行业与公司 * 涉及的行业为纺织制造与服装代工行业，具体公司包括申洲国际、裕元集团等代工龙头，以及Nike、阿迪达斯、迅销集团（优衣库）、Lululemon、On、Deckers（HOKA）等品牌方 [2][3][7][11][13] 核心观点与论据 贸易战影响与行业格局演变 * 特朗普2 0贸易战初期干扰代工龙头出货节奏，但随着8月份关税政策落地，订单逐步恢复，品牌方调整出货节奏，增加短单急单以应对关税 [5][6] * 代工龙头对四季度展望乐观，订单能见度可看到明年一季度 [6] * 回顾贸易战1 0期间（2018-2020年），美国从中国进口金额下降约30%，依赖度从40%降至27% [3] * 全球纺织产业链重构，东盟取代中国成为美国第一大进口来源地，东盟承接鞋履制造，南亚承接服装制造 [2][4] * 中国在上游纤维面料环节仍保持优势，但该环节份额亦下降，纤维份额下降16个点至9%，面料份额下降8个点至16% [3][4] 行业竞争与龙头企业优势 * 中国纺织行业竞争加剧，龙头企业凭借全球化、快反能力和垂直一体化优势实现赢家通吃，市场份额提升，中小企业加速出清 [2][4] * 订单充足使龙头企业能够优化产品组合，增加高附加值订单，因此毛利率（GP margin）影响不大 [4] * 代工龙头通过去中国化布局，将欧美订单生产转移至东南亚，并提升海外人效及技术进步 [12] 库存周期与品牌方策略 * 当前美国库销比处于历史低位，明年补库方向确定但力度偏弱 [2][7][10] * 品牌方主要通过涨价和与代工商共担成本来应对关税上涨，部分企业自2025年六七月份起已开始涨价，预计2025年底或2026年初完成 [3][8] * 品牌方对美国需求展望谨慎，涨价可能进一步影响市场需求 [8][9] * 各大运动品牌表现分化：Nike处于去库存阶段；阿迪达斯经营势头回暖；迅销集团（优衣库）指引超预期；Lululemon处于品牌调整期；On上调指引；Deckers（HOKA）指引略低 [11][13] 其他重要内容 投资建议与标的分析 * 建议关注纺织代工板块中的低波红利标的配置机会 [2][7] * 推荐裕元集团，其估值便宜（PE约8倍），股息率接近10% [7] * 重点推荐申洲国际作为中长期价值配置标的，其美国订单占比仅16%，受贸易战影响较小 [3][13] * 申洲国际业绩能见度高，估值不贵（PE约13倍），股息率不到6%，向上弹性取决于利润率修复及Nike去库进度超预期 [7][13] * 代工龙头派息率普遍达到百分之六七十，是稳业绩、低波红利、高股息的标的 [12]