行业与公司 * 锡行业分析及展望[1] 核心观点与论据：供应端 * 短期（至2025年中）供应紧张：国内锡隐形库存持续消耗，预计到2025年7月缺口达峰值约15,000吨，矿贸常备库存也将降至较低水平[1][2] * 缅甸复产进度缓慢，短期影响有限：缅甸锡矿自2025年8月起逐步复工，预计11月产量达1,500吨左右，但即使到年底供应缺口也仅能改善约2000吨，远未达到供应宽松状态[1][3] * 2026年全球供应预计转向宽松：预计2026年全球锡矿供应将宽松，缅甸锡矿产量有望恢复至2.6万吨至3.2万吨（2025年为1.23万吨），印尼锡锭出口量可能达到6.5万吨至7.2万吨[1][5] * 产业链补库行为将吸收部分增量：由于原料库存水平低，预计2026年产业链存在主动补库需求，即使原料增量达到1.6万吨至3万吨，对应到实际冶炼产量上的增幅会减少大约1万吨[1][7][8] * 印尼政策扰动增加供应不确定性：印尼政府政策调整（外汇管制、配额管制、打击走私矿等）可能导致其作为全球第二大锡锭供应国，整体供应稳定性逐步下降[1][9] * 非洲地区有增产潜力但不确定性高：非洲锡矿具有成本低、品位高优势，预计到2026年产量将增加2000至3,000吨，但政治和投资环境不稳定导致长期供应存在较大不确定性[10] * 中长期（至2030年）供应增长有限：预计到2030年，新项目和存量项目合计贡献约5.8万吨增量，但传统主产国品位下降带来减量，综合新增供应总量约3.8万吨，以32万吨为基数计算，未来五年年化增长率约为2.5%[11][12] * 加工费短期内难以上涨：尽管当期原料供应有所恢复，但冶炼厂需求增加使得加工费短期内难有显著修复[29] 核心观点与论据：需求端 * 需求结构与传统周期：锡需求主要集中在民用产品，如电子焊料（40%）、包装材料（10%）等，总体上30-40%的需求来自民用消费品，与经济周期关联度高，与全球半导体周期紧密相关[13] * 新兴领域增长迅速但占比仍小：新能源汽车、光伏和AI服务器等新兴领域需求增长迅速，但目前占总需求比例仍有限，对整体市场影响相对较小[3][13] * AI服务器边际贡献有限：AI服务器单耗量翻倍，预计到2026年的边际贡献为0.3个百分点左右[14] * 光伏需求短期下行但长期看好：2025年至2026年，光伏行业的锡需求预计将出现明显下行，但长期来看，在2025至2030年间仍能贡献新的需求增量[15] * 2024-2026年需求增速预测：2024年国内市场预计增长5.41%，国际市场预计增长3.8%左右[17]；预计2025年全球锡需求增速将明显下调至3%左右[18]；预计2026年全球锡需求增速区间为负1%至1%[3][19] * 海外需求预计持平：预计到2026年海外很多行业将表现出分化态势，总体上保持持平状态，不太可能出现显著正增长[20] 核心观点与论据：价格与市场 * 价格判断需关注年度供需错配与金融属性：年度供需平衡及其错配对价格判断更具指导意义，从过去几年看，金融属性和趋势属性占比50%-60%，宏观因素对定价影响较大[21] * 需警惕资金关注度变化带来的价格波动风险：由于近期供应端扰动因素较多，使得交易属性放大，目前价格已脱离基本面或产业供需结构，上下游现货市场处于不接受状态，不建议继续追高或频繁交易[21][22] * 年底价格上涨具有季节性原因：主要产国中国（春节）、印尼（RKB配额审批集中在年初）一季度供应收缩，以及下游企业提前备货，导致每年底到次年初通常出现季节性上涨现象[23] * 海外高社会库存抑制LME低库存的上涨压力：今年LME库存最低时约为2000吨，但由于持仓集中度高且海外市场社会库存较高，未能引发逼仓操作或推动价格上涨[28] 其他重要信息 * 缅甸中长期产量可能受限：受品位下降和资本开支不足影响，缅甸自然均衡产量可能限制在35,000吨以内，相较停产前有所下滑[6] * 印尼出口异常与配额问题：2025年印尼锡锭出口极不正常，从6月份开始下降了30%至50%，长期来看其RCB配额可能逐年收缩[6]；目前印尼锡锭产量的主要问题并非原料供应，而是受到RKB配额的限制[26] * 走私矿影响：走私矿的问题对全球锡矿供应造成了实质性的减少，尤其是流入东南亚市场的走私矿[26] * 刚果金战乱影响有限：刚果金部分地区因战乱生产受影响，但主力矿山生产基本未受明显干扰，最近一个月发运量没有显著减少[27] * 南美洲产量相对稳定但存不确定性：2024年秘鲁产量约3.3万吨，玻利维亚约2.1万吨，巴西约1.9万吨，秘鲁和玻利维亚相对稳定，但南美国家经济环境和公司经营稳定性存在不确定性[30]