行业与公司 * 有色金属行业：包括黄金、铜、铝等品种 [1] * 建材行业：包括消费建材（防水、涂料、石膏板）、玻纤、浮法玻璃、水泥等细分领域 [1][6] * 航空业：包括中国及全球航空公司 [3] * 化工行业：包括磷矿、钾肥、有机硅、PTA、尼龙6等细分领域 [3][25] * 债券市场 [20] 核心观点与论据 有色金属行业整体观点 * 对有色金属市场保持乐观，行情将持续 [2] * 受益于江西地区发展及中美2026年积极财政政策，全球定价的有色金属品种可能迎来新一轮涨价行情 [2] * 价格上涨将以轮动方式展开 [1][2] * 美联储新主席上任前难见大规模流动性宽松，降息交易和去美元化短期受风险偏好扰动，但长期趋势不变 [2][4] 黄金市场 * 前景乐观，央行购金、ETF购进及未来可能的黄金代币化将推动金价持续上涨 [1][4] * 黄金股票估值在10到13倍之间，具吸引力 [1][4] * 预计2026年黄金价格上涨高度值得期待 [1][4] 铜市场 * 短期铜价暴涨主因美国关税预期导致LME和COMEX价差扩大，美国市场定价脱离基本面 [1][5] * 关税预期几乎决定了COMEX与LME之间的绝对价差 [5] * 2026年美国虹吸效应或使非美地区面临紧仓风险 [1][5] * 若LME出现挤仓或美国关税预期下降，美国可能重回基本面定价，带来阶段性过剩风险 [1][5] 铝市场 * 在宏观定价背景下通常跟随铜价走势 [1][5] * 供应端受全球电力紧张影响较大 [1][5] * 国内产能见顶、海外能源成本高企及投资周期约束使全球电解铝供应弹性减弱 [1][5] * 预计2025年至2030年供给增速持续下滑，需要一轮大的牛市来强化价格激励 [1][5] * 偶发事件（如莫桑比克50万吨项目停产）也会推动铝价上升 [5] 建材行业整体 * 各细分板块在盈利压力下普遍经历供给收缩、产能出清及资本开支缩减 [6] * 优先推荐消费建材和玻纤龙头企业 [1][6] * 细分赛道企业通过产品和竞争差异化获得超额利润，预计2026年延续此趋势 [7] 消费建材细分领域 * 防水行业：集中度提升显著，今年CR3接近40% [8] * 涂料行业：集中度提升，主要参与方对价格战态度边际缓和 [8] * 今年7-8月防水企业联合提价，目前防水材料民建端价格边际提涨明显 [8] * 建议关注防水龙头东方雨虹、涂料龙头三棵树及石膏板龙头北新建材 [8] * 建议关注非洲瓷砖龙头科达制造 [8] 玻纤行业 * 需求呈现高个位数增长趋势 [3][9] * 供给方面，明年国内新增供给约40万吨，主要由中国巨石、中材科技贡献 [3][9] * 海外因能源高成本，每年约10万吨产能退出 [3][9] * 今年三季度以来资本开支放缓，一二线企业资本开支同比下降40%以上，非一线企业投产意愿边际减弱，供需关系趋于缓和 [9] * 高端产品如风电用玻纤及热塑短切产品仍具稀缺性 [3][9] * 优先推荐中材科技、中国巨石，并建议关注福耀玻璃 [3][9] 浮法玻璃行业 * 2025年11月约有10条产线冷修，其中4条因河北环保政策煤改气导致，其余因企业亏损加剧 [10] * 预计2026年供给收缩主要源于企业因亏损加剧而自发的冷修 [10] * 目前天然气燃料系统下浮法玻璃吨毛利约亏损100多元，石油焦燃料系统下约亏损50多元，动力煤燃料系统仍保持微利 [10] * 预计2026年1-2月，需求持续偏弱下供给可能进一步收缩 [10] * 若日熔量下降到15万吨以下，全年供给过剩幅度将进一步收窄；若下降到14-14.5万吨左右，则有望实现供需相对平衡 [10] * 头部企业如骑兵集团和信义玻璃的吨盈利弹性较大，优先推荐 [10] 水泥行业 * 目前通过限制超产和错峰停窑控制供给 [11] * 政策规定2025年底前需制定严格置换方案以限制超产 [11] * 截至11月末，行业置换退出产能略超1亿吨，净减量约4000-5000万吨，到今年底净减量有望达5000万吨以上，占总产能压降比例不到3% [11] * 展望2026年，若监测和处罚措施到位，整体产能有望减少10%以上，同时需求可能下滑中个位数水平 [11] * 预计明年水泥行业产能利用率将达60%以上，并严格执行错峰停窑 [11] * 判断水泥整体吨毛利将在明年呈现温和修复态势，若限制超产力度更强则盈利恢复弹性更明显 [11] * 建议关注海螺水泥和中建材等龙头企业 [11] 航空业淡季票价反转原因 * 今年10月、11月航空票价同比转正，而前9个月同比跌幅为6-7个百分点 [12] * 与9月底开始实施的行业自律密切相关，使低票价占比和低票价下限得到改善 [12] * 航空业燃油成本占营业成本三分之一左右，今年及明年的油价维持低位，对成本改善作用显著 [12] 航空业未来展望 * 过去几年处于消化过剩运力阶段 [13] * 到2025年底客座率将超过2019年两个百分点，但当前票价比2019年低5-6个百分点，真实供需结构尚未优于2019年 [13] * 预计2026年真实客座率和供需结构将好于2019年，迎来向上周期 [3][13] * 飞机延迟交付和发动机问题持续，限制供应增长 [3] * 预计整个行业ASK（可用座公里）增速约为2.7% [16] * 潜在需求增速高于实际需求增速 [17] * 在高客座率背景下，预计票价温和增长3-5个百分点，使2026年平均价格逐渐接近2019年水平 [18] * 2026年度内不同季度间涨幅波动明显，淡季涨幅可能优于旺季 [18] 航空业投资建议 * 建议关注淡季航空投资机会，因淡季供需结构更为紧张，同比业绩改善幅度可能比旺季更大 [14][15] * 近期航空股涨幅较快，例如中行在过去60天内涨幅超过60% [19] * 目前港股对应2026年估值基本在15倍左右，对比2018年和2019年（估值曾超18倍），大约还有20%至30%的上涨空间 [19] * A股方面，性价比最高的是华夏航空（约40%至50%上涨空间），其次推荐吉祥航空和春秋航空 [19] 债券市场 * 近期表现相对较差，主因监管因素导致银行赎回，配置需求出现问题，中长端利率债受影响，30年超长端因保险等因素叠加表现更差 [20] * 长期看，基本面和货币政策预期对债券总体仍有利 [20] * 预计财政政策将继续积极，但扩张幅度可能有限 [20] * 预计年底到2026年上半年货币政策放松可能加快，以配合财政稳经济，对明年上半年行情保持乐观 [21] 磷矿与储能关联 * 储能增长显著提升磷矿需求，今年储能同比增速达60% [22] * 目前95%以上的储能电池使用磷酸铁锂电池 [22] * 预计2026年动力电池与储能电池总需求达450至500 GWh，对应120万吨左右的磷酸铁锂需求 [22] * 每吨磷酸铁锂需2.3至2.4吨矿石（考虑部分用于生产翠玉酸则需3.5至4吨），仅储能领域就将带来430万至500万吨磷矿石需求，占国内总需求量4%以上 [22] * 新增项目投产难以完全抵消储能带来的巨大增量需求，为磷矿价格提供支撑 [22] 磷矿石市场 * 近期需求显著增加，预计高位维持时间将超预期，可能导致磷矿公司估值明显修正 [23] * 与磷矿相关的精制磷酸和黄磷市场也将更加紧张，特别是在2026年二三月份之后 [23] * 建议重点关注包括磷矿石和黄磷在内的相关公司 [23] 钾肥市场 * 需求增速平稳，2016年到2020年全球钾肥需求从6000万吨增长至7250万吨，复合增速约2.4%，预计未来几年增速保持在2%至3%之间 [24] * 供给方面，到2027年下半年之前全球新增产能有限 [24] * 亚钾国际在老挝扩产200万吨，新增产能将在2027年上半年前逐步释放 [24] * 中国每年进口量占总需求量约70%，国际港口库存处于五年来低位，钾肥价格预期理想 [24] 化工行业周期与自律 * 目前处于周期底部，但有望进入上升周期 [25] * 目前行业估值约为周期平均水平的一半左右 [25] * 行业自律措施加强，有望迅速提升至周期平均水平甚至更高 [25] * 龙头企业通过适当调低开工率形成价格联盟，使产品价格弹性加大，例如有机硅、PTA、尼龙6等产品最近都出现价格上涨 [25][26] * 自律行为能有效缓解过度竞争导致的亏损，提高整体景气度 [27] 当前值得关注的资源品种 * 包括钾肥和磷肥，供需两端有良好基本面支撑，受益于全球农业及新能源产业发展 [28] * 相关联的精细化学品如精制磷酸和黄磷也具较大投资潜力 [28] * 中国进口依赖度高且国际库存偏低，未来存在进一步涨价空间 [28] 其他重要内容 * 细分赛道企业通过产品差异化获得超额利润 [1] * 浮法玻璃龙头因处于历史盈利底部且部分燃料系统亏损加剧，有望通过自发冷修实现供给平衡并带动盈利修复 [1][7] * 由于飞机发动机问题导致停飞数量增加，以及航班主动缩减等原因，使得淡季的供需状况更加紧张 [14][15] * 实际需求增速受制于供应增长有限以及客座率提升空间有限，大概为5% [17] * 从历史数据看，航空需求与GDP增速比值通常为1.6，即潜在需求增速应高于实际GDP增速 [17]