涉及的行业与公司 * 行业：镍行业（有色金属）[1] * 公司：华友钴业[2] 核心观点与论据 * 镍是当前有色金属中少数处于底部的品种之一，供给高度集中，具备高赔率投资机会 [2] * 印尼政策收紧是影响供给与价格的核心变量 * 自2023年四季度起，印尼政府通过RKB（生产计划）政策等手段加强镍矿审批管控，旨在解决冶炼产能过剩问题[1][2] * 2025年12月，印尼已审批的总量配额达到3.79亿吨，而实际需求量仅为2.8-2.9亿吨[3] * 从2025年10月起，过去审批的配额作废，要求企业重新申请，将RKB有效期恢复为一年一审，使未来审批量级可灵活调节[3] * 若2026年总配额严格控制在2.5亿吨，可能导致供给短缺，引发行业反转[1][3] * 印尼政策已导致成本显著抬升 * 政策收紧及大选因素导致审批偏紧，火法矿价格从30美元/吨提升至50美元/吨[1][4] * 火法矿价格提升对应金属吨成本抬升约2000美元[1][4] * 若未来持续严格执行控制措施，可能进一步推高中枢价格，从而提升底部中枢价格[1][4] * 镍价波动由供需关系决定，最紧缺环节决定电解镍价格波动区间 [1][5][6] * 2020-2022年：行业经历全行业短缺，硫酸镍成为最紧缺环节，镍价在以镍铁价格为底、硫酸镍价格为顶的区间内波动[1][7] * 2023年：随着冶炼产能投放和电解镍估值溢价被打平，行业从结构性过剩转向全面过剩，通过硫酸镍生产电解镍变得有利可图，电解镍溢价逐步回归到与硫酸镍平水状态[1][8] * 2024年：印尼政府通过调整RKEB审批进度和提升资源税等政策控制供给，成为新的成本支撑来源[1][9] * 未来行情展望 * 2026年上半年，在各项积极宏观预期催化下，不排除出现阶段性上冲行情[1][9] * 2024年二季度，镍价已显示出从17,000美元上涨至21,700美元的行情[10] * 需求端结构稳定，不锈钢是主要驱动力 * 镍需求主要由不锈钢和三元电池驱动，不锈钢占比70%，三元电池占比13%[2][11] * 不锈钢需求与宏观经济高度相关，在全球制造业PMI上行时，不锈钢增速同比可高达10%[2][11] * 自2009年至今，不锈钢在所有金属材料中的复合增速领先，大约为6.3%，高于铜和铝[11] * 固态电池放量也将进一步加持三元电池需求[11] * 建议关注权益板块布局机会 * 镍具有权益弹性大于商品弹性的特点[2][12] * 以华友钴业为例，镍价每上涨1,000美元，公司利润弹性可达12亿以上[2][12] * 在印尼托底政策、冶炼审批限制及乐观宏观预期下，未来一年内（尤其是明年上半年）行情值得期待[2][12] 其他重要内容 * 供给结构：镍供给主要包括硫化镍矿和红土镍矿，比例约为3:7[2] * 生产格局：红土镍矿主要在印尼开发，自2020年印尼禁止镍矿出口以来，中资企业大规模投资，使印尼成为全球最大镍生产国[2] * 2024年，印尼占全球镍产量的60%，预计2025年这一比例将上升至65%[2] * 政策影响差异：印尼政策对不同类型矿石影响程度不同[4] * 火法矿消耗量更大、开采成本较高，价格抬升幅度较湿法矿更明显[4] * 湿法矿处于偏上层区间、平均开采成本低，其相对利润有所扩大[4] * 历史事件影响：2022年，俄乌战争对电解镍供给造成冲击，加上海内外资金逼空操作，使得LME镍成为纯投机品种，其价格走势与铜价高度相关[7]