行业与公司关键要点总结 涉及的行业与公司 * 行业：中国纺织服装行业（品牌服饰）[1] * 公司：安踏、特步、李宁、比音勒芬、九牧王等[4][6][8] 核心观点与论据 库存周期理论框架 * 行业库存周期划分为四个阶段：复苏、过热、滞胀、衰退[2] * 衡量指标包括：GDP增速、服装行业零售额（代表需求景气度）、库存同比变化率（反映整体趋势，具体表现为库销比）[2] * 品牌公司维度指标：收入增速（需求）、存货周转率（库存水平）、毛利率同比变化（折扣力度）[2] * 各阶段特征： * 主动补库：服装零售较好、库存上升，企业对需求乐观[2] * 被动补库：市场需求见顶但生产未调整，库存累加[2] * 主动去库：公司主动降低库存，需求偏弱[2] * 复苏（被动去库）：市场需求增加但企业无法及时满足[2] 历史库存周期复盘与股价表现规律 * 服装股价表现与零售增速的二阶导数（即同比环比提速或走弱）密切相关，这通常是行情起点和终点的信号[1][3] * 2014Q4-2016Q1（主动去库→被动去库）：电商冲击导致需求疲软，2015年前三季度企稳后业绩释放、估值修复，2015年底至2016年初因天气等因素环比下行[3] * 股价表现：中高端男装及家纺涨幅最大，运动板块相对稳定[3] * 2017Q3-2019Q1（被动去库→主动补库）：国内经济稳中向好带动终端零售修复，品牌公司“收入减库存增长”转正，股价与估值修复[3] * 股价表现：运动板块及家纺板块表现突出，大众品牌及中高端女装回调幅度较大[3] * 2020Q2-2022Q2（疫情影响周期）：疫情初期估值触底，2020Q3-2021Q2销售修复后业绩反弹、股价上涨；2021Q3后因疫情反复及天气影响增长放缓，股价回落[3] * 股价表现：运动板块涨幅最大但回调也最大，男装、女装、大众品牌及家纺次之[3] 近期（2023-2025年）行业变化 * 2023年上半年：行业经历主动去库存阶段，企业表现平淡[5] * 2023Q3-2024Q1：进入被动去库存阶段，消费环境改善带动零售企稳修复，企业盈利和收入恢复[5] * 2024年第二季度：国内服装零售再次显著走弱，公司股价回落，进入被动累积库存阶段[5] * 大众男装在疫情防控后有一波修复，但整体表现一般[5] 当前估值状况 * 当前各个板块公司估值基本在10-20倍之间波动[6] * 具体估值水平： * 头部运动公司（如安踏）最高估值约为18倍[6] * 中高端男装（如九牧王）约为20倍左右[6] * 估值下行阶段： * 大部分公司估值回落至10倍左右[6] * 龙头企业如安踏的低点也仅为13倍[6] * 估值支撑位判断： * A股服饰公司估值支撑位大约在10倍左右[1][6] * 港股运动龙头公司估值区间为15-20倍[1][7] 历史估值高点与回落 * 上一轮高点期间： * 安踏、特步、李宁等运动品牌估值曾达到50倍以上[4] * 中高端男装品牌（如比音勒芬、九牧王）估值达到30倍左右[4] * 股价下行阶段： * 运动板块整体估值回落至25倍以内[4] * 中国男装及其他大众板块估值回落至15倍或以下[4] 未来（2026年）发展前景展望 * 当前行业状况：库存相对可控，自2024年以来零售持续疲弱但未明显下行[8] * 周期规律：从去库到补库通常需要1-2年时间，目前补库已进行一年多[8] * 2026年展望： * 行业预计将逐渐转向主动补库或被动去库阶段[1][8] * 将带来零售增速改善，同时库存风险较小[1][8] * 行业贝塔概率增加，有望迎来一波弱复苏[8] * 投资建议：关注运营效率较高、市场敏锐度强且业绩兑现度好的公司，例如安踏[1][8]