 * 当前中国5%的经济增速处于历史较低水平 债市已做出反应 10年期国债收益率低于2%[1][8] * 过去三个季度债市对基本面反应不敏感 实因经济边际变化不大 绝对位置较低[1][7] * 未来债市进一步下行需基本面持续走弱[1][8] * 2025年全年实现5%增长几乎没有难度 四季度因高基数边际变化或更明显 但不会有特别大的财政政策出台[11] 货币政策与财政政策预期 * 四季度货币政策预计维持稳健 降息降准概率较低 但国债买卖落地将利好债市[1][17] * 若贸易摩擦加剧或股市不佳 央行可能采取宽松政策救市 降息降准概率将提高[1][17] * 财政政策集中在化解地方政府债务和高质量发展 使用政策性工具而非大规模刺激[15] * 政策性金融工具由中央主导 倾向于支持民营企业项目 但配套资金不足限制了社融扩张 对整体经济刺激作用有限[1][18] 跨市场影响（股债关系） * 债市与权益市场存在负相关关系 但三季度后半段相关性减弱[12] * 若权益市场上涨至4000点以上 债券收益率可能调整至1.85%到1.9%之间 但不会有大幅波动[12][14] * 若A股因关税调整短期下跌 对债市是利好 权益市场大幅下跌则债市机会更大[14] * 保险公司配置行为受资本利得预期影响 当实质性活跃券调整到1.85后 配置盘力量将显现[13] 其他重要内容 * 过去五年中国经历疫情 房地产市场问题及土地财政坍塌（土地财政从2020年8万亿元下降到2024年4万亿元）等重大事件 导致经济增速逐渐下降[9][10] * 实际债券收益率平均每年下降30个基点 2024年下降了80个基点[10] * 政策性金融工具新成立基金运营公司 进展有限 严格筛选导致配套资金倍数偏低[18]