涉及的行业或公司 * 中国旅游集团中免股份有限公司（China Tourism Group Duty Free Corp，简称中免集团或CTG Duty Free）[1][26][27] * 免税行业，特别是海南离岛免税、口岸免税及市内免税业务[1][2][9] 核心观点和论据 财务表现与近期趋势 * 公司2025年第三季度营收同比降幅收窄至-0.4%，但盈利仍承压，同比下降29%，主要由于毛利率下降、销售及行政管理费用上升以及少数股东损益增加[1] * 毛利率在2025年第三季度同比小幅下降至29.8%，原因是手机（在国家补贴下利润率较低）销售占比提高，若剔除手机影响，毛利率同比上升0.5个百分点[3] * 海南离岛免税销售在2025年9月恢复正增长（+3.4%），并在十一黄金周期间（10月1日至8日）同比增长13.6%[1] * 为应对即将到来的旺季，库存水平在2025年第三季度连续增加（如化妆品），但管理层认为库存状况健康[3] 政策利好与增长前景 * 中国政府于2025年10月30日宣布一系列优化免税政策的措施，旨在提振消费，自2025年11月1日起生效[2][9] * 关键政策包括优化国产商品退税/免税政策、扩大口岸及市内免税店商品品类（增加手机、微型无人机、运动用品、保健品、非处方药、宠物食品等）、下放免税店审批权限、支持线上预订及口岸提货以提升购物便利性[9][11] * 公司已为2025年12月18日启动的海南自贸港全岛封关运作做好准备，预计在有利政策、商业发展、文化旅游、入境旅游等支持下实现积极增长[2] * 凭借新政策、执行力提升以及出境游复苏，公司有望在即将到来的旺季实现积极的增长轨迹，盈利状况改善[1] 公司战略与长期目标 * 公司长期致力于通过优化产品组合、提高门店效率以及成本控制（如数字化、租金谈判、物流/仓储/人员成本控制）来改善利润率状况[3] * 公司是中国占主导地位的免税运营商，市场份额超过80%，定位于提供全面的产品，包括有竞争力的价格、丰富的品牌选择和卓越的购物体验[2][27] * 海南免税业务短期内仍是集团盈利的主要驱动力，市内免税的推广和全球扩张预计将成为中长期催化剂[27][32] 股东回报 * 公司宣布首次中期股息5.17亿元人民币，基于2025年前九个月净利润的派息率为17%，并计划未来维持高派息比率[1] 其他重要内容 估值与评级 * 花旗对中免集团A股（601888.SS）和H股（1880.HK）均给予“买入”评级[5][27][32] * A股目标价格为78.00元人民币，H股目标价格为72.00港元[5][28][33] * 基于DCF的估值，假设加权平均资本成本为10.0%，永续增长率为4%[28][33] 风险因素 * 不利的免税政策，如增加免税牌照发放或向外资运营商开放免税领域，可能导致竞争加剧[29][34] * 因突发事件、疫情或经济放缓导致客流量和消费支出下滑[29][34] * 定价优势丧失，未来随着政府放宽进口关税政策并使跨境电商合法化，不同渠道的进口商品价差可能收窄[29][34] 公司背景 * 中免集团是国有控股、拥有全国牌照的免税运营商，拥有近40年历史，现为全球最大的旅游零售运营商[26][30] * 在中国经营约200家免税及有税门店，覆盖机场、机上、口岸和市内等渠道，并运营全球最大的免税商城——海口国际免税城，业务已扩展至柬埔寨、香港、澳门等海外热门旅游目的地[26][31]