涉及的行业与公司 * 纪要为摩根士丹利关于紫金矿业集团（Zijin Mining Group）的研究报告，公司股票代码为2899 HK和601899 SS [4][5][69] * 公司属于大中华区材料行业（Greater China Materials）[5][67] 核心观点与论据：铜业务 * 2025年铜产量可能约为110万吨，低于此前115万吨的指引，主要受KK矿产量减少拖累 [4][7] * 巨龙铜矿二期设计产能为每年16-18万吨，预计2025年底投产，2026年将带来10万吨的额外产量 [1] * 塞尔维亚铜矿综合体扩建预计在2027年左右完成，进度略慢于预期 [1] * 未来几年铜精矿生产成本可能维持在每吨21，000-23，000元人民币（2025年第三季度为22，100元/吨，2025年前九个月为21，400元/吨） [2] * Čukaru Peki矿矿石品位下降推高了2025年第三季度铜精矿（占矿产铜产量70%以上）和矿产铜的生产成本 [2] 核心观点与论据：锂业务 * 2025年锂产量可能达到2万吨碳酸锂当量，包括藏格矿业的产量（按其自身指引约为8500吨碳酸锂当量） [7] * 拉果错盐湖于2025年初投产，2025年可能交付1万吨碳酸锂当量，2026年交付2万吨碳酸锂当量，生产成本约为每吨碳酸锂当量35，000-40，000元人民币 [3] * 3Q项目于2025年9月投产，2026年产量估计为2-3万吨碳酸锂当量，单位成本为每吨碳酸锂当量60，000元人民币，有随产量扩大而降低的潜力 [3] * 祥原盐湖可能于2025年底投产，产能为4万吨碳酸锂当量，2026年预期产量为3万吨碳酸锂当量，单位成本为每吨碳酸锂当量50，000-55，000元人民币 [3] * 马诺诺矿可能于2026年（可能在下半年）投产 [3] * 公司计划到2028年达到每年25-30万吨碳酸锂当量的锂产能 [3] 核心观点与论据：财务与估值 * 摩根士丹利给予公司"增持"评级，行业观点为"具吸引力"，目标股价为46.10港元，较2025年11月20日收盘价31.12港元有48%的上涨空间 [5] * 公司当前市值为1078.61亿美元 [5] * 基于DCF模型（WACC为7.5%，贝塔为1.4，稳态收入年增长率为3%）得出A股目标价，并按0.92的汇率调整为港元目标价 [8][9] 其他重要内容：风险因素 * 上行风险包括全球其他地区需求强劲或主要产铜国供应持续中断导致铜价走强，以及项目投产和未开发资源带来的产量上升 [11] * 下行风险包括经济数据恶化或对美国衰退的担忧加剧、中国缺乏进一步政策行动导致铜价走弱，项目执行不及预期，以及导致生产中断的地缘政治风险 [11] * 摩根士丹利在报告发布前的12个月内曾从公司获得投资银行服务报酬，并预计在未来3个月内将寻求或获得来自公司的投资银行服务报酬 [18][19]