公司概况与业务结构 * 裕元集团是全球最大的运动制鞋厂商之一，成立于1998年，控股股东为宝成工业股份有限公司，持股51%[3] * 公司主要业务分为鞋类代工制造和运动服饰零售，制造业务占收入70%，利润贡献高达95%，零售业务占收入30%，净利润仅占5%[3] * 制造业务以运动户外鞋为核心，占比接近80%，主要客户包括耐克、阿迪达斯、New Balance和萨洛蒙等[2][11] * 销售区域结构为美国占28%，欧洲28%，中国13%，日本及其他地区30%[11] 制造业务表现与展望 * 2024-2025年，制造业务在前五大客户集中度提升的推动下实现个位数增长[2][12] * 2025年核心客户耐克订单下降约10%，但预计2026年将迎来补库需求，带动制造业务回暖[17] * 公司产能布局多元化，印尼产能占比54%，越南32%，确保对美出口覆盖[2][12] * 公司从2023年起产能利用率达到18年来高点，并持续保持在90%以上[18] * 与同行相比，公司在2019-2024年间出货量下降5%，但单价上涨4%，收入保持稳健，而同期竞争对手华利实现了10%的增速[2][14] 零售业务策略与前景 * 零售业务持续优化门店数量，从高峰期约1万家减少到约7千家，同店销售有所改善[2][13] * 受耐克库存压力影响，2024-2025年零售环境下滑，预计2026年筑底，2027年有望恢复增长[2][13] * 公司提高运营效率，加大电商和泛微店渠道占比，以实现更高回报率[2][13] * 宝胜国际零售端基本完成净关店调整，库存水平处于历史低位，并拓展新客户，零售业务已进入改善周期[4][19] * 与同行滔博相比，宝胜的营业利润率较低，滔博通常在8%-10%之间，而宝胜仅为2%，但宝胜正通过渠道改良等措施逐步改善[15] 面临的挑战与机遇 * 挑战：2025年制造环境承压，因耐克等核心客户需求下滑及关税影响，公司盈利能力有所下降[7][18] 零售端受内需疲软影响，处于关店周期[7] * 机遇：制造端通过砍掉小订单、优化产品结构，盈利能力已触底回升[5] 预计2026年核心客户需求回升，关税影响消退，收入和利润将优于2025年[8] 运动鞋服市场景气度高，行业壁垒高，公司作为耐克和阿迪达斯第一梯队供应商位置稳固[16] 未来发展方向与财务预期 * 发展方向：聚焦核心制造业务，优化订单结构，提高产品附加值[9] 持续拓展与核心品牌客户的合作，通过多元化生产基地提高供应链弹性[9] 在零售端关闭低效门店，聚焦优质店铺以提升运营效率[9][10] * 财务预期：预计2026年公司整体利润有望增长约10%，制造业务实现确定性增长，零售业务拖累减小[4][20] 公司估值应为8倍市盈率，股息率约10%[20] 公司资本开支不高，分红水平稳定，2023年、2024年及2025年的分红比例预计维持在70%左右[3]