行业与公司 * 本次电话会议纪要涉及具身智能（机器人、自动驾驶等）、保险、公募基金三个行业[1] * 具身智能行业讨论基于摩根士丹利全球团队发布的近700页大型报告[3] * 保险行业讨论聚焦于中国平安的深度报告[30] * 公募基金行业讨论为行业展望[48] 具身智能行业核心观点与论据 * 市场空间巨大：预计到2050年，全球具身智能市场规模将达到25万亿美元，较2025年约1000亿美元的市场增长250倍[7] * 细分市场构成：在25万亿美元的总市场中，预计人形机器人占7.5万亿美元，无人驾驶汽车占5.6万亿美元，服务机器人占5万亿美元，飞行器/无人机占4.7万亿美元，其他非人形机器人占2.2万亿美元[7] * 核心零部件增长潜力：报告框算了关键零部件的市场增长倍数，包括视觉相机（95倍）、雷达（300倍）、激光雷达（300倍）、电机（260倍）、轴承（200倍）、减速器（590倍）、模拟半导体（210倍）、端侧算力（4万倍）、稀土永磁（480倍）、电池（1400倍）[9] * 人形机器人市场预测： * 全球：2050年市场规模预期从今年4月报告的5万亿美元上调至7.5万亿美元，主要因单机价值预测提升[10] * 美国：预计单价较高（目前约18万美元，2050年约7.5万美元），2026年需求量约5000台[11] * 中国：预计2026年销量约1.5万台，较2025年约7000台实现翻倍增长，但预测比市场共识更谨慎[12]；长期乐观，预计2050年中国年销量达5000万台，保有量达3亿台，占全球需求量30%-40%[14]；全球2050年保有量预计突破10亿台，年需求量达2亿台[15] * 市场调研反馈（AlphaWise报告）： * 测试意愿高：目前仅10%的企业在测试人形机器人，但预计到2027年测试比例将提升至62%[16] * 产品要求：企业端反馈产品尚不成熟，需求集中在人机协作、系统协同、机器人功能及自主学习能力[16] * 应用场景：企业视其为生产工具，期望在垂直应用场景做好特定工作，产生合理投资回报[16] * 价格敏感：约92%的企业认为人形机器人价格不应超过20万元人民币，其中50%认为应在10万元人民币以下[17] * 自动驾驶（汽车板块）展望： * 全球市场：预计L4/L5级自动驾驶汽车保有量将从2030年的约300万辆飙升至2050年的近7亿辆[20] * 中国市场领先：预计2030年中国L4级自动驾驶汽车保有量达150万辆，远超同期美国（100万辆）和欧洲（10万辆）总和，占全球一半以上[21]；预计2050年中国保有量将超过1.65亿辆，占全球约四分之一[22] * 发展现状：截至2025年10月，中国自动驾驶测试总里程已突破1万公里，多地开展无人出租车常态化运营[23] * 2026年焦点：行业焦点从“能不能跑”转向“能不能挣钱”，关注L4无人出租车能否在机动车平台实现落地运营以突破成本关[23] * 全球竞争驱动：美国团队预计2026年是L4出租车拐点，2025-2032年间自动驾驶里程将增长140倍至10060亿英里，占网约车总里程三成，可能反向推动中国加速发展[24] * 低空经济展望： * 中国电动垂直起降飞行器（eVTOL）已获海外订单（如中东地区数百架），国内跨海航线试飞成功[26] * 大疆无人机全球保有量超过30万台[26] * 预计到2030年，中国将成为全球首个实现eVTOL规模化商业运营的国家，并供应全球60%以上的专业级无人机[27] * 中国供应链优势：在物理AI革命中，中国市场正从技术应用腹地转向创新源头，优势体现在数据优势（庞大单一应用市场）、制造优势（完整敏捷的供应链网络）、政策优势（国家战略高效协同） 三个方面[29] 保险行业（中国平安）核心观点与论据 * 看好三大市场机遇：报告指出中国平安受益于居民财富持续增长（预计2024-2030年复合增速8%）、养老需求上升（未来十年约3亿婴儿潮人群退休）、医疗需求上升[31][33] * 公司优势：寿险质量高，综合金融全面覆盖，并正大力进入医疗和养老领域[33] * 股价与表现：2024-2025年，平安H股股价从30多涨至近60，涨幅约60%-70%，跑赢大盘，但同期其他中国保险公司涨幅达1-2倍[34] * 回应市场担忧（地产风险）： * 风险处置周期：自2021年处理华夏幸福等项目风险，预计到2027年基本结束，为时6-7年[37] * 亏损收窄：资管板块2023年亏损207亿元，2024年收窄至约120亿元，预计2025-2026年持续收窄，2027年实现利润转正[37] * 敞口下降与结构优化：保险板块地产敞口下降，投资由股债转向以成本计价的实物不动产（商场、写字楼、物流园等），租金收益率良好[38] * 房价影响：预计房价下跌速度将在2026-2027年逐步趋缓，结合风险敞口下降，公司受影响可控[39] * 其他担忧的回应： * 科技与AI：陆金所业务调整，汽车之家已出售，金融壹账通私有化完成；公司在国内AI应用领先，投入大、数据积累深、场景应用广[40] * 资本与偿付能力：偿付能力充裕，监管呵护（如新政策对持有特定成分股给予10% 资本折扣），公司可通过永续债等方式维持资本，有能力维持持续增长的每股股息和股东回报[40][41] * 