会议纪要关键要点总结 涉及的行业与公司 * 会议为大摩（摩根士丹利）宏观策略谈，聚焦中美博弈、国内政策及市场影响 [2] * 讨论涉及多个行业，包括宏观策略、消费、房地产、科技（AI算力、半导体、稀土）等 [2][3][39] * 提及的具体公司/产品包括英伟达（Nvidia）的芯片、半导体设计软件（EDA）、以及稀土等战略资源 [7][9][10] 核心观点与论据 1 中美博弈：短期升级与长期底色 * 中美关系的长期底色是“竞争性对抗”，小摩擦不断，达成一揽子协议概率低 [4] * 近期博弈升级的直接诱因是美国在9月继续加码对中国的实体清单、船舶设限及301调查，中国视其未遵守前几轮谈判中暂缓非关税壁垒的默契 [5] * 中国加强稀土出口管制是战术性举措，旨在增加谈判筹码，重置谈判边际 [6] * 关键时间窗口：美方关税威胁（11月1日生效，可能加至100%）、中方稀土许可生效（12月1日）与APEC峰会（11月）交织，形成升温-试探-可能降温的路径 [6][7] * 中国主动出击的双重考量：对国产AI算力链（成本偏高但可用）更有信心 [8]；在AI竞争等领域展示反制能力，影响美国盟友 [9] * 双方均有牌可打，美方可能限制工业设计及半导体开发软件（如EDA），对中国国产算力发展有延缓作用 [10] * 博弈目标更可能是以稀土换取美国不无限扩大科技管制，为中国芯片自主发展争取缓冲期，而非换取单款芯片或地缘政治承诺 [11] * 基准情形是短期升级后通过谈判降温，但存在尾部风险（持续对抗） [12] 2 国内经济与政策展望 * 国内经济仍处于通缩循环，基本面与政策面需夯实 [12][13] * 未来三个重要政策时间点：10月下旬四中全会（定调）、12月中旬中央经济工作会议（定目标）、明年3月十五五规划全文（量化政策） [13][15][25] * 四中全会（10月20-23日）将发布公报，高屋建瓴指引科技自主、国家安全、全国统一大市场等方向，但无具体数字或短期刺激政策 [15][22][23][24][28] * 中央经济工作会议可能将2026年实际GDP目标定在5%左右，广义财政力度与今年类似，关注消费支持（如以旧换新延续）及房地产救助可能性 [14][25] * 基准预期下，2026年政策偏温和，实际GDP增速可能接近目标（如四点几），但名义增速疲弱（约4%），通缩压力缓解但未决定性好转 [15][26] * 关键政策抓手：新型政策性金融工具补充基建资本金 [21]；加快地方债处置，潜在手段包括提前动用2026年额度、利用政策性银行贷款清偿地方政府拖欠民企款项（规模高达5-10万亿） [21] * 经济第二层确定性在于发展战略延续性，科技自主与国家安全仍是十五五重中之重，需求端向消费再平衡是重要拼图 [22] 3 房地产市场分析与预期 * 三季度房地产市场明显转弱，但恶化程度不及去年（如二手房价环比跌幅稳定，未加速下滑） [40] * 四季度出台全国性刺激政策概率低，因已错过“金九银十”窗口期，且即便出台对2025年销售提振作用有限 [40][41] * 四季度销售预计进一步恶化：百强开发商新房销售额同比降幅从三季度的-10%扩大至-20%~-30%；一二线城市二手房销售量同比从中单位数正增长转双位数下降（约-30%） [42] * 土地销售前9个月同比跌幅从上半年-5%扩大至三季度-13%，拖累明年新开工和投资 [43] * 明年（2026年）是否出台新刺激取决于：四季度房价是否加速下滑、是否显著拖累消费及触发金融风险 [41][44] * 市场关注收储政策，但执行面临挑战（资金渠道、资产回报率要求），效果尚不确定，需观察后续细节 [44][45] 4 消费市场态势与板块表现 * 国庆黄金周消费势能底部盘整，客流未有效转化为消费提振，人均消费无上涨，价格压力持续 [18][48] * 消费表现冷热不均：大众消费偏弱，新兴小众品类及高奢需求（8月以来）有止跌回稳迹象 [48] * 消费股连续第三年跑输市场：MSCI中国指数年初至今上涨35%，大消费板块仅反弹8%；南下资金持股比例从年初十几提升至23%-24%，外资流入有限 [49][50][51] * 消费股盈利下修幅度收窄（源于成本控制），但未开启上调周期；估值在16-17倍盘桓，接近2012-14年下行周期水平 [52] * 前景判断：消费意愿提升仍需时，受收入和房价压力制约；短期建议自下而上选股，关注被卖压但高成长的的新消费、出口链（关税冲击已反应）龙头、及内需政策潜在受益股（乳业、体育用品、餐饮） [52][53] 5 市场策略与操作建议 * 中美关系不确定性下，中国市场反应通常比美国市场更剧烈 [29] * 历史经验：事态升级导致明晟中国指数估值下调最多1个PE点，对应7-14个百分点调整，通常在1-2周内完成（如4月份调整约10-14个百分点，历时一周） [30][31] * 当前市场调整判断：若调整超过10%，是抄底良机，港股反弹机会大于A股，调整时长预计1-2周 [32] * 情景分析：若事态可控（双方预期管理，APEC峰会顺利），延续现有操作策略；若至11月1日仍无谈判进展，风险溢价或重新调高，建议将仓位转向A股（因基本盘更稳、有国家队托底、对汇率波动敏感度低） [34][35][36][37][38] * A股配置主题建议：聚焦国内需求、反内卷、技术国产替代 [39] 其他重要内容 * 观测中美博弈下一步的早期迹象：美国对“关键软件”限制的具体范围与执行细节、APEC峰会期间中美领导人会晤情况 [35] * 国内“反内卷”政策短期压制投资需求，制造业投资占GDP比重超15%，但增速已从高单位数跌至低单位数 [18] * 旅游统计口径宽泛，可能高估实际消费动能，底层需求比数据显示更弱 [19] * 四季度出口下滑压力主要来自高基数，而非贸易战影响 [20]