行业与公司 * 纪要涉及的行业为中国大陆及香港的房地产市场 包括住宅开发 商业地产和物业管理等细分领域[1] * 具体提及的公司包括主流房企华润置地 中国海外发展 绿城 建发国际等[9] 以及商业地产运营商太古 恒隆 华润万象生活等[12][13][19] 核心观点与论据 当前市场状况与问题 * 2025年中国大陆房地产市场呈现前高后低节奏 一季度相对平稳后 二季度明显降温 房价回落至2024年9月前水平 新房交易量同比跌幅扩大至10%-20% 二手房交易量环比走弱 土地市场溢价率回到5%以下[1][2] * 市场面临两大核心问题 头部城市房价收入比偏高和库存过大 包括居民端大量二手房挂牌和企业端新房库存[4][5] * 房地产周期转入向上需系统修复问题并结合宽松流动性 关键条件包括足够需求体量 健康支付能力 充裕加杠杆空间和相对受限的供给条件 中国主要面临前两个问题[3][4] 未来市场展望与发展路径 * 市场目前处于筑底阶段 人均一二手房交易套数进入底部区间 预计未来1-2年内仍有小幅下跌[7] * 中性情景下 预计总住房交易量进一步收窄至-5%左右 新开工面积同比下降16% 房地产投资同比跌幅约15%[1][6] * 更积极发展取决于政策端能否定向解决堵点 如存量住房收储 降息 减税等措施 若实施力度合适 周期拐点可能更快到来 2026年总住房交易量和新房交易量或仅微跌个位数 地产投资跌幅有望收窄2-3个百分点[6][8] * 城市改造在激发需求方面具潜力 尤其头部城市 但受土地市场流动性限制 效果规模存在不确定性[1][8] 房企估值与利润预期 * 覆盖的十几家头部主流房企股价相对于净清算价值折让幅度超过40% 处于中偏深水平[9] * 对2026 2027年房价假设为两位数幅度下滑 预期保守[1][9] * 房企平均净利润率约为2.5%-2.6% 毛利率约12% 接近底部水平 但仅少数企业如华润置地 中国海外发展及建发国际能在2025-2026年维持较可观利润规模[9][10] * 预计2027年开始利润反弹 具体斜率取决于2026年房价变化[1][10] 地产股投资策略 * 短期内对地产股走势保持审慎 明年二季度后中国宏观经济或现积极进展 成为后续地产股重要抓手 从12-18个月看 有望看到拐点并进行贝塔投资[11] * 商业地产板块2025年表现良好 超越大盘 受益于同店零售额增速强劲 长期资本寻求高股息回报等因素[12] * 推荐资产价值被低估且长期有重估逻辑的华润置地[19] 商业地产细分表现与趋势 * 2025年商业地产同店零售额增长强劲 如华润万象生活25年上半年同店增长10% 远超社零总额增速5%[12][13] * 行业内部结构上 市场份额向头部企业集中趋势持续 24年前十名运营商占购物中心行业零售额比例16%[13] * 一线城市社零消费能力弱于二三四线城市 25年上半年二线强于三四线[3][14] * 2025年奢侈品消费市场重奢消费外流斜率放缓 商场调整业态组合 奢侈品牌优化店铺布局[15] * 展望2026年 中国籍消费者购买奢侈品复合年化增速预计在2%-4% 与全国增速持平或略低[16] * 重奢购物中心通过调整和品牌整合实现超额同店增长 头部运营商预计26年保持良好同店表现[17] 物业管理行业 * 物业管理行业2025年整体跑输大盘 仅绿城服务 滨江服务表现相对较好[20] * 预计2026年行业整体增速与25年相似 基础物业板块收入带动整体增长约5%-10%[20] * 推荐标的为绿城服务和保利物业 兼具优质业绩 稳定现金流及高股息收益率[20] 香港房地产市场 * 香港房地产市场自25年二季度起经历重估 目前处于企稳状态 一二手房成交总量约5000套 处于荣枯水平附近 需强劲宏观趋势催化[21][22] * 平均租金回报率3.63%-3.7% 融资成本最低2.75% 差距约100个基点不足以充分激励投资 若美联储降息50-75个基点 差距扩张至150个基点将更舒适[22] * 中位数家庭月供占收入比例45% 未达舒适区间40%以下[22] * 若出现超预期降息 将刺激需求带动市场复苏 股票选择上无需特别区分住宅或商业类型 可优选盈利预期弹性大的标的[22] 其他重要内容 商业地产租售比与选股建议 * 过去几年行业租售比持平略向下 高租售比公司面临均值回归压力 预计未来租售比将稳定在12%-13%左右[18] * 可持续商业地产租金收入为主体的个股如太古 华润万象 恒隆等兼具成长性和股息收益率 有望实现5%-10%可派息租赁利润增长 叠加5%-6%股息收益率回报[19] 奢侈品市场增长驱动力 * 2019年至2023年奢侈品快速增长主要由价格提升驱动 而非产品创新或服务体验提升 当前行业内部增长驱动力较为疲弱[16]