涉及的行业与公司 * 行业：大中华区科技半导体行业，特别是晶圆代工与AI加速器芯片领域 [2][4][6][91] * 主要公司： * 台积电：股票代码2330.TW，评级为“增持”，是首选股 [1][6][91] * 中芯国际：股票代码0981.HK，评级为“增持” [4][91] * 华虹半导体：股票代码1347.HK，评级为“减持” [4][91] * 其他提及的公司包括英伟达、AMD、华为、寒武纪、燧原科技等AI芯片设计及云计算服务提供商 [3][4][10][13] 核心观点与论据 * 对中国AI GPU代工机会的总体看法：报告认为，台积电若能服务更多中国AI半导体需求，将为其预测带来额外上行空间，但将此纳入基本预测的前提是美中政策均确认该业务发展 [1][2] * 台积电的AI增长信心：公司管理层在第三季度财报电话会中表示，即使来自中国的机会有限，也对AI业务未来5年复合年增长率达到中段40%或更高充满信心 [2] * 中国AI推理市场现状：供应链调研反馈显示，中国AI推理计算目前仍主要依赖5090游戏显卡芯片、经改进的Hopper芯片以及一些本土芯片 [3] * 中国本土AI芯片发展：观察到一些中国芯片设计公司（如燧原科技）正在使用台积电的6nm/7nm工艺设计性能较低的AI推理芯片，这些芯片可能使用LPDDR而非HBM [3] * 中国AI GPU需求情景分析：报告构建了基于AI应用增长与进口政策的情景分析模型 [9] * 基本情景：假设中国政府继续禁止采购英伟达低性能AI处理器，且国内AI计算需求保持强劲，由华为、寒武纪等本土厂商填补供应缺口 [13] 在此情景下，将2026-2027年中国AI GPU收入预测分别上调至人民币1130亿元和人民币1800亿元 [10] * 乐观情景：假设中国云服务提供商无法购买英伟达或AMD芯片（即使用于海外数据中心），同时国内AI计算需求保持强劲 [10] * 悲观情景：假设中美政府均允许中国云服务提供商进口外国AI芯片，且其愿意使用英伟达或AMD产品，同时AI大模型开发者的GPU利用效率提升（例如阿里云称其新计算池解决方案可削减82% 的英伟达GPU使用量），可能抑制需求及中国先进制程代工产能利用率 [11] * 对中国代工企业的影响：如果中国云服务商被允许采用部分美国设计芯片或基于台积电技术的中国本土设计芯片，可能会减少部分本土代工需求，在华虹半导体与中芯国际之间仍更看好中芯国际，若代工本土化需求被稀释，将首先影响华虹半导体的关联公司华力微电子的7nm业务 [4] * 中国AI GPU自给率预测：在基本情景下，预计中国AI GPU自给率将从2024年的27% 提升至2027年的50% [14][21] * 中国云AI市场总规模：预计到2027年，中国云AI总市场规模将达到500亿美元 [20] * 关键制程节点：中芯国际的N+2是2025年国内AI芯片生产的关键节点，N+3节点预计在2026年跟进 [19] 其他重要内容 * 供应链观察：近期供应链调研显示，英伟达B40的生产进度低于预期，这可能反映其性价比对中国客户吸引力不足 [3] 在台湾AI半导体供应链中，观察到Hopper芯片（可重新用于H200或H20）的持续生产 [3] * 设备进口数据：来自荷兰（主要是DUV工具）的半导体光刻设备进口额在2025年8月出现同比增长 [17][18] * 公司估值与风险： * 台积电：采用剩余收益模型，权益成本假设为9.2%，中期增长率10.5%，终期增长率4.0% [27] 上行风险包括AI半导体需求增长超预期、英特尔CPU外包增加等 [31] 下行风险包括库存调整延续至2025年第四季度、先进制程需求疲软、海外工厂成本大幅上升等 [32] * 中芯国际：采用剩余收益模型，权益成本假设为8.6% [25] * 华虹半导体：采用剩余收益模型，权益成本假设为9.2% [26] * 股票评级与目标：台积电评级为“增持”，目标股价新台币1688元，较2025年12月8日收盘价新台币1495元有13% 上行空间，市值约为新台币38.76万亿元 [6] * 政策与合规风险提示：报告多次提及美国相关行政命令、出口管制以及实体清单可能带来的投资限制与合规要求 [22][23][24]