涉及的行业与公司 * 摩根士丹利研究部发布的中国宏观经济与行业展望报告[1][3][4][5] * 涉及行业包括：宏观经济、财政与货币政策、房地产、科技（半导体、AI、自动驾驶、人形机器人）、稀土、金融（稳定币、人民币国际化）、社会保障等[7][30][45][78][121][152] 核心观点与论据 宏观经济现状：增长放缓与通缩压力 * 2025年全年实际GDP增速有望达到4.8%，但下半年增速将有所下滑[7] * 通缩顽疾难解，GDP平减指数同比负增长可能持续至2026年四季度，长达15个季度[9][103] * 经济拖累因素一：财政脉冲减弱，8月以来政府债券净发行量从上半年月均1536亿人民币降至633亿人民币，导致基建投资迅速下滑[11][12] * 经济拖累因素二：名义GDP走弱拖累工资增速，名义城镇居民可支配收入同比增速与名义GDP增速同步下行[17][18] * 消费品以旧换新效果减弱，汽车、手机、住房相关消费同比增速放缓[19] * 社会感知指数进一步下滑，青年失业率高企，国家统计局修改了青年失业率统计方法[22][23][24] 出口韧性凸显与中美博弈 * 中国出口表现强于预期，2025年三季度同比增速达6.6%[27] * 供应链优势使对非美地区出口保持强劲，抵消对美出口明显下滑的影响[26][28] * 中美博弈再起：10月初中国扩大稀土管控，美国威胁对华征收100%关税，双方进行大量沟通[30][31] * 中美关系四种情境：基本情境为情绪升温但预期重设（可能性较高），美国放弃100%关税，中国稀土管控执行有所节制[33][34] * 美国对华产品仍有较高依赖度，占中国对美总出口比例48%的产品，美国进口依赖度超过50%[36][39] * 中国稀土管控可能加快全球稀土"去中国化"，2025年以来美、加、日、欧、澳等多国推动供应链分散化[41][42][43] 政策展望："5R"再通胀框架与改革路径 * "5R"框架包括再通胀（权重20-25%）、再平衡（25-30%）、重组（60-80%）、改革（25%）、重振信心（60-70%）[50][51] * 预计2025年广义财政赤字占GDP比重扩张1.6个百分点，四季度央行进一步降息15-20个基点并降准50个基点[51] * 政策方向对但步伐慢，已推出措施包括全国生育补贴（年规模约1000亿人民币）、个人消费贷款贴息（约500亿人民币）、学前一年免费教育（年200-300亿人民币）等[53][54] * 四中全会将发布十五五规划建议，重点在科技自主与国家安全，社保改革边际缓慢推动[56][57] * 2026年实际GDP增速或在5%左右，广义财政力度与今年相似[57] 结构性挑战与改革必要性 * 中国国民储蓄率长期高企，主要贡献来自家庭储蓄，2024年居民储蓄率达34.4%，远高于发达国家[59][61] * 自2008-09年以来全要素生产率增速走软，投资回报率边际递减（增量资本产出率走高）[63][64][65] * 社保改革是经济再平衡关键，通过收入再分配将资源转移至高边际消费倾向的低收入家庭可提升消费占比[66][67][68] * 中国社保支出总体偏低（2023年占GDP比重远低于国际水平），且城乡分配不均（城乡养老保险平均支出为44912元 vs 2671元）[70][71][72][74] * 房地产"量"的调整已基本完成，新开工面积较峰值下降约80%，但"价"的调整仍不明朗，下行周期长度与国际历史经验相似[78] * 预计需约3万亿人民币资金将1-2线城市新房库存去化周期从2025年8月的22.7个月降至健康的12个月左右，通过收储转化为保障房[80][81] 科技自主与新兴产业机遇 * 中国半导体自给率仍然偏低，2025年预计为18%，GPU自给率预计为32%[45][46] * AI落地带动新兴产业投资加速，2025年对名义固定资产投资增速贡献显著[124][125] * 中国处于AI创新前沿，大语言模型性价比较高，但AI对就业市场有双重影响（互补与替代）[131][133][134][136] * 中国在自动驾驶、人形机器人等新兴领域具备竞争优势，国内汽车域控制器市场由本土供应商主导[137][138] * 预测到2050年人形机器人累计应用规模达10亿台，其中约30%来自中国，年营收规模可达数万亿美元[140][141] * 但日本经验显示，仅靠科创不足以实现再通胀，需配合需求侧改革[148][149][150] 金融创新：稳定币与人民币国际化 * 全球稳定币立法加速，美国《GENIUS法案》或巩固美元霸主地位，香港《稳定币条例》已生效[152][153] * 香港稳定币潜在应用场景包括跨境支付、零售交易、供应链金融，率先受益者为稳定币发行人、交易所、金融科技企业[158][161] * 离岸人民币稳定币发展可能慢于美元和港元稳定币，因香港人民币存款有限（1万亿人民币 vs 内地300万亿）、高质量资产供给不足、数字人民币为首选工具[163][164] * 人民币国际化症结在于"3D"挑战下全球投资人信心不足，人民币在全球储备货币中份额从1Q22的2.84%降至2Q25的2.12%，资本账户下资金持续外流[166][167][168] 储蓄释放与再平衡前景 * 中国居民存在过度储蓄，2018年以来累积周期性超额储蓄约30万亿人民币，其中2022-23年间有6–7万亿人民币被超额配置于定期存款[83][84][88][89] * 释放超额储蓄需分三步走：阶段1恢复风险偏好（未来2-3年存款向股市搬家）、阶段2稳定通胀预期（未来6-8年储蓄转消费）、阶段3推进全方位社保改革[91][92] * 九月份存款搬家现象有所反转，新增住户存款涨幅和非银存款跌幅均远超季节性水平[94][95][96][97] * 超额储蓄释放的宏观影响分情景：基准情景下，完全释放30万亿超额储蓄需6-8年，未来五年每年为居民消费带来1-1.4个百分点额外增速[103] 反内卷（供给侧改革）的影响 * 当前反内卷（供给侧改革2.0）与2015-18年改革1.0相比，目标行业主要为中下游、企业属性为民企主导、执行方式更灵活、针对先进产能[104][107] * 缺乏需求刺激，单靠供给侧整合或使下游利润承压，下游PPI与上游PPI价差对下游企业利润率存在滞后影响[111][113] * 反内卷脉冲减弱，上游生产资料价格环比动能减弱，需求对于持续再通胀至关重要[116][117][118][119] * 当前产能过剩情况更为复杂，亟需结构性改革遏制系统性倾向，现有财税体制（如增值税央地五五分成）可能激励地方追求投资而非消费[108][109] 其他重要内容 * 报告为英文原版研究报告的翻译摘要，如有歧义以英文原版为准[4][5] * 包含关于经济制裁和出口管制的重要提示，提及的某些实体或工具可能受相关限制[170][171] * 报告包含详细免责声明与披露条款[172][191]