涉及的公司与行业 * 公司：Figma Inc (FIG.N, FIG US) [1][5][7] * 行业：软件行业 [5][69] 核心观点与论据 * AI信用货币化新举措：公司宣布自2026年3月11日起，客户可购买超出席位内嵌数量的额外AI信用，提供两种新定价策略：1) 月度订阅（共享信用池，费率更优）；2) 按需付费（可设置消费上限），两者可结合使用 [2] * 强制执行信用限额：自2026年3月18日起，将在所有席位类型（包括Full Seat）中强制执行信用限额，此前Full Seat（Figma Make功能主要集中于此）的信用限额并未强制执行 [2] * 对营收的积极影响：直接AI信用货币化的实施为公司引入了新的收入流，时机恰逢公司度过2025年3月11日实施的初始定价和包装变更的影响期，新收入流虽需时间形成规模，但应能部分抵消FY26因FY25定价影响消退而导致的增长减速 [3] * 对利润率的支持：强制执行信用限额和提供附加服务使使用成本与收入产生更直接匹配，有助于改善单位经济效益，新增的Make收入应能抵消部分毛利率的下降，为FY25这一重大投资年度后的利润率重新扩张提供机会 [8] * 增长持续性催化剂：Make的货币化是推动公司FY26及以后增长和利润率超出市场预期的关键驱动力，其更实质性的规模化应能支持增长持续性至FY27 [7][8] * 当前增长面临挑战：市场目前预计公司增长将显著减速，从当前FY25指引的约40%降至FY26的约23%，主要因定价推动的贡献减弱（预计FY25定价对增长的贡献为中至高个位数）[3] * 财务数据与估值： * 当前股价：$38.47 (2025年12月9日收盘) [5] * 市值：353.25亿美元 [5] * 52周价格区间：$32.84 -$142.88 [5] * 摩根士丹利给予“均配”评级，目标价$65.00 [5] * 目标价基于10年期修正DCF模型，对CY36e自由现金流24亿美元应用46倍倍数，以12.5%的WACC折现，隐含约25倍EV/CY27销售额 [10] * 当前估值：14倍EV/CY27销售额，0.6倍增长调整后倍数 [9] * 投资观点：在AI收入仍处于早期规模化阶段、公司面临艰难定价对比的背景下，维持“均配”评级，等待更多数据确认其可持续增长 [7][9] 其他重要内容 * AI信用定价详情 (示例)： * 月度AI信用限额：Starter席位500；Professional/Organization/Enterprise的Full Seat分别为3,000/3,500/4,250；所有其他席位类型为500 [9] * 购买更多信用选项： * 按需付费：5,000信用/$150；7,500信用/$225；10,000信用/$300 [9] * 月度订阅：$120/月；$180/月；$240/月 [9] * 上行风险：1) 免费用户、非设计用户、国际用户货币化加强；2) Figma Make采用率大幅提升及生成式AI带来增值的证据；3) 管理层对营收增长和利润率的展望被证明保守 [12] * 下行风险：1) 相邻市场的成熟软件供应商抑制总市场扩张；2) 来自生成式AI初创公司的竞争；3) 管理层预测中感知到的保守性带来的上行空间有限 [12] * 行业观点：软件行业展望为“具吸引力” [5] * 毛利率预期：市场目前预测FY26毛利率将压缩至约84%（在FY25因Figma Make扩张已同比压缩约4个百分点之后）[8]