涉及的行业与公司 * 行业：全球存储芯片行业，特别是DRAM和NAND闪存市场 [1] * 公司：SK海力士、三星电子、美光科技、南亚科技 [1][3][4][5] 核心观点与论据 * 对存储行业和公司更加乐观：基于年末渠道检查，上调了对SK海力士、三星电子和南亚科技的目标价 [1][9] * 预计2026-27年将出现DRAM超级周期：基于五个原因：1) AI内存容量增加；2) 资本支出向HBM/eSSD倾斜，传统内存产能收缩；3) 洁净室空间有限；4) 新内存技术良率低或生产周期长；5) 基础设施资本支出负担重 [2] * 全球存储销售预测强劲：预计2026年全球DRAM销售额将达到2100亿美元，同比增长61%；NAND销售额将达到1180亿美元，同比增长50% [2][8][33] * 价格持续上涨：大多数一线OEM已同意2025年第四季度/2026年第一季度传统DRAM价格环比上涨30%+/15%+ [1] * 供应紧张，库存处于低位：DRAM和NAND供应趋紧，截至2025年12月，存储芯片制造商的成品芯片库存仅为3-4周，处于六年低位 [1][35][36] * 与2018年云繁荣周期相比更具优势：原因包括库存水平低、需求更多元化（ASIC和主权AI）、以及供应限制 [13] * AI内存需求多元化：包括HBM、SOCAMM、GDDR7、高速LPDDR5等，可能使行业周期性减弱，商业模式更接近晶圆代工 [14] * 传统内存需求虽弱但供应短缺：尽管传统内存需求可能因价格上涨而回落，但供应短缺和制造商提价策略将支撑高价格和高利润率 [15] * 新增产能主要影响2028年：新建工厂在2026-27年完工，但由于设备安装、试产、产能爬坡和低良率等问题，不会立即增加芯片供应 [16] * 高资本支出对晶圆产能影响有限：尽管资本支出创纪录（例如海力士2026年资本支出预计35万亿韩元，较2024年翻倍），但主要用于基础设施和旧厂升级，DRAM和NAND晶圆产能年增长率预计仅为个位数 [17] * ASIC与GPU需求共存，不会相互侵蚀：两者均使用HBM，但分别用于AI推理和训练，形成双赢局面 [18] * 存储芯片制造商之间存在共赢：海力士目前利润率最高，但三星和南亚科技也将受益于海力士产能满载后的增量需求 [19] * 双重订单和中美相关风险总体可控：当前高价订单基于实际需求，地缘政治风险在2026年预计低于2025年 [20] 公司具体分析与估值调整 * SK海力士 (全球首选)： * 理由：强劲的盈利势头、HBM4领导地位以及传统DRAM/NAND利润率改善 [3][22] * 盈利预测：2025年第四季度/2026年第一季度营业利润（OP）预测为16.5万亿/19.6万亿韩元；2026年全年OP预测为86.2万亿韩元，较2025年的44.5万亿韩元大幅增长 [3][23] * 目标价：新目标价为1,000,000韩元，基于3.9倍2026年预期市净率（此前为3.6倍） [3][9][23] * HBM市场地位：连续两年保持HBM市场第一（2024-25年份额60%+），HBM4量产领先竞争对手两个季度以上 [22] * 三星电子： * 理由：更积极地提高DRAM价格，拥有全球最大的存储产能 [4][24] * 盈利预测：2026年预期每股收益（EPS）上调12%，基于DRAM平均售价（ASP）假设上调7%；2026年OP预计达86万亿韩元 [4][25] * 目标价：普通股目标价从150,000韩元上调至170,000韩元，基于2.4倍2026年预期市净率（仍低于海力士，因晶圆代工亏损和智能手机利润率受压） [4][9][25] * 南亚科技： * 理由：受益于传统DRAM（DDR3/DDR4/低端DDR5）短缺，因主要芯片制造商专注于HBM而不再大量供应此类产品 [5][26] * 盈利预测：2026年预期EPS上调15%，基于ASP假设上调6%；预计2026年营业利润率（OPM）将超过40% [5][26] * 目标价：新目标价为235新台币，基于3.5倍2026年预期市净率（此前为3.0倍） [5][9][26] 其他重要信息 * 行业预测数据（2026年预期 vs 2025年预期）： * DRAM销售额：2100亿美元 (+61% 同比) vs 1303亿美元 (+48% 同比) [2][8][33] * NAND销售额：1180亿美元 (+50% 同比) vs 789亿美元 (+1% 同比) [2][8][33] * DRAM ASP：+40% 同比 vs +26% 同比 [8][12] * NAND ASP：+30% 同比 vs -10% 同比 [8] * 产能与资本支出： * DRAM晶圆产能年增长率：2026年预期为11%，2025年为8% [8][33] * NAND晶圆产能年增长率：2026年预期为6%，2025年为-4% [8][33] * 全球DRAM+NAND总资本支出：2026年预期为906亿美元，同比增长29% [33] * 应用需求： * 服务器（含HBM）是DRAM销售的主要驱动力，预计2026年将占DRAM总销售额的56% [40] * 智能手机DRAM销售预计2026年同比增长62% [40] * 预计2025-27年，服务器、SSD和汽车（DRAM嵌入式）的出货量年复合增长率较高，分别为9.9%、5.1%和6.8% [34] * 风险提示：报告包含利益冲突声明和免责条款，投资者应将其仅作为投资决策的单一因素 [6][7]