利率与利差损：预计市场对利差损的担忧将在2026年进一步缓解，公司资产负债表有韧性[42] * 未来催化剂： * 2026年开门红：预计行业及平安将有强劲增长[42] * 险资入市：2026年一季度是险资入市高峰，平安是潜在选择[43] * 利率回升：若2026年利率有回升态势，保险板块将受益[43] * 业绩改善：2026年3月年报将展示资管板块全年改善；一季报和中报将呈现寿险高质增长；未来2-3年新业务价值增速预计超20%；寿险合同服务边际余额将恢复正增长；营运ROE将逐步回到14%-15% 水平[44] * 估值视角：除传统的PB和PEV外，可关注PE估值，因公司80% 利润来自零售业务，未来养老、医疗收入属轻资本高ROE业务，对ROE 14%-15% 的成长型公司，在资本成本10% 以内时可给双位数PE[45] 公募基金行业核心观点与论据 * 行业规模与地位：公募基金是国内第二大资产管理产品，AUM已超38万亿元；算上专户及管理养老金，基金公司管理总规模超47万亿元，是最大资产管理渠道[48] * 近年挑战：2021-2024年，行业AUM上升28%，但估算行业总收入下降28%，反映粗放销售驱动模式（高换手率、持有期短、成本上升、投教简化）的问题[49][50][51] * 费率结构改善： * 经过三年调整、降费及监管改革，行业费率结构更健康，管理人与投资人利益更协调[52] * 销售渠道收入中与销量挂钩的占比，已从2021年的70%多降至2024年的35%[53] * 监管未调整尾佣分成比例，以维持与规模和持有期挂钩的收入对渠道的激励[54] * 未来增长驱动力： * 居民金融资产增加：中国人均GDP是美国的1/6，但人均家庭金融资产仅为美国的1/12，财富积累空间大，是资管行业最大机会[56] * 公募基金附加值：专业的股票投资能力（市场化环境培养）、普适性（投资门槛低），目前基民约8亿，远高于股民（约2亿多）[57][58][59] * 周期性反弹：居民金融资产中权益（直接+间接）占比从2021年13.3% 降至2024年9.3%，已见底；持有基金中权益占比从2021年38% 降至2024年24%，2025年中反弹至25%[59] * 行业收入展望：预计2025-2026年行业总收入保持低个位数增长，2027年起增速回到10% 左右，与AUM增速一致[60] * 对参与方的影响与判断： * 财富管理机构（销售渠道）： * 收入份额从2021年的50% 降至2024年的35%，压力大[61] * 2026年监管推动第三阶段降费（聚焦销售端），可能对收入池子产生8% 的拖累，压力更多集中在财富管理机构[62] * 中美模式不同：美国公募基金前端费用基本消失，因主要通过养老金（占居民金融资产1/3）等机构投资，其中固定供款计划（DC plan）的62% 投公募基金，占美国公募规模28%；中国缺乏相应税收优惠（个税实际税率约2% vs 美国12%-13%）且小微企业多，短期难发展大体量养老金，居民投资更依赖自身[63][64][65][66] * 在中国，财富管理机构直面客户提供配置服务仍有附加值，长期应向收费投顾模式转型，银行和券商类提供综合金融服务的机构有优势[67][68] * 基金公司： * 主动权益产品份额：占比从2021年24% 跌至2025年三季度9%，预计未来不会一路下跌，将趋稳并反弹，因A股结构性行情多选股重要，且历史数据显示许多主动基金能跑赢被动基金，同时国家队驱动的被动基金逆周期流入预计将下降[69][70] * 产品趋势：主动权益产品将从混合型更多转向股票型；产品规模策略从打造巨无霸基金转向规模适中的基金（利于策略有效性和流动性管理）[70][71][72] * 投资标的：预计更多股票基金将配置港股（目前约18%，占南下资金持股量25%、交易量15%），因定价权提升和标的独特性[73] * 产品结构：混合型产品将更多转向偏固收，以服务中低风险偏好投资者，“固收+”产品的竞争力体现在“加”（权益投资）的部分[74] * 提及的个股：在财富管理端看好招商银行、中金公司；在公募基金管理敞口大的券商有广发证券、中信证券[75] 其他重要内容 * 会议性质：摩根士丹利面向机构客户与财务顾问的周期性内部会议[1][2] * 报告发布计划：关于具身智能的700页大报告将分八个部分发布，当前为第一部分[3] * 具身智能定义范畴：涵盖自动驾驶汽车、无人机、飞行器、人形机器人、工业机器人、物流/仓储/农业/建筑等服务机器人、太空及脑机接口等[4][5] * 调研样本：人形机器人AlphaWise调研访谈了86位企业高管，其中50% 来自制造业，25% 来自其他工业（采矿、建筑、农业），25% 来自服务业[15] * 自动驾驶测试里程：截至2025年10月，中国自动驾驶测试总里程突破1万公里[23] * 无人出租车发展预测（美国）：摩根士丹利美国团队预计，2025-2032年间美国自动驾驶里程将增长140倍至10060亿英里，届时将占网约车总里程的30%[24] * 保险监管新政策：监管放宽险资股票投资风险因子，并对保险公司持有的沪深300等特定成分股在满足条件下给予10% 的资本折扣[40] * 公募基金投资者基础：国内基金投资者已达约8亿人[59]