行业与公司 * 行业为原油运输（油运）行业，核心标的为VLCC（超大型油轮）市场[1] * 提及的上市公司包括中远海能、招商轮船、招商南油[23] 核心观点与论据 近期市场表现与业绩 * VLCC运价在2025年Q4屡创新高，达到超13万甚至14万美元/天，近期虽有回落但仍维持在12万美元以上，远超25,000至30,000美元/天的盈亏平衡线[2] * 2025年四季度单季度业绩预计将创十年新高，全年业绩也将在过去十年内达到新高水平[1][8] * 2025年全年业绩对应的VLCC运价中枢已上升至5万美元，创过去四年新高[8] 市场增长的核心驱动因素 * 需求端： * 原油增产：OPEC+从2025年4月宣布增产，7月加速执行，9月起海运出口量明显增长[4]；南美自8月起原油产量环比和同比均有显著增长[4]，预计2025年下半年南美原油产量增加11%，2026年可能有接近10%的增长[14] * 航距拉长：南美到亚洲的运输距离是中东到亚洲的两倍，其增产不仅增加海运量，还显著拉长航距[4][15] * 贸易重构：美国对俄罗斯制裁趋严，驱动印度原油进口结构从俄罗斯（灰色市场）转向中东和其他地区（合规市场），从小船运输转向VLCC大规模合规进口[3][7] * 炼厂需求恢复：原油定价从地缘定价回归供需定价，炼厂开工率环比显著回升，推动油运需求[4] * 供给端： * 有效运力受限：尽管未来两年将交付30艘和50艘VLCC新船，但合规市场有效运力增长有限[16]；老龄化船只进入灰色市场服务被制裁国家（如伊朗、委内瑞拉），难以回归合规市场[16]；合规市场中的大型石化企业更偏好20岁以内的新船[16] * 影子船队影响减弱：美国对伊朗制裁趋严以及中国港口合规要求提升，使得影子船队运营效率下降，对合规市场负面影响减弱[4] 未来景气趋势展望 * 预计未来两年（2026年及以后）油运行业供需将继续向好，有望迎来超级周期，为业绩和估值提供双重投资空间[5][22] * 预计2026年VLCC运价中枢将超过2025年的5万美元，上升至6万美元及以上[3][11] * 需求增长预测：基于OPEC+增产、南美持续增长等因素，预计2026年全球原油总供应量增长约3%[14]，全球海运需求增长在3%至5%之间[15] * 供给增长有限：合规市场20岁以内船队规模增长有限，明后两年的运力增长担忧可能被过度夸大[22] 俄乌和谈的潜在影响 * 对行业投资逻辑影响有限，可能形成自我对冲机制[6] * 需求端：即使和谈，欧洲完全恢复对俄罗斯原油高度依赖的可能性较低，超过七成投资者认为只会有部分贸易回退[19] * 供给端：和谈后俄罗斯原油将转为合规市场运输，需使用年轻船只，而过去三年服务于灰色市场的老旧船只可能面临批量拆解，减少供给，从而对冲贸易回退带来的负面影响[19] 其他重要信息 * 短期波动因素：VLCC运价短期波动受船东情绪、局部天气、货盘做货节奏等因素影响，在高产能利用率状态下价格弹性较大[10] * OPEC+策略转变：2025年4月，OPEC+放弃通过减产维持高油价的策略，转而采取抢占市场份额以实现量的增长[13] * 逆向布局时机：当前市场对明年业绩预期存在分歧[11]，是逆向布局的重要时机，建议放低对短期高频运价的关注，更加注重2026年至2027年的景气趋势变化[23][24] * 历史背景：2022-2024年OPEC+三次减产以维持高油价，但2024年起因全球经济疲软及南美增产预期明确，策略面临挑战，超产现象加剧[12]；俄乌冲突期间，全球原油贸易重构导致运输距离增加8%，推动了第一阶段的需求增长[20][21]