行业与公司 * 行业：中国即时配送行业，主要包括食物外卖和即时零售两大板块[1] * 涉及公司：阿里巴巴集团控股有限公司（阿里巴巴）、美团、京东集团（京东）[1] 核心观点与论据 市场格局与竞争动态 * 即时配送市场竞争激烈且远未结束，各平台面临更大的利润率压力[1] * 市场份额正在重新洗牌，美团正收回部分失地[3] * 根据标普预测，至2026年底，美团订单量份额将维持在仅逾半（略高于50%），低于2024年底的67%[4][6] * 2025年5月，在京东激进加入市场后，其市场份额已接近20%[4][12] * 阿里巴巴和京东的最终目标是即时零售市场，而非主导食物外卖；食物外卖对其重要性在于提升平台流量、用户使用频率和订单量的网络效率[9] 业务与需求展望 * 自2020年以来，即时配送市场年均复合增长率超过20%，目前约占中国零售业的6%[1] * 食物外卖需求中，正餐部分将稳步增长，美团因其更大的商家网络和更强大的配送基础设施将从中获益更多[7] * 增长的订单中很大一部分来自现制饮品/点心，但一旦补贴退出，这些订单的粘性较低[6] * 即时零售板块预计将快速增长，增速超过食物外卖；至2030年，其年均复合增长率或将保持15%，规模达约2万亿元人民币，约为食物配送规模的80%（2024年仅为一半）[8] * 即时零售与传统电商的核心区别在于速度（30-60分钟内送达）[9] 盈利与利润率展望 * 食物外卖的利润率在2024年达到峰值（估算近20%）后，或永久性下降[10] * 预计2027年食物外卖的运营利润率可能稳定在10%-15%，使每单运营利润约为0.8元人民币[10] * 利润率下降的原因包括：竞争加剧导致补贴增加、提高骑手福利和激励措施的成本上升，而实现配送自动化以控制劳动成本还需较长时间[10] * 订单量增长带来的会员费、广告和营销服务货币化能力增强，是支撑食物外卖稳定利润率的积极因素[10] * 长期来看，即时零售的利润率将超过食物外卖，可能达到后者两倍，原因在于其抽成率与食物外卖接近，而订单价值是餐食的数倍[10] * 目前很多即时零售订单存在亏损[10] 公司信用与策略展望 * 美团：主体信用评级为A-/稳定；预计其将维持市场领导地位并保持强劲净现金头寸；预计2026年EBITDA将恢复至2024年的七八成水平（2025年该指标仅为2024年的三至四成）[11] * 京东：主体信用评级为A-/正面；当前重点从争夺份额转向留住新客户并将流量引导至主平台；预计其在即时配送领域的市场份额将在未来几个季度出现下滑[12] * 阿里巴巴：主体信用评级为A+/稳定；很可能继续维持激进支出以吸引用户；最终目标是巩固其作为最大一站式平台的地位；预计2026财年（截至3月）调整后EBITDA将下降7%，但调整后净现金头寸仍将保持在2,000亿元人民币以上[12][13] 其他重要内容 * 随着季节性因素（冬天食物外卖减少）出现，未来两个季度内补贴将减少；各平台因已达到初始目标及来自政府的压力，也将减少补贴[6] * 随着各平台减少补贴支出，2026年整体订单量应会下降，低于2025年[6] * 在即时零售板块，美团保持着约50%的市场份额[9] * 得益于广大网络和零售基础，阿里巴巴和京东（其次）在即时零售市场获得了更多市场份额[9] * 骑手福利和激励措施的提高可能为即时配送巨头带来信用风险上升[10]