涉及的行业与公司 * 行业：电解铝行业 [1] * 公司：提及的公司包括天山铝业、宏桥、中国铝业、中孚实业、云铝股份、神火股份、华通等 [18] 核心观点与论据 投资价值与估值 * 电解铝板块年化市盈率约为8-9倍，市净率约为2倍多，平均净资产收益率超过20%，股息率达5%以上，并有提升空间 [1][2] * 板块估值有望从当前8-9倍市盈率修复至10-13倍甚至15倍水平，带来潜在翻倍增长空间 [2][17][19] * 在流动性宽松背景下，具有基本面和红利属性的电解铝板块成为较好的年度配置选择，三季度公募重仓电解铝板块环比下滑，配置位置性价比高 [1][3] 铝价驱动因素与展望 * 铝价年度级别仍有上涨空间，将带动利润弹性增加 [1][2] * 短期铝价创近三年新高，但距离2021年的24,000美元/吨高点仍有很大上行空间，铝价仍低于2020年水平，存在边际修复空间 [1][4] * 金属内部轮动修复逻辑显现，在金银铜创新高后，铝价有望从衰退预期转向通胀复苏或软着陆预期 [1][3] * 预计铜价与铝价之间的比值将从目前44.2倍逐步收敛至3.5倍甚至更低，对应铝价接近2021年历史高点（约2.4万2.5万元/吨） [2][7] 供给端约束与扰动 * 海外边际减产是近期行情加速因素，冰岛和莫桑比亚电站问题预计影响全球60万吨产能（占全球0.7%），力拓绿电问题预期减产60万吨（占全球0.8%），合计可能导致1-1.5个百分点的供给减少 [1][2] * 全球电解铝生产消耗约3.3%的全球用电量，高耗能特性使得未来新增产能受到限制，资源属性提升 [9] * 印尼、中东、非洲等地区投产进度受限于当地用电量与发电能力，美国因数据中心快速发展导致缺电，也可能限制其电解铝生产能力 [10][12] * 国内废铝市场供应有限，实际可用作保级使用的废铝仅占总量的20%-30%，每年新增供应量约为60-70万吨，对原铝平衡表影响相对较小 [16] 中长期结构性驱动 * 未来3-5年内，全球可持续化电力供应紧张、北美AI产业发展导致缺电及欧盟碳税落地，都将推动电解铝板块估值重塑 [2][17] * 欧盟计划自2026年1月1日起执行碳税，每吨碳排放成本约80欧元，全流程成本折合人民币八九千元甚至接近1万元，利好使用绿色水电的国内企业 [11] * 今年是铜、铝拔估值元年，明后年全球工业企稳与修复，将带动需求复苏，商品与股票权益共振 [5][6] 公司表现与策略 * 一体化公司（如天山铝业、宏桥、中国铝业）表现更为稳健，能应对地缘政治风险 [18] * 非一体化公司（如中孚实业、云铝股份、神火股份、华通）盈利弹性更强，能受益于氧化铝价格波动 [18] * 海外投资不确定性大，中东、俄罗斯等地电价虽低，但投资成本、人工成本高，生产连续性和回报率存在很大不确定性，导致国内企业出海意愿分化 [14][15] 其他重要内容 * 铜和铝在电网、汽车线束等领域存在交叉应用和替代关系，可缓解单一金属供应紧张 [8] * 全球服务器数据中心年用电量约400 TWh，其高回报率（20%-30%以上）使其在能源分配上优先于电解铝等行业（回报率约10%），进一步挤压能源供应 [12]