行业与公司 * 行业：煤炭行业[1] * 涉及公司：兖矿能源、潞安化工、电投能源、中煤、陕煤、神华、华阳、晋控、潞安、平煤[1][2][6] 核心观点与论据 * 对2026年一季度煤炭供应的核心判断：同比与环比增幅均将有限，难以再现“开门红”[1][3][4][5] * 政策是核心决定因素，而非季节性规律：复盘过去10年，一季度原煤产量同比提升概率超50%，但政策态度是关键[3] * 当前政策导向抑制供给弹性：2025年7月落实超产核查，近期中央经济工作会议强调从“保量”转向“整治内卷竞争”和“稳价”，政策导向转变[1][3] * 历史对比佐证政策影响：2021年以来，因电煤保供政策，过去5年中有4年一季度产量同比提升；而2016-2020年供给侧改革期间，则有3年一季度产量同比下降[1][3] * 环比角度亦不支持高增长：根据CCTD进散盟高频数据，过去5年1月产能利用率通常低于前一年12月，表明四季度是全年高点，一季度难以维持[1][5] * 突发需求超预期是历史产量提升的次要原因：例如2021年一季度因冷冬和国内外需求共振，主产地通过增加负荷、多班倒实现产量提升[1][3] * 对投资机会的判断：供应偏紧与需求改善并存，推荐三类标的[1][2][6] * 推荐逻辑：基于供应依旧相对偏紧，以及风光挤压减少带来的需求改善预期[6] * 攻守兼备标的（主推）：兖矿能源、潞安化工、电投能源；这些公司具有成长性，即使在700-750元/吨的煤价区间，估值仍较为可观且股息较高[1][6] * 稳健红利标的：中煤、陕煤、神华；这些公司的红利性价比在边际改善下逐步提高[1][6] * 弹性标的（需条件触发）：若需求超预期，则低估值、筹码少、盈利分位低的华阳、晋控、潞安、平煤值得关注[2][6] 其他重要内容 * 市场环境观察：近期煤炭价格已出现明显回落[1][3] * 历史政策节点：2021年三季度部分地区缺煤导致拉闸限电，随后国常会在10月提出电煤保供六项部署，奠定了后续几年的政策基调[3] * 供给侧改革政策演变：2019年和2020年一季度产量上涨，与政策从“总量性去产能”转向“结构性优产能”有关[3]