涉及的行业与公司 * 行业为中国互联网数据中心（IDC）行业[2] * 重点分析的公司为GDS（万国数据）和VNET（世纪互联）[3][5][6] * 同时提及A股IDC公司，包括Aofei（奥飞数据）、Range（数据港）、Sinnet（光环新网）、Athub（亚康股份）[3] * 报告由UBS（瑞银）发布，分析师包括Sara Wang、Navin Killa、Jasmine Huang[8] 核心观点与论据 行业进入新一轮增长周期 * 中国IDC行业有望进入新的增长阶段，受AI基础设施需求增强驱动[2] * 行业IT电力使用量预计在2025-27年同比增长19%/24%/26%，年净增2-4GW，到2027年达到22GW[9] * 新订单自2025年第三季度开始恢复，此前第二季度因芯片供应限制而相对平静，单个项目有机扩张规模达数十兆瓦[2] * 预计下一轮大规模AIDC订单（每单大于50-100MW）将在2026年上半年恢复，驱动力为国内芯片供应增加和AI推理需求激增，证据如豆包（Doubao）的token使用量加速增长[2] 第三季度业绩表现稳健 * 预测GDS在2025年第三季度营收和调整后EBITDA分别同比增长11.4%和10.2%[3][6] * 预测VNET在2025年第三季度营收和调整后EBITDA分别同比增长18.7%和24.8%[3][6] * A股IDC公司公布的2025年第三季度业绩显示积极信号，Aofei、Range、Sinnet、Athub营收分别同比增长30%、15%、9%、6%，均高于第二季度增长[3] * 运营商IDC业务在2025年第三季度尽管面临宏观阻力，仍实现6-13%的同比增长[3] 估值存在折价但有望收窄 * 中国IDC公司相较全球同行存在平均25%的估值折价（ADR折价40%，A股折价10-15%）[5] * 预计该估值折价将收窄，因为行业在2025-27年预测EBITDA复合年增长率可能达到17%，超过全球同行的11%[5] * 中国IDC的EBITDA收益率（EBITDA / (净负债 + 权益)）平均为13-15%，高于全球同行的9-10%，得益于高效供应链和更低建设成本[19] 近期催化剂与REITs价值释放 * 近期催化剂包括：大型科技公司将于11月中旬发布2025年第三季度财报及AI资本支出指引；字节跳动火山引擎FORCE大会可能于12月中旬举行[4] * 对GDS而言，即将到来的DayOne C轮融资估值将是关键事件，可能刷新估值基准[4] * 对VNET而言，其潜在的REIT发行可能释放资产价值并增强资产负债表灵活性[4] * 2025年IDC公募REITs的推出有望支持估值重估，公募REITs的IPO定价在16-17倍EV/EBITDA，目前交易于约23倍，而GDS/VNET仅交易于11-12倍2026年预测EV/EBITDA（仅中国业务），暗示上行潜力[5][28] 其他重要内容 具体财务与运营数据 * VNET 2025年第三季度预测营收为25.17亿元人民币，调整后EBITDA为7.42亿元人民币，EBITDA利润率为29.5%，批发业务兆瓦使用量为591MW，同比增长111.8%[6] * GDS 2025年第三季度预测营收为29.17亿元人民币，调整后EBITDA为13.27亿元人民币，EBITDA利润率为45.5%，兆瓦使用量为1092MW，同比增长13.2%[6] 风险提示 * 下行风险包括：AI需求弱于预期、数据中心故障、利率高于预期、监管环境不及预期有利[39] * 上行风险包括：AI和云业务增长强于预期、电力成本低于预期、利率低于预期、牌照和PUE要求控制严于预期[39] * VNET特定风险：再融资失败、超大规模云客户增长不及预期、一线城市获取土地和电力困难、零售业务客户流失率升高[40] * GDS特定风险：中国云/AI行业增长放缓、停电或更高电价带来的声誉损害、利率维持高位、东南亚数据中心供应过剩导致竞争加剧[41] 投资建议 * 对GDS和VNET均维持买入评级，中期更偏好GDS[5] * GDS的中期上行驱动力在于释放DayOne和中国资产估值，VNET的短期EBITDA增长可见性更好[5]