涉及的行业与公司 * 行业：航空行业 [1] * 公司：三大航（国航、东航、南航）、春秋航空、吉祥航空、华夏航空 [3][17][18] 核心观点与论据 行业现状与周期定位 * 航空业基本面与股价已触及历史底部，下行风险有限 [1][4][8] * 行业具有强周期性，历史上仅在2007年、2010年和2015年有过三次赚钱机会 [2] * 疫情期间（2020-2022年）行业累计亏损约3,000亿人民币 [4] * 疫情后商务需求疲软导致票价连续三年下跌 [1][4] 需求端分析：结构多元，增长可期 * 需求结构：国内商务需求占40%，国内旅游占35%，中国人出境占17%，外国人入境占6% [5][6] * 国内商务需求：自疫情以来承压，占比从2019年的50%降至2025年的40%，2025年9月起有所反弹，预计2026年将保持2025年水平 [6] * 国内旅游需求：自2019年以来保持3%以上的年化增长率，对标日本经验，预计未来三年将继续保持 [6][10] * 外国人入境需求：增长迅猛，2025年前三季度在国际总需求中占比达25%（疫情前为2%-3%），增速接近30%，是重要的边际增量来源 [6][7] * 中国人出境需求：2025年增速接近20%，预计未来将保持两位数增长 [7][10] * 对标日本：中国外国人入境占比（6%）远低于日本（25%），免签政策有望显著拉动需求，预计未来将保持两位数以上增长 [1][9] * 国际航线优势：中国航司在国际航线市场份额已达70%，欧洲航线因俄乌冲突绕飞成本高，中国航司市占率接近90% [9] * 综合需求增速：在假设国内商务不增长、国内旅游年化增3%、外国人入境增15%、中国人出境增10%的预期下，行业需求年化增速约为4% [10] 供给端分析：多重约束，持续偏紧 * 行业垄断与调节滞后：供给由波音和空客垄断，全球90%产能集中于此，从下订单到引进需2-3年，导致供给调节能力不足 [1][2][3] * 供应链效率下降：疫情后全球供应链效率下降，飞机交付周期从2-3年延长至5-6年 [11][14] * 存量供给饱和：2025年旺季飞机利用率超2019年10%，淡季高3-5个百分点；平均客座率淡季85%-86%，旺季近90%（超美国疫情前85%的最高水平），提升空间有限 [11] * 普惠发动机问题：自2023年底起召回1,800-1,900台发动机返修，维修周期从半年延长至一年半，导致2025年Q4相关飞机停场比例达全行业约5%，预计影响2026年供给3-4个百分点，问题或持续至2028年中 [11][12] * 新型发动机技术挑战：普惠和LEAP等新型发动机因采用新技术和金属，前期实验不足，问题频发（如叶片裂纹），大修周期可能在2028-2029年来临，对供应链产生长期影响 [11][13] * 未来供给增速：预计2026-2028年行业供给增速每年不到3%（约每年新增100架飞机），且空客和波音下调交付指引 [3][14] * 国产飞机交付不及预期：以C929为例，2025年原计划交付35架，截至年底仅交付不到10架，主要受发动机短缺制约 [14] * 综合供给趋势：预计2026年开始实际供给增速将小幅下降，到2027-2028年间增速或再降约1个百分点 [14][15] 供需关系与票价展望 * 供需缺口扩大：预计需求年增约4%，而供给增速低于3%且可能下降，供需缺口显著扩大 [3][15][16] * 票价上行趋势：预计2026-2028年行业票价将持续上行，年涨幅通常在10%左右 [1][3][16] 成本与盈利预测 * 成本环境改善：预计油价处于60-65美元/桶区间，人民币汇率稳定（假设7.0），燃油成本与汇率压力同步减轻 [3][16] * 盈利预测（基于油价65美元/桶、汇率7.0）：三大航利润预期约70亿元，春秋航空30亿元，吉祥航空15亿元，华夏航空10亿元 [3][17] * 行业展望：未来3-5年行业将迎来显著改善，进入盈利加速上行期 [3][17][19] 其他重要内容 * 行业韧性：相较于其他顺周期消费品，航空业需求结构多样化，使其对抗经济周期波动更具韧性 [5] * 对标日本历史：日本在平成前十年资产价格触底期间，航空客运量保持了4.2%的复合增长率，是同期GDP增速的三倍 [5] * 投资策略建议：建议关注港股市场的三大航，以及A股市场的春秋航空、吉祥航空和华夏航空，认为行业机会大于个股机会 [18][19]